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公司是全球醫(yī)藥研發(fā)生產外包龍頭企業(yè)，2022 年前三季度業(yè)績亮眼，各板塊業(yè)務持續(xù)發(fā)力，尤其是化學業(yè)務呈現強勁加速增長勢頭，驅動整體單季度收入環(huán)比迭創(chuàng)新高。考慮到在2022Q1 期末，上海突發(fā)奧密克戎疫情后，公司及時、高效地執(zhí)行了業(yè)務連續(xù)性計劃，并發(fā)揮了全球布局、全產業(yè)鏈覆蓋的優(yōu)勢，各個地區(qū)聯動，共同保障業(yè)務連續(xù)性；以及產能釋放和訂單需求的驅動，結合公司獨特的一體化CRDMO（合同研究、開發(fā)與生產）和CTDMO（合同檢測、研發(fā)和生產）業(yè)務模式——公司上調2022 年營收增速指引至70-72%，展示公司對業(yè)績增長的充足信心。綜上，我們給予公司2023 年34 倍PE，對應目標價116 元，維持“買入”評級。 公司收入持續(xù)環(huán)比增長，22Q3 突破百億大關，上調全年收入增長目標。10 月12日，藥明康德發(fā)布2022年三季報，業(yè)績表現亮眼。前三季度共實現營收283.95億元，同比+71.87%；歸母凈利潤73.78 億元，同比+107.12%；扣非歸母凈利潤62.32 億元，同比+100.64%；經調整后凈利潤為67.72 億元，同比+77.92%；前三季度，毛利率為37.12%，同比+0.13pct；經調整凈利率為23.85%，同比+0.81pct。單季度來看，Q3 延續(xù)環(huán)比增長勢頭（除2020Q1 受疫情影響外，已實現連續(xù)19 個季度環(huán)比增長），首次單季營收破百億，Q3 單季度實現營收106.38 億元，同比+77.76%，環(huán)比增長14.61%；歸母凈利潤27.42 億元，同比+209.11%；扣非歸母凈利潤23.82 億元，同比+143.31%；經調整凈利潤24.71億元，同比81.96%。Q3 經調整凈利率23.23%，同比+0.54pct，環(huán)比-0.99pct，基本維持平穩(wěn)。前三季度，公司經營效率增加明顯，費用率出現明顯下降。公司銷售、管理、研發(fā)、財務費用分別為1.96/7.18/3.84/-1.65%， 同比-1.05/-1.93/-0.06/-1.93 pcts（共計-4.97pcts）。公司2022 年前三季度經營活動產生的現金流量凈額人民幣77.10 億元，同比增長142.38%。公司獨特的CRDMO 和 CTDMO 業(yè)務模式不斷成功助力公司創(chuàng)造業(yè)績增長新高，業(yè)務持續(xù)健康發(fā)展；基于創(chuàng)紀錄的財務表現和商業(yè)化大訂單貢獻的強勁現金流，故公司決定終止增發(fā)境外上市外資股（H 股）的計劃。鑒于對未來充滿信心，公司將2022 年全年收入增長目標由68%-72%上調至70%-72%，也將保持2021 至2024 年收入年均復合增速不低于34%的目標。 單3 季度實現加速增長，各板塊齊頭并進，化學業(yè)務表現搶眼。分板塊來看： ——1. Wuxi Chemistry（公司化學業(yè)務）2022 年前三季度收入208.17 億元(+106.6%，單三季度+114.8%)，剔除新冠商業(yè)化項目后，收入同比增長38.3%。Non-IFRS 毛利率為41.2%，同比-0.9pct。其中，藥物發(fā)現（R）收入53.94 億元(+36.2%)，工藝研發(fā)和生產(D&M)收入154.23 億元（+192.5%）。 公司堅定推行“跟隨分子”策略，在過去12 個月內完成了超過37.9 萬個定制化合物的合成。2022 年前三季度，化學藥D&M 管線共增加 692 個新分子（去年同期為526 個），包括1 個商業(yè)化階段的新增分子，截至2022 年第三季度末，化學業(yè)務服務項目所涉新藥物分子2123 個（其中III 期53 個、II 期288 個、I 期及臨床前1738 個、已獲批上市44 個）。在新分子能力建設方面，化學業(yè)務板塊內寡核苷酸和多肽藥物的D&M 服務客戶數量達到97 個（+98%），服務分子數量達到155 個（+ 101%），服務收入達到人民幣11.0億元（+406%）。 ——2. Wuxi Testing（公司測試業(yè)務）前三季度收入41.77 億元（+25.3%，單三季度+28.1%）。Non-IFRS 毛利率為36.8%，同比+2.9pcts。其中，實 驗室分析及測試服務收入30.42 億元（+35.2%）。臨床CRO 及SMO 收入11.35 億元（+4.6%）。前三季度，WIND 服務平臺簽約89 個服務項目。藥物安評業(yè)務收入同比增長49%；器械測試業(yè)務收入同比增長30%。我們判斷，公司臨床CRO 及SMO 業(yè)務增長放緩主要是受到局部疫情反復的影響；CRO業(yè)務在前三季度合計為約190 個項目提供服務。 ——3. Wuxi Biology（生物學業(yè)務）前三季度收入17.94 億元（+24.9%，單三季度+36.6%）。Non-IFRS 毛利率為41.1%，同比-0.7pct。前三季度，新分子種類及大分子相關收入同比增長76%，占比提升至20.5%（2021 年為14.6%）。 ——4. Wuxi ATU（細胞基因治療業(yè)務）前三季度收入9.2 億元（+25.2%，單三季度+8.4%）。其中Testing 收入增長44%，Development 收入增長54%，Non-IFRS 毛利率為-6.5%，同比-8.4pcts。截至3 季度末，公司臨床前和I期/II 期/III 期項目分別為50/9/8 個（其中4 個項目處于BLA 階段）。公司創(chuàng)新的無質粒生產AAV 的技術平臺TESSA，工藝已擴張至200L。截止3 季度末，共有38 個TESSA 評估項目，包括6 大生物科技/制藥企業(yè)。 ——5. Wuxi DDSU（新藥研發(fā)服務部）前三季度收入6.72 億元（-27.9%，單三季度-30.3%）。Non-IFRS 毛利率為28.1%，同比-16.1pcts。公司DDSU業(yè)務主動進行創(chuàng)新改革，新研發(fā)項目以全創(chuàng)新藥物為主，研發(fā)難度提升，短期收入雖有減少，但預計未來將賦能滿足中國客戶更高水平研發(fā)創(chuàng)新需求。 2022 年前三季度，公司為客戶完成了15 個項目的IND 申報，并獲得26 個臨床試驗批件。目前，有77/21/5 個項目正處于I 期/II 期/III 期階段，有1 個項目處于NDA 階段。 ——我們測算，如果剔除新冠商業(yè)化項目后，公司2022 年前三季度整體收入同比增速30%+，單3 季度收入同比增速約為33%；工藝研發(fā)和生產(D&M)前三季度收入同比增速約為40%，單3 季度收入同比增速約為44%。 一體化模式驅動客戶數量快速增長，公司產能擴建腳步不停。2022 年前三季度，公司新增客戶超過1,000 家，活躍客戶數量超過5,900 家，全球各地的客戶對公司的服務需求保持強勁增長。公司來自美國客戶收入人民幣189.91 億元（+110%）；來自中國客戶收入人民幣53.18 億元（+30%）；來自歐洲客戶收入人民幣28.97 億元（+21%）；來自其他地區(qū)客戶收入人民幣11.88 億元（+ 22%）。 公司來自原有客戶收入人民幣275.46 億元（+ 80%）；來自新增客戶收入人民幣 8.49 億元。得益于公司全球“長尾客戶”戰(zhàn)略持續(xù)發(fā)力以及其他客戶滲透率繼續(xù)提高，來自于全球前 20 大制藥企業(yè)收入人民幣129.18 億元（+175%）；來自于全球其他客戶收入人民幣154.77 億元（+31%）。截至Q3 季末，公司在建工程81.09 億元，同比增長49.19%；固定資產120.10 億元，同比增長61.55%。2022 年前三季度，公司開始陸續(xù)投產用于 GMP 生產的常州三期，包括一個研發(fā)中心和五個生產車間。2022 年7 月，常州基地的又一全新寡核苷酸及多肽生產大樓正式投入運營，進一步提升大規(guī)模生產能力；無錫基地無菌脂質納米顆粒制劑平臺投入運營，進一步提升全球 CRDMO 平臺能力；首個高活口服制劑生產車間也于9 月在無錫基地正式投產；同時，位于武漢的華中總部基地落成，持續(xù)擴大藥物發(fā)現服務的產能。2022 年第三季度，公司宣布了新加坡基地的建設計劃，在美國特拉華州米德爾敦的新生產基地也正式動工，未來將更好地滿足全球合作伙伴的需求。實驗室分析與測試部分，位于蘇州和啟東的55,000 平米實驗室正在按計劃建設中，公司預計2023 年中投入使用。 風險因素：藥企研發(fā)投入不及預期；生物技術企業(yè)融資不及預期；公司新冠相關業(yè)務訂單不及預期；全球或國內局部疫情反復超預期。 盈利預測、估值與評級：公司是全球醫(yī)藥研發(fā)生產外包龍頭企業(yè)，2022 前三季度業(yè)績亮眼，各板塊業(yè)務持續(xù)發(fā)力，尤其是化學業(yè)務呈現強勁加速增長勢頭，驅動整體單季度收入環(huán)比迭創(chuàng)新高?？紤]到在2022Q1 期末，上海突發(fā)奧密克戎疫情后，公司及時、高效地執(zhí)行了業(yè)務連續(xù)性計劃，并發(fā)揮了全球布局、全產業(yè)鏈覆蓋的優(yōu)勢，各個地區(qū)聯動，共同保障業(yè)務連續(xù)性；以及產能釋放和訂 單需求的驅動，結合公司獨特的一體化CRDMO（合同研究、開發(fā)與生產）和CTDMO（合同檢測、研發(fā)和生產）業(yè)務模式——公司2022 年業(yè)績高增長可期。 公司將2022 年全年收入增長目標由68-72%上調至70-72%，也將保持2021 至2024 年收入年均復合增速不低于34%的目標，顯示了公司在全球領先的業(yè)務模式驅動下持續(xù)發(fā)展的信心。同時考慮到公司股本的變動以及新冠商業(yè)化訂單的需求波動，我們調整公司2022-2024 年EPS 預測至3.05/3.41/4.31 元（原預測為2.99/3.33/4.16 元），現價對應PE 分別為28X/25X/20X，參考可比公司（九洲藥業(yè)、昭衍新藥、康龍化成、美迪西等）2023 年Wind 一致預期PE 平均值29 倍，考慮到公司的龍頭地位，給予公司2023 年34 倍PE，對應目標價116元，維持“買入”評級?！久庳熉暶鳌勘疚膬H代表第三方觀點，不代表和訊網立場。投資者據此操作，風險請自擔。

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