2022-04-20華西證券股份有限公司陸洲,張力濤對愛樂達(dá)(300696)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《航空零部件景氣度高企，全產(chǎn)業(yè)鏈加速推進(jìn)》，本報(bào)告對愛樂達(dá)給出買入評級，當(dāng)前股價(jià)為45.21元。

愛樂達(dá)(300696)

事件概述

公司發(fā)布2021年年度報(bào)告及2022年第一季度報(bào)告：2021年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入6.14億元，同比增長102.12%，歸母凈利潤2.55億元，同比增長86.47%；2022年第一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.77億元，同比增長63.10%，歸母凈利潤0.66億元，同比增長40.95%。

分析判斷:

收入利潤雙雙實(shí)現(xiàn)高增，核心受益于行業(yè)高景氣。

2021年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入6.14億元，同比增長102.12%；利潤總額2.99億元，同比增長79.48%；歸母凈利潤2.55億元，同比增長86.47%；歸母扣非凈利潤2.49億元，同比增長87.70%。分季度看，Q1-Q4營收分別為1.08/1.18/1.55/2.33億元，歸母凈利潤分別為0.47/0.61/0.72/0.75億元，環(huán)比持續(xù)提升，我們認(rèn)為，隨著新產(chǎn)能陸續(xù)釋放，預(yù)計(jì)2022年也將呈現(xiàn)出“逐季走高”的增長態(tài)勢。

2022年第一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.77億元，同比增長63.10%；利潤總額0.76億元，同比增長38.91%；歸母凈利潤0.66億元，同比增長40.95%；歸母扣非凈利潤0.63億元，同比增長37.14%，延續(xù)去年高增長態(tài)勢。我們認(rèn)為，加速列裝新機(jī)補(bǔ)齊軍機(jī)數(shù)量短板、加速升級換裝提升先進(jìn)戰(zhàn)機(jī)占比、多款軍機(jī)相繼出口打開外貿(mào)空間等因素疊加，航空裝備需求旺盛，相關(guān)主機(jī)廠面臨較重的生產(chǎn)任務(wù)，生產(chǎn)節(jié)奏不斷提高，“小核心、大協(xié)作”持續(xù)推進(jìn)背景下，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈需要“高強(qiáng)度趕工”，公司是純粹的航空零部件制造商，2021年飛機(jī)零部件業(yè)務(wù)在營業(yè)收入中的占比為99.94%，公司具備航空零部件“數(shù)控精密加工、特種工藝處理、部組件裝配”全流程業(yè)務(wù)能力，核心受益于航空產(chǎn)業(yè)高景氣。

綜合毛利率下降，或與業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)變等因素相關(guān)。

2021年綜合毛利率56.63%，同比下降12.63pcts；2022年第一季度綜合毛利率52.36%，同比下降10.31pcts，主要系公司業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)變、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和價(jià)格調(diào)整等因素共同影響所致。此前公司主要采用來料加工模式，主要原材料由客戶提供，因此毛利率相對較高，隨著公司部組件裝配業(yè)務(wù)全流程業(yè)務(wù)開展，公司將自行采購部分原材料及相關(guān)配件，我們認(rèn)為，業(yè)務(wù)模式的變化對公司毛利率水平有一定影響，但新的業(yè)務(wù)拓展有助于公司做大利潤規(guī)模，提升公司發(fā)展天花板。

提質(zhì)降本增效，經(jīng)營效率改善，期間費(fèi)用率下降。

2021年期間費(fèi)用率6.16%，同比下降4.87pcts，其中，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.14%/3.48%/2.75%/-0.21%，分別同比-0.05/-3.86/-0.86/-0.10pcts。2022年第一季度期間費(fèi)用率3.33%，同比下降3.11pcts，其中，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.13%、1.88%、2.94%、-1.62%，分別同比-0.02/-1.34/-0.13/-1.62pcts。我們認(rèn)為，公司各項(xiàng)費(fèi)用率均出現(xiàn)下降，尤其是管理費(fèi)用率下降明顯，主要原因是公司提質(zhì)降本增效成果顯著，經(jīng)營效率不斷提升。此外，2021年公司經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為2.46億元，同比增長1140.24%，主要原因是銷售增加且回款增加。2022年第一季度信用減值損失1244.27萬元，同比增加869.43萬元，對凈利潤產(chǎn)生一定影響，主要原因是應(yīng)收賬款增加，計(jì)提的減值準(zhǔn)備增加，我們認(rèn)為，公司應(yīng)收賬款主要為應(yīng)收軍工客戶貨款，軍工客戶信用良好，極少形成實(shí)質(zhì)性壞賬，后續(xù)有望沖回。

