2018年9月26日，華夏幸福創(chuàng)始人王文學(xué)攜一眾高管飛赴深圳。

此行的重要議程，是與中國(guó)平安集團(tuán)簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議。兩個(gè)月前，這位當(dāng)時(shí)身家近500億的河北首富將公司19.7%的股份轉(zhuǎn)讓給平安資管，作價(jià)137.7億元。

自此，華夏幸福成為萬(wàn)億平安集團(tuán)的重要戰(zhàn)略協(xié)同企業(yè)。對(duì)平安來(lái)說(shuō)，花138億成為這家“環(huán)京地王”的第二大股東，無(wú)異于抄底;而對(duì)王文學(xué)和華夏幸福來(lái)說(shuō)，抱上平安集團(tuán)的大腿，不僅可以解當(dāng)下的債務(wù)燃眉之急，更可以獲得來(lái)自平安集團(tuán)源源不斷的輸血支持。

不料，平安集團(tuán)抄到懷中的是一顆雷。

等到兩年后華夏幸福債務(wù)逾期，平安集團(tuán)披露，其對(duì)華夏幸福的風(fēng)險(xiǎn)敞口已達(dá)540億元。2021年報(bào)顯示，平安集團(tuán)對(duì)華夏幸福計(jì)提資產(chǎn)減值432億元，成為拖累平安集團(tuán)歸母凈利潤(rùn)大幅下降的重要原因。

長(zhǎng)久以來(lái)，由于入股碧桂園、中國(guó)金茂、旭輝控股等大型房企，手握大量不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)，馬明哲及平安集團(tuán)也被市場(chǎng)稱為“中國(guó)最大的隱形地主”。隨著頭部房企萬(wàn)科喊出“活下去”，恒大深陷債務(wù)泥潭，在房地產(chǎn)調(diào)控加碼、疫情沖擊等多重因素下，房地產(chǎn)企業(yè)正經(jīng)歷艱難時(shí)刻，房企背后的保險(xiǎn)金主們也不得不重新檢視房地產(chǎn)資產(chǎn)的投資邏輯。

如今，一些保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)開始用腳投票，上演大撤退。

“最大隱形地主”如何煉成

客流如織的北京東直門地標(biāo)建筑來(lái)福士中心，在2021年三季度迎來(lái)了新主人——平安集團(tuán)。

2021年6月，平安人壽以330億接手凱德旗下北京、上海、杭州等6家來(lái)福士廣場(chǎng)部分股權(quán)。平安集團(tuán)手中的不動(dòng)產(chǎn)規(guī)模大幅膨脹，年報(bào)中投資型房地產(chǎn)的規(guī)模從上年的571.54億元增加至1016.90億元。

來(lái)福士中心只是平安集團(tuán)近年來(lái)在房地產(chǎn)領(lǐng)域的“獵物”之一。自2010年監(jiān)管放開險(xiǎn)資投資不動(dòng)產(chǎn)的限制后，平安集團(tuán)先后出現(xiàn)在碧桂園、旭輝控股、華夏幸福、中國(guó)金茂等多家規(guī)模房企的大股東之列。

對(duì)于“中國(guó)最大隱形地主”的稱謂，平安集團(tuán)頗感不滿。

“我感覺(jué)市場(chǎng)對(duì)平安在房地產(chǎn)業(yè)務(wù)上還是有一些誤解。”平安集團(tuán)總經(jīng)理兼聯(lián)席CEO謝永林在2021年中期業(yè)績(jī)會(huì)上強(qiáng)調(diào)，“平安投資不動(dòng)產(chǎn)，是用來(lái)收租的，不是用來(lái)炒地皮的”。

“地產(chǎn)也是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的組成部分，平安選擇在幾萬(wàn)億的保險(xiǎn)資金中配置一定比例的不動(dòng)產(chǎn)，是組合管理的重要部分。”謝永林表示。

