今天，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)易綱、中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹清和中國(guó)證監(jiān)會(huì)黨委書記、主席劉士余齊聲喊話，提振股市信心。而市場(chǎng)也予以積極響應(yīng)，滬指盤中收復(fù)2500點(diǎn)關(guān)口，創(chuàng)業(yè)板指大幅低開后強(qiáng)勢(shì)反彈走高。

一行兩會(huì)齊聲喊話資本市場(chǎng)并不多見，其背景是滬指跌破2500點(diǎn)，A股重回四年前水平。國(guó)慶節(jié)后，A股開啟一輪新的下跌。10月11日，A股跌破“熔斷點(diǎn)”2638點(diǎn)，被市場(chǎng)認(rèn)為是A股下行空間正式打開的標(biāo)志。10月至今，上證指數(shù)的跌幅已經(jīng)超過(guò)10％。指數(shù)大幅下行，引發(fā)投資者資金回撤嚴(yán)重，市場(chǎng)草木皆兵。同時(shí)，救市呼聲又起。

在救市呼聲中，聲音最響的就是“提振股市信心”，那么如何才能提振股市信心呢？易綱重點(diǎn)表示，近期股市波動(dòng)主要受投資者預(yù)期和情緒影響?？傮w看，當(dāng)前股市估值已處于歷史較低水平，與我國(guó)穩(wěn)中向好的經(jīng)濟(jì)基本面形成反差。郭樹清重點(diǎn)表示，充分發(fā)揮保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期穩(wěn)健投資優(yōu)勢(shì)，加大保險(xiǎn)資金財(cái)務(wù)性和戰(zhàn)略性投資優(yōu)質(zhì)上市公司力度。允許保險(xiǎn)資金設(shè)立專項(xiàng)產(chǎn)品參與化解上市公司股票質(zhì)押流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，不納入權(quán)益投資比例監(jiān)管。劉士余重點(diǎn)表示，鼓勵(lì)地方政府管理的各類基金、合格私募股權(quán)投資基金、券商資管產(chǎn)品分別或聯(lián)合組織新的基金，幫助有發(fā)展前景但暫時(shí)陷入經(jīng)營(yíng)困難的上市公司紓解股票質(zhì)押困境，促進(jìn)其健康發(fā)展。

應(yīng)該說(shuō)，以上措施都是非常有必要的，說(shuō)明一行兩會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)重要性的高度認(rèn)識(shí)，在救市、提振股市信心方面達(dá)成了共識(shí)。筆者認(rèn)為，“提振股市信心”還應(yīng)該有更多針對(duì)性強(qiáng)的救市措施，需要在制度層面和市場(chǎng)資金兩個(gè)方面雙管齊下。

其一，IPO常態(tài)化讓位于IPO市場(chǎng)化，讓市場(chǎng)來(lái)決定IPO節(jié)奏。

暫停IPO，在IPO常態(tài)化政策之前被視為A股救市的終極大招。那么，在股市低迷甚至有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)需要救市的情況下，IPO到底能不能暫停呢？過(guò)去，我們強(qiáng)調(diào)IPO常態(tài)化，認(rèn)為新股暫停也沒(méi)法讓股市走出低迷，新股發(fā)行與市場(chǎng)指數(shù)沒(méi)有必然關(guān)系。其實(shí)這種認(rèn)識(shí)是偏頗的，IPO常態(tài)化并不意味著不管股市死活照發(fā)新股。應(yīng)實(shí)行真正的IPO市場(chǎng)化，而IPO市場(chǎng)化就是在股市低迷時(shí)期不再發(fā)新股或少發(fā)新股。

港股與美股新股發(fā)行節(jié)奏的變化，體現(xiàn)為IPO市盈率隨著市場(chǎng)不斷變化，從而自動(dòng)調(diào)節(jié)擬上市公司IPO節(jié)奏。恒生指數(shù)在2016年和2017年表現(xiàn)驚人，市場(chǎng)異?；钴S，帶動(dòng)了上市公司估值，IPO市盈率也水漲船高。擬上市企業(yè)覺(jué)得IPO募集資金可以達(dá)到預(yù)期，此時(shí)上市便成為一個(gè)不錯(cuò)的選擇。美股指數(shù)的牛市也導(dǎo)致新股IPO市盈率攀升，企業(yè)上市意愿增強(qiáng)。