各項(xiàng)業(yè)務(wù)持續(xù)向好。

精密數(shù)控加工新增產(chǎn)能陸續(xù)釋放，熱表特種工藝產(chǎn)能利用率穩(wěn)步提升，部件裝配業(yè)務(wù)開始交付結(jié)算，已實(shí)現(xiàn)零件數(shù)控工序到部件機(jī)身機(jī)體裝配全流程的轉(zhuǎn)型升級。精密數(shù)控加工方面，公司是中航工業(yè)下屬某主機(jī)廠最大的民營供應(yīng)商，且是承接其關(guān)鍵、重要、復(fù)雜零件比例最大的供應(yīng)單位；特種工藝處理方面，公司是國內(nèi)少數(shù)具備特種工藝全工序能力的民營企業(yè)之一，是某主機(jī)廠指定的特種工藝協(xié)作單位；部組件裝配方面，公司是中航工業(yè)下屬某主機(jī)廠指定四家裝配單位之一，并且是其首家推進(jìn)“原材料-數(shù)控精密加工-特種工藝處理-部組件裝配”全流程業(yè)務(wù)的民營企業(yè)。

客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。

公司客戶覆蓋中航工業(yè)下屬多家軍機(jī)主機(jī)廠、多家民用客機(jī)分承制廠、多家科研院所以及航空發(fā)動(dòng)機(jī)制造單位，是多個(gè)客戶單位的A級供應(yīng)商，與多個(gè)客戶建立了戰(zhàn)略協(xié)作關(guān)系，是中航工業(yè)下屬某主機(jī)廠機(jī)加和熱表處理領(lǐng)域的戰(zhàn)略合作伙伴。2021年公司通過中國商飛直接供應(yīng)商能力確認(rèn)。公司在穩(wěn)定核心客戶資源的同時(shí)，不斷加強(qiáng)市場拓展能力建設(shè)：一方面，持續(xù)加強(qiáng)和鞏固現(xiàn)有客戶合作，深化客戶需求，延展業(yè)務(wù)鏈條；另一方面，強(qiáng)化無人機(jī)、民機(jī)、航空發(fā)動(dòng)機(jī)以及航天各板塊業(yè)務(wù)，以及國內(nèi)與國際客戶的拓展，為后續(xù)新增產(chǎn)能儲(chǔ)備市場訂單基礎(chǔ)。

投資建議

近年來，我國國防事業(yè)的迅速發(fā)展和民航市場的旺盛需求，帶來航空制造業(yè)的繁榮發(fā)展，在航空主機(jī)廠持續(xù)深化社會(huì)化大協(xié)作戰(zhàn)略背景下，公司積極開展航空零部件協(xié)作配套，并加快推進(jìn)“原材料、數(shù)控精密加工、特種工藝處理、部組件裝配”全流程業(yè)務(wù)能力建設(shè)，業(yè)績有望持續(xù)快速增長。綜合考慮航空零部件行業(yè)高景氣需求、公司擴(kuò)產(chǎn)情況及產(chǎn)能釋放節(jié)奏、各項(xiàng)期間費(fèi)用控制得當(dāng)?shù)纫蛩兀瑢⒐?022-2023年?duì)I業(yè)收入由7.97/11.16億元調(diào)整至9.82/14.73億元，歸母凈利潤由3.72/5.16億元調(diào)整至4.11/6.03億元，EPS由1.60/2.22元調(diào)整至1.68/2.47元。預(yù)計(jì)2022-2024年分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9.82/14.73/20.63億元，歸母凈利潤4.11/6.03/8.20億元，EPS分別為1.68/2.47/3.36元，對應(yīng)2022年4月19日48.00元/股收盤價(jià)，PE為29/19/14倍。維持買入評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示

新產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；毛利率逐漸降低的風(fēng)險(xiǎn)；客戶結(jié)算不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，廣發(fā)證券(000776)孟祥杰研究員團(tuán)隊(duì)對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值高達(dá)92.92%，其預(yù)測2022年度歸屬凈利潤為盈利2.48億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測PE為32.5。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有4家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級3家，增持評級1家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為59.59。證券之星估值分析工具顯示，愛樂達(dá)（300696）好公司評級為3.5星，好價(jià)格評級為2.5星，估值綜合評級為3星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)

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