平安集團(tuán)高管曾介紹，保險(xiǎn)資金投資地產(chǎn)資產(chǎn)是國(guó)際行業(yè)慣例。保險(xiǎn)資金負(fù)債端的特點(diǎn)就是久期長(zhǎng)(持續(xù)期10年-20年)，資金體量大，資金來(lái)源穩(wěn)定，所以需要配置能夠穿越周期、來(lái)源穩(wěn)定的資產(chǎn)，地產(chǎn)行業(yè)是符合這樣的資產(chǎn)特性，能夠抗通脹，穿越周期。

財(cái)報(bào)顯示，截至2021年末，平安集團(tuán)手握3.92萬(wàn)億保險(xiǎn)可投資金，其主要來(lái)源于平安集團(tuán)的壽險(xiǎn)及健康險(xiǎn)、財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)，保單的平均年限為14.2年。同期，平安集團(tuán)保險(xiǎn)資金組合中不動(dòng)產(chǎn)投資余額在總投資資產(chǎn)中占比5.5%，距離監(jiān)管30%的比例上限相差甚遠(yuǎn)。

但基于平安集團(tuán)雄厚的資金規(guī)模，這部分的投資余額已經(jīng)達(dá)到2161.38億元，其中物權(quán)1006.47億元，股權(quán)568.63億元，債權(quán)586.28億元。

平安解釋，公司所持的物權(quán)投資主要是有持續(xù)穩(wěn)定回報(bào)的商辦收租型物業(yè)，符合保險(xiǎn)資金長(zhǎng)久期的資產(chǎn)配置原則。股權(quán)和債權(quán)投資主要是財(cái)務(wù)投資，包括與不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)的上市公司股票、公司債券、不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)計(jì)劃等，以獲取分紅收入、利息收入并賺取買賣差價(jià)為目的。

這不是全部。作為手握保險(xiǎn)、銀行、信托牌照的大型綜合金融集團(tuán)，平安集團(tuán)與房地產(chǎn)行業(yè)的聯(lián)系并不局限在保險(xiǎn)資金。

融創(chuàng)孫宏斌在2017年末的平安地產(chǎn)金融創(chuàng)新論壇上發(fā)言，感謝平安銀行，借他25億增持公司股票，賺了150億。

孫宏斌透露，他將自己手中的股權(quán)質(zhì)押給平安銀行，借錢參與融創(chuàng)中國(guó)的增發(fā)，并強(qiáng)調(diào)這完全是他的個(gè)人行為。

融創(chuàng)中國(guó)2016年報(bào)顯示，正是這筆股權(quán)質(zhì)押，讓平安銀行乃至平安集團(tuán)成為融創(chuàng)的第二大股東。

不過(guò)，港交所權(quán)益信息披露，該筆股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)于2019年4月11日到期，平安集團(tuán)不再出現(xiàn)在融創(chuàng)的股東欄。

2021年年報(bào)中，平安銀行也開辟專門章節(jié)披露其房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)管理。年報(bào)顯示，2021年末，平安銀行在信貸、自營(yíng)債券投資、自營(yíng)非標(biāo)投資等承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)余額合計(jì)3410.89億元，其中對(duì)公房地產(chǎn)貸款余額2889.23億元;理財(cái)資金、委托貸款、代銷信托及基金等不承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)余額合計(jì)1206.86億元。房地產(chǎn)貸款不良率為0.22%，低于該行企業(yè)貸款不良率0.49個(gè)百分點(diǎn)。

信托更是房地產(chǎn)公司的座上賓，在監(jiān)管嚴(yán)格限制銀行信貸資金流向房地產(chǎn)后，信托業(yè)務(wù)一度迎來(lái)爆發(fā)。平安信托2020年報(bào)顯示，在壓降315億元房地產(chǎn)業(yè)務(wù)后，其房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)規(guī)模還有1011.24億元。

2011年，平安物業(yè)投資管理有限公司更名為平安不動(dòng)產(chǎn)，從為集團(tuán)自有物業(yè)提供服務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)閷I(yè)的不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)管理平臺(tái)。借助平安集團(tuán)雄厚的資金實(shí)力，也成為不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)上不可小覷的一股勢(shì)力。

“野蠻人”還是“包租公”?

