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2022年的美債市場(chǎng)波動(dòng)加劇，穩(wěn)定性明顯變?nèi)酰鶕?jù)我們統(tǒng)計(jì)，今年全年有近40個(gè)交易日10年美債的波動(dòng)幅度超過了10bp，這在2008年全球金融危機(jī)以來是十分罕見的，前所未有的劇烈波動(dòng)背后是美債利率的高位震蕩。

日本央行轉(zhuǎn)向的影響

12月20日，日本央行宣布YCC政策的收益率目標(biāo)從±0.25%上調(diào)至±0.5%，日本央行將不會(huì)再向往常一樣加大購(gòu)債量進(jìn)行干預(yù)，在高通脹與日本國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性惡化的環(huán)境下，日本央行采取了變相加息的手段，來應(yīng)對(duì)撲面而來的危機(jī)。

日本央行的舉動(dòng)不僅會(huì)影響日本國(guó)內(nèi)的國(guó)債市場(chǎng)，還會(huì)影響到美國(guó)市場(chǎng)和新興市場(chǎng)。日本對(duì)新興市場(chǎng)的影響更多體現(xiàn)在股市方面，對(duì)美國(guó)市場(chǎng)的影響則直接反應(yīng)到債券市場(chǎng)上，間接反應(yīng)到股票市場(chǎng)上。

日本目前是世界上最大的債權(quán)國(guó)，截至6月底，日本的凈國(guó)際投資頭寸為3.29萬億美元，其中美債占據(jù)大多數(shù)，日本央行的政策勢(shì)必將對(duì)美債形成沖擊。在我們看來，日本央行調(diào)整YCC政策可能不會(huì)是一個(gè)孤立事件，這代表著未來的趨勢(shì)，日本央行變相加息的舉動(dòng)不會(huì)停止還會(huì)繼續(xù)，我們認(rèn)為，日本央行持有長(zhǎng)期限國(guó)債的比重更高，本次YCC政策可能會(huì)讓美債的期限利差有小幅收窄。

圖：美債期限利差

Academy Securities的宏觀策略主管Peter Tchir同樣表示，考慮到日本國(guó)內(nèi)較高的收益率，可能意味著購(gòu)買美債的日本投資者隨著時(shí)間的推移將會(huì)減少，這引發(fā)了美債市場(chǎng)的資金突然外流。

美債成交不活躍成隱憂

長(zhǎng)期以來，美債被稱為全球最安全的資產(chǎn)之一，在疫情爆發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)承擔(dān)最后做市商角色之后，美債變得更加安全，美債穩(wěn)步上行曾吸引了無數(shù)全球投資者，但今年以來，美債隱含波動(dòng)率指數(shù)、流動(dòng)性壓力指數(shù)均觸及高位，各期限美債的買賣價(jià)差明顯走闊，美債成交不活躍的現(xiàn)象顯現(xiàn)，過往美債維持在0.1bp左右的買賣價(jià)差現(xiàn)已攀升至0.7bp，甚至更高。

圖：標(biāo)普500波動(dòng)率指數(shù)

同時(shí)，美債與美股相互作用，使得美債的波動(dòng)進(jìn)一步加劇。Taper以來，美債向美股的傳導(dǎo)效應(yīng)非常明顯，使得美股市場(chǎng)的波動(dòng)同樣被放大，美股市場(chǎng)的波動(dòng)加劇，反過來也會(huì)使美債市場(chǎng)的波動(dòng)更加劇烈。

我們認(rèn)為，美債成交不活躍的根源在于美聯(lián)儲(chǔ)，而目前美債成交不活躍的直接原因則是一級(jí)交易商受制于資產(chǎn)負(fù)債表的約束而產(chǎn)生的流動(dòng)性壓力，在國(guó)債偏弱運(yùn)行的時(shí)候，流動(dòng)性枯竭、成交不活躍，很有可能會(huì)造成投資者踩踏式拋售美國(guó)國(guó)債，形成擠兌，進(jìn)而加速流動(dòng)性枯竭，美債進(jìn)一步下跌的惡性循環(huán)。

加息放緩，美債會(huì)有反彈？

很多觀點(diǎn)認(rèn)為，12月議息會(huì)議之后，美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)入尾聲，我們認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)加息只是進(jìn)入后半段，而非尾聲，并且在停止加息動(dòng)作之后，也不意味著反轉(zhuǎn)即將來臨，美聯(lián)儲(chǔ)的利率水平可能會(huì)維持很長(zhǎng)一段時(shí)間，2023年三季度之前降息幾乎沒有希望，加息終點(diǎn)有可能高于美聯(lián)儲(chǔ)的指引。

國(guó)際衍生品智庫(kù)分析師也提出值得警惕的看法，他說，美國(guó)GDP數(shù)據(jù)超預(yù)期，三季度GDP年化環(huán)比大幅上修至3.2%，這令市場(chǎng)擔(dān)心央行們會(huì)更為鷹派。據(jù)CME美聯(lián)儲(chǔ)觀察工具，美聯(lián)儲(chǔ)明年2月加息25個(gè)基點(diǎn)至4.50%-4.75%區(qū)間的概率為71.9%，加息50個(gè)基點(diǎn)的概率為28.1%。

圖：明年2月1日美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議的利率預(yù)測(cè)概率(截至2022年12月29日)

對(duì)沖基金大佬Tepper看空美國(guó)債券，尤其是2年期美國(guó)國(guó)債，理由仍然是央行加息?！拔覂A向于做空。我將做空債券。我不能喜歡2年期美債當(dāng)前的位置?！盩epper進(jìn)一步解釋說，當(dāng)央行們說，他們會(huì)繼續(xù)加息，并將利率保持在高位時(shí)，這讓人怎么會(huì)喜歡債券呢？“我不喜歡短端收益率，也不知道在某個(gè)時(shí)候它如何傳導(dǎo)到長(zhǎng)端收益率。這使得它相對(duì)其他資產(chǎn)的競(jìng)爭(zhēng)，變得非常艱難?！?/P>

由于本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏過快，所以整個(gè)周期較以往會(huì)更短一些，而2023年上半年，美聯(lián)儲(chǔ)仍有可能會(huì)加息兩次，可能是連續(xù)加息，也有可能是間歇性加息。投資者可關(guān)注芝商所的微型國(guó)債收益率期貨合約短線回調(diào)做多的機(jī)會(huì)，對(duì)沖美國(guó)國(guó)債下跌和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，并優(yōu)先考慮短端期貨合約。

微型國(guó)債收益率期貨包括兩年期（代碼：2YY）、五年期（5YY）、10年期（10Y）和30年期（30Y）這四份合約，是對(duì)芝商所現(xiàn)有國(guó)債期貨系列的補(bǔ)充，并采用全新的合約設(shè)計(jì)，以現(xiàn)金結(jié)算，按收益率交易，并跟蹤單一的新發(fā)行證券，而現(xiàn)有的國(guó)債期貨則是實(shí)物交割，按價(jià)格交易，并跟蹤一籃子可交割證券。

以收益率為基準(zhǔn)的微型國(guó)債收益率期貨，交易更簡(jiǎn)易，旨在擴(kuò)大服務(wù)范圍，回應(yīng)市場(chǎng)參與者對(duì)美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的需求，提供更多交易與風(fēng)險(xiǎn)管理選擇，可以精準(zhǔn)的管理美國(guó)國(guó)債收益率的風(fēng)險(xiǎn)敞口，可以執(zhí)行中性收益率曲線的DV01價(jià)差交易策略，也可以通過期轉(zhuǎn)現(xiàn)(EFP)方式交易期貨與現(xiàn)貨價(jià)差。

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