民生證券股份有限公司鄧永康,席子屹,李孝鵬,趙丹近期對芳源股份進行研究并發(fā)布了研究報告《2022年年報點評：產(chǎn)品客戶定位高端，強化原材料布局保供降本》，本報告對芳源股份給出買入評級，當前股價為13.01元。

芳源股份(688148)

事件說明。公司發(fā)布2022年年報，全年實現(xiàn)營收29.35億元，同比+41.83%；實現(xiàn)歸母凈利0.05億元，同比-92.83%；實現(xiàn)歸母扣非凈利0.16億元，同比-75.45%。

(相關(guān)資料圖)

22Q4業(yè)績。從Q4單季度看，公司營收10.5億元，同比+94.95%，環(huán)比+11.82%；歸母凈利潤為-0.17億元，同比-181.42%，環(huán)比-189.8%；歸母扣非凈利-0.06億元，同比+31.03%，環(huán)比-130%。

深耕三元前驅(qū)體，與松下深度合作匹配優(yōu)質(zhì)供應鏈。產(chǎn)品方面，公司深耕三元前驅(qū)體，22年營收24.53億元，占總營收的83.59%。其中NCA前驅(qū)體營收21.41億元，占比72.93%，同比+61.40%；NCM前驅(qū)體營收3.13億元，占比10.65%，同比-41.77%。從出貨量看，22年公司銷售NCA產(chǎn)品1.66萬噸，NCM產(chǎn)品0.3萬噸，保持良好供貨能力?？蛻舴矫?，公司定位于高端路線的高鎳NCA優(yōu)質(zhì)供應商，多年來與松下、貝特瑞、巴斯夫杉杉等國內(nèi)外主流動力電池及正極材料廠商建立了緊密合作關(guān)系，且對松下實現(xiàn)超高鎳9系產(chǎn)品的批量出貨，大客戶戰(zhàn)略有效確保訂單穩(wěn)定性及持續(xù)性。與此同時公司積極開拓其他客戶，有望推動業(yè)務規(guī)模進一步上量。

股權(quán)激勵等費用支出導致短期業(yè)績承壓，長期向好趨勢不改。根據(jù)2018年及2021年股權(quán)激勵方案確認的22年當期費用合計0.98億元，對公司22年利潤造成較大影響。隨著后續(xù)股權(quán)激勵費用攤銷逐步降低，業(yè)績壓力有望得到一定緩解。更進一步看，憑借深厚技術(shù)及充沛產(chǎn)能，公司與松下合作進入特斯拉供應鏈，在海外新能源汽車高增長趨勢下有望獲得更大的成長空間。

加快優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能建設，強化原材料保供降本能力。產(chǎn)能方面，1）年產(chǎn)5萬噸高端三元鋰電前驅(qū)體產(chǎn)能項目已進入設備調(diào)試狀態(tài)，并逐步與客戶對接進行產(chǎn)線認證。2）與飛南資源、超成投資簽署合作框架協(xié)議，圍繞三元前驅(qū)體業(yè)務開展全方位合作，產(chǎn)能規(guī)劃5萬噸。原材料布局：1）1萬噸氫氧化鋰產(chǎn)能項目積極推進建設中，另外6000噸電池級單水氫氧化鋰建設項目已開工建設。2）公司擬投資建設年報廢30萬噸磷酸鐵鋰電池回收、年產(chǎn)8萬噸磷酸鐵鋰正極材料項目。隨著原材料布局落地，公司成本優(yōu)勢將逐步凸顯。

投資建議：我們預計公司2023-2025年實現(xiàn)營收50.18/71.96/91.66億元，同比+71%/+43.4%/+27.4%；歸母凈利潤分別為1.57/3.19/4.37億元，同比+3172.7%/+103.6%/+37%。4月14日收盤價對應PE為42x/21x/15x，維持“推薦”評級。

風險提示：新能源車銷量不及預期，行業(yè)競爭加劇，原材料波動超預期，產(chǎn)能釋放節(jié)奏不及預期。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，中信建投(601066)證券朱玥研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為78.47%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利6.33億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預測PE為10.49。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內(nèi)共有1家機構(gòu)給出評級，買入評級1家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標均價為14.91。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，芳源股份（688148）行業(yè)內(nèi)競爭力的護城河一般，盈利能力一般，營收成長性較差?？赡苡胸攧诊L險，存在隱憂的財務指標包括：有息資產(chǎn)負債率、應收賬款/利潤率、應收賬款/利潤率近3年增幅、經(jīng)營現(xiàn)金流/利潤率。該股好公司指標1.5星，好價格指標2星，綜合指標1.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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