保險(xiǎn)資金對(duì)地產(chǎn)的青睞有目共睹。

此前安邦保險(xiǎn)在資本市場(chǎng)上攻城略地之際，最青睞的就是低估值、高分紅的地產(chǎn)股和銀行股，因此將金融街、遠(yuǎn)洋集團(tuán)、萬(wàn)科、金地集團(tuán)、保利地產(chǎn)等納入懷中。這一時(shí)期，還有陽(yáng)光保險(xiǎn)舉牌京投發(fā)展，富德生命人壽入股佳兆業(yè)、金地集團(tuán)等。

遠(yuǎn)洋集團(tuán)目前的前兩大股東均是保險(xiǎn)公司：中國(guó)人壽和大家保險(xiǎn)分別持股29.59%和29.58%。

但因?yàn)轱L(fēng)格激進(jìn)，尤其在寶能系前海人壽舉牌萬(wàn)科之際，保險(xiǎn)資金給市場(chǎng)留下了“野蠻人”的形象。

平安集團(tuán)高管曾在2019年時(shí)回應(yīng)，稱平安做地產(chǎn)投資純粹是財(cái)務(wù)投資，不做野蠻人，不去干預(yù)企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)管理。在諸多合作案例中，平安也更像一個(gè)佛系的金主，出錢，再獲得地產(chǎn)公司經(jīng)營(yíng)的分紅回報(bào)。

2021年7月在接受上海證券報(bào)專訪時(shí)，前平安集團(tuán)首席投資官陳德賢坦言，保險(xiǎn)資金盡管70%以上都投資了固定收益產(chǎn)品，但長(zhǎng)期看，利率下行，債券無(wú)法抵抗通脹，投資收益將被嚴(yán)重?cái)D壓。配置一定比例的另類資產(chǎn)是“必需品”，優(yōu)質(zhì)持有型不動(dòng)產(chǎn)物業(yè)就是不錯(cuò)的資產(chǎn)。

陳德賢曾表示，保險(xiǎn)資金投資面臨著未來(lái)5-10年全球金融資產(chǎn)收益率將低于過(guò)去10-20年平均收益的挑戰(zhàn)。不動(dòng)產(chǎn)投資是長(zhǎng)期投資業(yè)績(jī)的壓艙石，占比要由目前的2%提升到10%，開拓新的不動(dòng)產(chǎn)投資領(lǐng)域。

“目前我們收購(gòu)過(guò)來(lái)的物業(yè)都沒(méi)有賣掉。”陳德賢強(qiáng)調(diào)，收租性資產(chǎn)是長(zhǎng)期投資，不是短期炒賣。除寫字樓外，還包括公租房、長(zhǎng)租公寓、產(chǎn)業(yè)園乃至基建類的公路過(guò)路費(fèi)等，平安甚至還考慮過(guò)投資5G數(shù)據(jù)發(fā)射塔。10~20年的周期中，平安可以獲得穩(wěn)定的租金收入，周期結(jié)束這類資產(chǎn)也可變現(xiàn)，回收資金。

地產(chǎn)領(lǐng)域的投資的確讓平安獲益頗豐。以平安的成本計(jì)算，碧桂園2018年的預(yù)測(cè)分紅率曾高達(dá)22.7%;以來(lái)福士廣場(chǎng)為例，其出租率都超過(guò)90%，每年帶來(lái)的租金收益回報(bào)率超過(guò)5.5%。

平安集團(tuán)介紹，不動(dòng)產(chǎn)組合過(guò)去為平安保險(xiǎn)資金貢獻(xiàn)了穩(wěn)定的投資收益，每年貢獻(xiàn)10%的凈投資收益，即使是在2020年疫情的情況下，不動(dòng)產(chǎn)存量組合的投資回報(bào)率仍在5%以上，連同地產(chǎn)股、債貢獻(xiàn)了157億元的凈投資收益。

