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核心觀點　　受疫情、宏觀經(jīng)濟和消費形勢等影響，2022年初以來白卡紙月度消費量處于2017年以來30%底部區(qū)間，白卡紙價格目前處于2017年以來20%底部區(qū)間，而原材料漿價高位運行，漿與紙的價格倒掛幅度達到歷史最高位。量方面，22M1-10消費量為574萬噸，同比-20%；價方面，白卡紙價格從年初的6000元/噸下行至5200元/噸，處于近五年20%的底部區(qū)間。內(nèi)需來看，國內(nèi)白卡紙下游3C、日用品、化妝品等消費需求走弱，限塑令推進有所放緩；外銷來看，海外需求復蘇疊加全球漿價高價，2022年國內(nèi)白卡紙外銷表現(xiàn)靚麗，下半年出口環(huán)比有所回落。庫存角度，當前白卡紙庫存與價格類似于2020年中期水平，紙廠有望從主動去庫存轉(zhuǎn)向被動去庫存?！　“卓埿枨竽壳疤幱谑裁次恢茫俊　∧壳?，白卡紙行業(yè)集中度較高，行業(yè)四大集團金光紙業(yè)、博匯紙業(yè)（金光紙業(yè)子公司）、晨鳴紙業(yè)、萬國太陽整體產(chǎn)能超過1000萬噸，CR4達到70%+，處于各紙種前列；但2020年限塑令以來，多家紙廠公布了新增擴產(chǎn)計劃，包括頭部四家，玖龍、五洲、仙鶴等細分龍頭、和部分非上市企業(yè)，最近10年新增產(chǎn)能規(guī)劃約1000萬噸（較2020年翻倍），一定程度上影響市場情緒?！　討B(tài)看待2023年供需，疫情管控逐步優(yōu)化，國內(nèi)白卡紙需求量有望恢復至21年水平（增速20%），實際產(chǎn)能預計增長100萬噸，同時產(chǎn)能利用率有望維持低水平，預計2023年供需格局較2022年將明顯轉(zhuǎn)好，樂觀條件下供需回歸緊平衡。　　如何看待23年白卡供需格局？　　如何看待博匯紙業(yè)23年盈利彈性？　　從價格和成本兩個視角來看：（1）商品漿項目投產(chǎn)在即，23年漿價下行預期增強，復盤18-19年，白卡的紙價-漿價彈性相對較?。磧r格下跌幅度相對較?。?；（2）考慮后疫情時代需求回升對紙價支撐，預計漲價彈性從大到小分別為：白卡紙>特種紙>文化紙、生活用紙，白卡紙價格有望率先受益于需求而回升；（3）根據(jù)測算，木漿價格下跌1000元/噸，博匯紙業(yè)噸凈利有望改善260元/噸?！　〔﹨R紙業(yè)產(chǎn)能投放路徑清晰，大股東金光紙業(yè)持續(xù)賦能。產(chǎn)能方面，作為國內(nèi)上市白卡紙頭部企業(yè)，2010年以來產(chǎn)能持續(xù)開拓，近十年產(chǎn)能復合增速為10%，目前白卡紙250萬噸（行業(yè)第二，上市公司第一）、箱板紙110萬噸、45萬噸文化紙，公司江蘇博匯180萬噸高端包裝紙項目（社會卡、食品卡等）有望貢獻23-25年產(chǎn)能；管理方面，金光紙業(yè)通過技術及人才、解決同業(yè)競爭、原材料采購等多維度賦能公司發(fā)展?！　∮A測：預計2022-2024年營業(yè)收入分別為182.18、207.77、228.54億元，同增11.9%、14.0%、10.0%；歸母凈利潤分別為7.78、13.64、15.56億元，同增-54.4%、75.3%、14.1%，對應PE為13.2x、7.5x、6.6x，維持“買入”評級?！　★L險提示與三張表　　下游需求不及預期：公司作為國內(nèi)白卡紙頭部企業(yè)，下游主要為消費、包裝等行業(yè)，下游需求偏弱將對收入和盈利產(chǎn)生不利影響；　　漿價高位運行超預期：公司木漿原材料占成本比重50%-60%，木漿價格持續(xù)上漲將對公司盈利產(chǎn)生不利影響；　　產(chǎn)能建設不及預期：公司180萬噸高端包裝紙（社會卡、食品卡等產(chǎn)品）等新產(chǎn)能逐步建設，受到疫情、經(jīng)濟環(huán)境等影響，產(chǎn)能建設不及預期將對公司收入和盈利產(chǎn)生不利影響?！久庳熉暶鳌勘疚膬H代表第三方觀點，不代表和訊網(wǎng)立場。投資者據(jù)此操作，風險請自擔。

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