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投資要點　　事件：公司發(fā)布2022 年三季報。2022Q1-Q3 公司實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為296.4/22.68/22.35 億元，同比+24.99%/-18.07%/-17.86%;其中2022Q3 公司實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為97.85/6.09/5.96 億元，同比+23.84%/+13.37%/+12.94%，環(huán)比Q2 變動-3.95%/-38.18%/-39.15%?！　≡旒埨麧櫲猿袎海?022Q3 公司毛利率/凈利率分別為14.5%/6.22%，同比+0.08/-0.57pct，環(huán)比Q2 變動-4.38/-3.44pct。（1）文化紙：22Q3 雙膠紙/銅版紙均價分別為6245/5493 元/噸，環(huán)比+83/-114 元/噸，淡季紙價相對平穩(wěn)；進口針葉漿/闊葉漿均價22Q2 環(huán)比22Q1 分別提升145/163 美元至1005/839 美元/噸（按照3 個月庫存周期計算），由于成本上行幅度高于紙價上行幅度，22Q3 雙膠紙及銅版紙噸紙盈利持續(xù)承壓。（2）箱板紙：疫情導(dǎo)致消費需求承壓，22Q3 箱板紙均價環(huán)比下降139 元至4705 元/噸，預(yù)計盈利壓力較大?！　∧緷{盈利維持高位：（1）溶解漿：22Q3 溶解漿價格環(huán)比提升563 元至9306元/噸，噸盈利小幅提升，但8 月開始下游客戶（如新疆、河北）受到疫情靜態(tài)管控約束，物流受影響、發(fā)貨量小，影響Q3 整體盈利。（2）化學(xué)漿/化機漿：22Q3 漿價維持高位，我們預(yù)計22Q3 利潤提升主要來源于木漿利潤貢獻。　　后續(xù)紙價&漿價展望：（1）文化紙：9-11 月秋季教輔教材招投標旺季到來，需求環(huán)比改善，9 月中下旬已經(jīng)開始提價，總幅度約100-200 元/噸，預(yù)計后續(xù)盈利端將略有改善；智利Arauco 156 萬噸闊葉漿計劃于2022Q4投產(chǎn)，預(yù)計漿價或有所走弱，但考慮訂購及庫存周期，實際報表端最早將于23Q1 反映。（2）箱板紙：7 月中旬以來美廢價格快速回落，公司已于9 月重啟老撾40 萬噸廢紙漿生產(chǎn)線，同時擬在老撾新建15 萬噸本色漿線（預(yù)計23Q1 投產(chǎn)），改善箱板紙原材料結(jié)構(gòu)，提升整體盈利。（3）溶解漿：9 月以來受巴西150 萬噸闊葉漿轉(zhuǎn)產(chǎn)溶解漿以及下游需求走弱影響，價格有所回落，公司相應(yīng)調(diào)整溶解漿生產(chǎn)計劃，老撾10 月之后開始轉(zhuǎn)產(chǎn)化學(xué)漿。隨著新疆等地區(qū)發(fā)貨問題逐步緩解，預(yù)計后續(xù)業(yè)績或有所改善?！　‘a(chǎn)能規(guī)劃清晰，中長期利潤中樞持續(xù)上移：（1）短期看，北海生活用紙一期10 萬噸中的兩臺紙機已分別于9 月和10 月試產(chǎn)，后續(xù)兩臺紙機預(yù)計將在2022Q4 陸續(xù)開始試產(chǎn)；PM23（30 萬噸）搬遷和升級改造項目將于2022Q4 完成；山東本部3.4 萬噸超高強度特種紙預(yù)計23Q1 投產(chǎn)?！　。?）中長期看，南寧一期項目規(guī)劃已獲審批，將建設(shè)220 萬噸高檔包裝紙、50 萬噸本色化學(xué)木漿、15 萬噸漂白化學(xué)木漿生產(chǎn)線（技改），100 萬噸包裝紙先行建設(shè)，預(yù)計將于23H2-24H1 投產(chǎn)，產(chǎn)能投放支撐長期利潤增長?！　∮A(yù)測：預(yù)計2022-2024 年歸母凈利潤分別為28.7、31.2、33.0 億元，同比-2.9%、+8.7%、+5.7%，對應(yīng)2022 年11 月2 日股價的P/E 分別為10.9、10.0、9.5 倍，維持“審慎增持”評級?！　★L(fēng)險提示：能源成本上漲風(fēng)險，新項目投建不及預(yù)期風(fēng)險，疫情惡化風(fēng)險?！久庳?zé)聲明】本文僅代表第三方觀點，不代表和訊網(wǎng)立場。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險請自擔(dān)。

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