這些還不算地皮價(jià)值和地產(chǎn)股價(jià)增值部分的影響，在行業(yè)上升周期，該部分增值巨大。陳德賢指出，平安險(xiǎn)資的不動(dòng)產(chǎn)在會(huì)計(jì)處理上都是成本法，不計(jì)入評(píng)估增值。

上海某大型險(xiǎn)企投資負(fù)責(zé)人對(duì)作者表示，險(xiǎn)資投資地產(chǎn)主要分為三個(gè)時(shí)期，早期如安邦等持有物業(yè)，看中的是物業(yè)的租金回報(bào)遠(yuǎn)高于保險(xiǎn)的負(fù)債成本;此后如安邦、前海人壽等舉牌上市地產(chǎn)公司，主要是看中地產(chǎn)股的ROE(凈資產(chǎn)收益率)很高，保險(xiǎn)公司成為有影響力的股東后將地產(chǎn)公司并表，進(jìn)而支撐保險(xiǎn)公司擴(kuò)大保單銷售，現(xiàn)金流的監(jiān)管要求則依靠地產(chǎn)公司的分紅;第三階段是2019年、2020年期間，平安入股華夏幸福，泰康入股陽(yáng)光城等，主要考慮是做養(yǎng)老地產(chǎn)需要專業(yè)的開發(fā)商和物業(yè)管理。

2021年，中國(guó)人壽就與遠(yuǎn)洋集團(tuán)旗下養(yǎng)老服務(wù)品牌達(dá)成深度合作，開展保險(xiǎn)產(chǎn)品銷售和養(yǎng)老社區(qū)入住權(quán)益等合作。

險(xiǎn)資頻頻減持地產(chǎn)股

當(dāng)?shù)禺a(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)頻出時(shí)，平安還能平安嗎?

2020年四季度開始，華夏幸福再度爆發(fā)現(xiàn)金流危機(jī)。從2020年12月以來(lái)，中國(guó)平安股價(jià)從92元高點(diǎn)一路下挫，接近腰斬。在近日的行情中中國(guó)平安一度跌至42元。

有市場(chǎng)聲音稱，除保險(xiǎn)行業(yè)遭遇壽險(xiǎn)改革瓶頸外，華夏幸福、恒大等多家房企密集爆發(fā)危機(jī)，令市場(chǎng)恐慌其危機(jī)將波及地產(chǎn)行業(yè)及金融體系，而平安集團(tuán)持有大量房地產(chǎn)資產(chǎn)，勢(shì)必會(huì)拖累其表現(xiàn)。

社科院國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室、社科院金融研究所在今年 1月發(fā)布的《中國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告20201》中指出，房地產(chǎn)開發(fā)商的困境將使得銀行面臨重大的信用風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)房地產(chǎn)市場(chǎng)行情下行，可能使得抵押資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性重估。

2021年9月17日，回應(yīng)投資者關(guān)切時(shí)，平安集團(tuán)稱，頗受市場(chǎng)關(guān)注的恒大、藍(lán)光、泛海等房企，平安險(xiǎn)資無(wú)論是股權(quán)還是債權(quán)均為“0敞口”;而碧桂園、中國(guó)金茂、旭輝等地產(chǎn)公司在內(nèi)，都未踩“三條紅線”的紅檔或者橙檔。

去年8月，市場(chǎng)傳出監(jiān)管部門調(diào)查平安集團(tuán)地產(chǎn)投資，并叫停平安出售與房地產(chǎn)市場(chǎng)相關(guān)另類投資產(chǎn)品的信息。平安集團(tuán)回應(yīng)：投資一直遵循監(jiān)管規(guī)定，不評(píng)論無(wú)事實(shí)依據(jù)的市場(chǎng)傳言。

