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投資要點(diǎn)　　事件：公司發(fā)布2022 年三季報(bào)。2022Q1-Q3 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)分別為296.4/22.68/22.35 億元，同比+24.99%/-18.07%/-17.86%;其中2022Q3 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)分別為97.85/6.09/5.96 億元，同比+23.84%/+13.37%/+12.94%，環(huán)比Q2 變動(dòng)-3.95%/-38.18%/-39.15%?！　≡旒埨麧?rùn)仍承壓：2022Q3 公司毛利率/凈利率分別為14.5%/6.22%，同比+0.08/-0.57pct，環(huán)比Q2 變動(dòng)-4.38/-3.44pct。（1）文化紙：22Q3 雙膠紙/銅版紙均價(jià)分別為6245/5493 元/噸，環(huán)比+83/-114 元/噸，淡季紙價(jià)相對(duì)平穩(wěn)；進(jìn)口針葉漿/闊葉漿均價(jià)22Q2 環(huán)比22Q1 分別提升145/163 美元至1005/839 美元/噸（按照3 個(gè)月庫(kù)存周期計(jì)算），由于成本上行幅度高于紙價(jià)上行幅度，22Q3 雙膠紙及銅版紙噸紙盈利持續(xù)承壓。（2）箱板紙：疫情導(dǎo)致消費(fèi)需求承壓，22Q3 箱板紙均價(jià)環(huán)比下降139 元至4705 元/噸，預(yù)計(jì)盈利壓力較大?！　∧緷{盈利維持高位：（1）溶解漿：22Q3 溶解漿價(jià)格環(huán)比提升563 元至9306元/噸，噸盈利小幅提升，但8 月開始下游客戶（如新疆、河北）受到疫情靜態(tài)管控約束，物流受影響、發(fā)貨量小，影響Q3 整體盈利。（2）化學(xué)漿/化機(jī)漿：22Q3 漿價(jià)維持高位，我們預(yù)計(jì)22Q3 利潤(rùn)提升主要來源于木漿利潤(rùn)貢獻(xiàn)。　　后續(xù)紙價(jià)&漿價(jià)展望：（1）文化紙：9-11 月秋季教輔教材招投標(biāo)旺季到來，需求環(huán)比改善，9 月中下旬已經(jīng)開始提價(jià)，總幅度約100-200 元/噸，預(yù)計(jì)后續(xù)盈利端將略有改善；智利Arauco 156 萬噸闊葉漿計(jì)劃于2022Q4投產(chǎn)，預(yù)計(jì)漿價(jià)或有所走弱，但考慮訂購(gòu)及庫(kù)存周期，實(shí)際報(bào)表端最早將于23Q1 反映。（2）箱板紙：7 月中旬以來美廢價(jià)格快速回落，公司已于9 月重啟老撾40 萬噸廢紙漿生產(chǎn)線，同時(shí)擬在老撾新建15 萬噸本色漿線（預(yù)計(jì)23Q1 投產(chǎn)），改善箱板紙?jiān)牧辖Y(jié)構(gòu)，提升整體盈利。（3）溶解漿：9 月以來受巴西150 萬噸闊葉漿轉(zhuǎn)產(chǎn)溶解漿以及下游需求走弱影響，價(jià)格有所回落，公司相應(yīng)調(diào)整溶解漿生產(chǎn)計(jì)劃，老撾10 月之后開始轉(zhuǎn)產(chǎn)化學(xué)漿。隨著新疆等地區(qū)發(fā)貨問題逐步緩解，預(yù)計(jì)后續(xù)業(yè)績(jī)或有所改善。　　產(chǎn)能規(guī)劃清晰，中長(zhǎng)期利潤(rùn)中樞持續(xù)上移：（1）短期看，北海生活用紙一期10 萬噸中的兩臺(tái)紙機(jī)已分別于9 月和10 月試產(chǎn)，后續(xù)兩臺(tái)紙機(jī)預(yù)計(jì)將在2022Q4 陸續(xù)開始試產(chǎn)；PM23（30 萬噸）搬遷和升級(jí)改造項(xiàng)目將于2022Q4 完成；山東本部3.4 萬噸超高強(qiáng)度特種紙預(yù)計(jì)23Q1 投產(chǎn)?！　。?）中長(zhǎng)期看，南寧一期項(xiàng)目規(guī)劃已獲審批，將建設(shè)220 萬噸高檔包裝紙、50 萬噸本色化學(xué)木漿、15 萬噸漂白化學(xué)木漿生產(chǎn)線（技改），100 萬噸包裝紙先行建設(shè)，預(yù)計(jì)將于23H2-24H1 投產(chǎn)，產(chǎn)能投放支撐長(zhǎng)期利潤(rùn)增長(zhǎng)?！　∮A(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)2022-2024 年歸母凈利潤(rùn)分別為28.7、31.2、33.0 億元，同比-2.9%、+8.7%、+5.7%，對(duì)應(yīng)2022 年11 月2 日股價(jià)的P/E 分別為10.9、10.0、9.5 倍，維持“審慎增持”評(píng)級(jí)?！　★L(fēng)險(xiǎn)提示：能源成本上漲風(fēng)險(xiǎn)，新項(xiàng)目投建不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，疫情惡化風(fēng)險(xiǎn)?！久庳?zé)聲明】本文僅代表第三方觀點(diǎn)，不代表和訊網(wǎng)立場(chǎng)。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)請(qǐng)自擔(dān)。

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