在近日的2021年度業(yè)績(jī)會(huì)上，平安銀行副行長(zhǎng)郭世邦透露，該行房地產(chǎn)出險(xiǎn)業(yè)務(wù)主要以寶能為主，目前已與寶能達(dá)成司法和解。在代銷產(chǎn)品出險(xiǎn)上，主要集中在華夏幸福和寶能。平安信托在去年也曾追債中國(guó)泛海，導(dǎo)致盧志強(qiáng)所持有的近17億元民生銀行股權(quán)被拍賣。

與此同時(shí)，2021年，險(xiǎn)資頻頻減持地產(chǎn)股股權(quán)。包括中國(guó)人壽、前海人壽、陽(yáng)光保險(xiǎn)、大家人壽等對(duì)萬(wàn)科A、華僑城、京投發(fā)展以及金地集團(tuán)等都進(jìn)行了不同程度的減持。2021年末及今年年初，泰康更是對(duì)陽(yáng)光城清倉(cāng)式減持，認(rèn)虧近17億元。而在一年多前，其才以33.78億元拿下陽(yáng)光城第二大股東的席位并派駐董事。

泰康回應(yīng)，去年以來(lái)，整個(gè)A股房地產(chǎn)板塊受到多重因素影響，基本面走弱，業(yè)內(nèi)諸多企業(yè)均受到影響，陽(yáng)光城股價(jià)也出現(xiàn)了較大波動(dòng)。泰康作為機(jī)構(gòu)投資者，對(duì)持倉(cāng)股票做適時(shí)調(diào)整，決定對(duì)所持有的陽(yáng)光城股票進(jìn)行減持，屬正常投資決策。

不過(guò)，上述險(xiǎn)企投資負(fù)責(zé)人對(duì)作者表示，地產(chǎn)股的投資規(guī)模在大多數(shù)險(xiǎn)企中占比并不高，地產(chǎn)股價(jià)的波動(dòng)對(duì)險(xiǎn)企投資組合影響相對(duì)有限。險(xiǎn)資減持地產(chǎn)股更多與監(jiān)管政策導(dǎo)向有關(guān)，一些民營(yíng)地產(chǎn)公司的非標(biāo)投資風(fēng)險(xiǎn)較大。

在泰康清倉(cāng)陽(yáng)光城案例中，則是及時(shí)止損。前述負(fù)責(zé)人介紹，在股權(quán)投資之外，險(xiǎn)資更多以保險(xiǎn)不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)計(jì)劃為地產(chǎn)公司提供建設(shè)支持。例如平安投資華夏幸福中，股權(quán)投資為180億，而包括債權(quán)、信托等表內(nèi)投資達(dá)到360億元。在陽(yáng)光城經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)大幅下降之際，泰康果斷退出，避免重蹈平安的覆轍。

同時(shí)他認(rèn)為，百億市值的華夏幸福對(duì)萬(wàn)億市值的中國(guó)平安拖累有限。平安股價(jià)下挫更深層次在于疫情后，保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng)面臨較大壓力，壽險(xiǎn)代理人流失嚴(yán)重，代理人的產(chǎn)能下降;此外，低利率的環(huán)境也使得投資者對(duì)保險(xiǎn)股的長(zhǎng)期信心缺失。同期，其他保險(xiǎn)股也都有大幅下跌，無(wú)論其地產(chǎn)投資多還是少。

樓市松綁，利好“地主”?

在2021年度業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，平安集團(tuán)高管姚波將華夏幸福爆雷稱為“偶發(fā)性的個(gè)別事件”，并表示總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，進(jìn)一步收緊集中度限制，提升風(fēng)險(xiǎn)管理水平。

平安銀行副行長(zhǎng)郭世邦則在2021年中報(bào)業(yè)績(jī)會(huì)上稱，平安銀行在房地產(chǎn)客戶中堅(jiān)持白名單管理，有一套量化指標(biāo)篩選房地產(chǎn)客戶。在區(qū)域上過(guò)去一直側(cè)重一、二線城市，但現(xiàn)在一些二線城市也不靠譜兒。“現(xiàn)金流才是王道。”

作者梳理發(fā)現(xiàn)，平安集團(tuán)近兩年也在逐步調(diào)整自身的房地產(chǎn)投資布局。

2020年6月，中國(guó)平安披露擬認(rèn)購(gòu)招商蛇口股份，交易金額為35.18億元，資金來(lái)源為平安人壽的保險(xiǎn)資金。交易完成后，中國(guó)平安有望成為招商蛇口的第五大股東。但3個(gè)月后，雙方公告稱，因目前資本市場(chǎng)環(huán)境變化，雙方同意終止此次交易。

作者梳理中國(guó)平安年報(bào)發(fā)現(xiàn)，平安于2020年清空了與藍(lán)光地產(chǎn)合營(yíng)的西安藍(lán)光美都企業(yè)管理服務(wù)有限公司，2021年又退出了與龍湖合作的南京名萬(wàn)置業(yè)有限公司。其中，藍(lán)光地產(chǎn)在2020年踩中“三道紅線”，不得不高息融資輸血，總裁級(jí)高管大批離職。

但同時(shí)，2020年平安人壽又豪擲132.78億元，聯(lián)合香港置地、徐匯區(qū)國(guó)資委成立上海怡濱置業(yè)有限公司，以開發(fā)上海徐匯區(qū)黃浦江南延伸段路塊。2021年，平安以330億拿下6家來(lái)福士寫字樓。

上述保險(xiǎn)公司投資負(fù)責(zé)人對(duì)作者表示，未來(lái)房地產(chǎn)領(lǐng)域的景氣度下降，但行業(yè)會(huì)分化，龍頭公司的集中度會(huì)越來(lái)越高。他認(rèn)為傾向于買萬(wàn)科、保利等龍頭地產(chǎn)股，會(huì)有比較好的分紅回報(bào)。

平安集團(tuán)新任首席投資官鄧斌在業(yè)績(jī)會(huì)上表示，未來(lái)在戰(zhàn)略資產(chǎn)配置引領(lǐng)下，做符合國(guó)家政策導(dǎo)向的不動(dòng)產(chǎn)投資，關(guān)注碳中和、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、醫(yī)療健康概念的優(yōu)質(zhì)不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目，還有優(yōu)質(zhì)商業(yè)辦公樓、保障性廉租房等板塊。

同時(shí)，房地產(chǎn)領(lǐng)域的調(diào)控政策有所糾偏。今年3月1日，鄭州市發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展的通知》，對(duì)“認(rèn)房又認(rèn)貸”政策松綁，進(jìn)一步放開限購(gòu)門檻，被認(rèn)為打響“救市第一槍”。諸葛找房統(tǒng)計(jì)，截至3月8日，全國(guó)實(shí)施樓市松綁的城市已達(dá)55個(gè)。

招商證券非銀組在研報(bào)中認(rèn)為，由于保險(xiǎn)資金的特征以及歷史上的配置思路，導(dǎo)致保險(xiǎn)資金在房地產(chǎn)行業(yè)的投資金額較大，房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展以及相關(guān)標(biāo)的股價(jià)表現(xiàn)，會(huì)直接影響到投資者對(duì)保險(xiǎn)公司的投資收益預(yù)期。

招商證券認(rèn)為，在2021年下半年開始，由于政策層面的邊際放松導(dǎo)致地產(chǎn)股的股價(jià)呈現(xiàn)出觸底回升態(tài)勢(shì)，這將對(duì)保險(xiǎn)公司的投資收益產(chǎn)生正面影響。

“風(fēng)險(xiǎn)可控，前景可期。”鄧斌在業(yè)績(jī)會(huì)上表示，“特別是隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步發(fā)展，后疫情時(shí)代，我們(在不動(dòng)產(chǎn)投資方面)會(huì)有比較好的穩(wěn)健投資收益。”

關(guān)鍵詞： 華夏幸福 房地產(chǎn)行業(yè) 債務(wù)問(wèn)題 平安資管