成熟市場(chǎng)的IPO市場(chǎng)化，是企業(yè)依據(jù)市場(chǎng)行情自發(fā)調(diào)節(jié)、自主決定上市時(shí)機(jī)。當(dāng)市場(chǎng)氣氛清淡時(shí)，募集資金難以達(dá)到預(yù)期便停止融資，等待更好時(shí)機(jī)，因此市場(chǎng)形成了自主調(diào)節(jié)機(jī)制。在成熟市場(chǎng)，投行對(duì)新股的定價(jià)能力是非常具有難度的，是考驗(yàn)投行水平的重要標(biāo)準(zhǔn)。IPO定價(jià)過(guò)高則無(wú)人認(rèn)購(gòu)，上市失敗。IPO定價(jià)過(guò)低，則傷害上市公司利益，有損投行聲譽(yù)。

從新股發(fā)行節(jié)奏、詢價(jià)定價(jià)到上市回報(bào)三個(gè)方面的比較來(lái)看，成熟市場(chǎng)與A股有很大的不同。這種不同，表面看是IPO市場(chǎng)化與行政化的差異。但從實(shí)質(zhì)上來(lái)看，是IPO能否反映市場(chǎng)的真實(shí)需求，市場(chǎng)需求才是IPO發(fā)行制度的核心。一級(jí)市場(chǎng)應(yīng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)同時(shí)兼顧二級(jí)市場(chǎng)，IPO應(yīng)具有靈敏的市場(chǎng)傳導(dǎo)機(jī)制。A股IPO發(fā)展的方向，應(yīng)是逐步建立市場(chǎng)傳導(dǎo)機(jī)制，真實(shí)反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的需求。如果市場(chǎng)低迷到需要救市的地步，我們還有什么理由非得固執(zhí)地實(shí)行IPO常態(tài)化?IPO常態(tài)化應(yīng)讓位于IPO市場(chǎng)化。

其二，上市公司股份回購(gòu)制度亟須重新修訂，鼓勵(lì)上市公司回購(gòu)股份。

最近，蘋果公司市值突破萬(wàn)億美元，此前該公司6月當(dāng)季已透過(guò)股票回購(gòu)返還股東200億美元，今年返還給股東的金額更是達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的430億美元。而在今年5月，蘋果公司表示，將增加1000億美元預(yù)算用于股票回購(gòu)，最新一季回購(gòu)的200億美元便是千億美元回購(gòu)計(jì)劃中的一部分。有分析師認(rèn)為，股票回購(gòu)是近期蘋果股價(jià)上漲的主要因素。自2013年以來(lái)，股票回購(gòu)為蘋果貢獻(xiàn)了42%的漲幅。蘋果等公司回購(gòu)股票，都是直接將回購(gòu)的股票注銷，這樣市場(chǎng)上流通的股份變少，上市公司每股收益提升，股價(jià)自然上漲。

而在A股市場(chǎng)，上市公司在股份回購(gòu)方面還存在一定的問(wèn)題，主要表現(xiàn)在以下四個(gè)方面：首先，部分上市公司將股份回購(gòu)單純作為穩(wěn)定股價(jià)的手段，作為救急之用。即公司回購(gòu)時(shí)機(jī)基本都選擇在股價(jià)暴跌之際，希望能夠借此穩(wěn)定股價(jià)。其次，以市值管理、員工股權(quán)激勵(lì)為目的的回購(gòu)占比高，這也容易淪為“忽悠式”回購(gòu)。再次，A股股份回購(gòu)總體規(guī)模不大。最后，A股回購(gòu)的上市公司結(jié)構(gòu)不合理。大多數(shù)回購(gòu)案例是處于業(yè)績(jī)成長(zhǎng)期的中小企業(yè)，而處于成熟期的藍(lán)籌股反而很少回購(gòu)。

回購(gòu)股份要求上市公司現(xiàn)金流充裕，中小公司本來(lái)現(xiàn)金就不算特別充裕，拿出一大筆錢實(shí)施回購(gòu)將影響公司成長(zhǎng)。因此，回購(gòu)股份應(yīng)該是以處于成熟期的大型企業(yè)為主。不少藍(lán)籌股有大量的賬面現(xiàn)金，經(jīng)營(yíng)進(jìn)入穩(wěn)定增長(zhǎng)階段也不需要大規(guī)模擴(kuò)張，避免出現(xiàn)資金收益率過(guò)低。在這種情況下，應(yīng)鼓勵(lì)這樣的上市公司在分紅的同時(shí)，積極進(jìn)行股份回購(gòu)。

其三，應(yīng)設(shè)法從制度設(shè)計(jì)上拆掉過(guò)度股權(quán)質(zhì)押和債務(wù)違約“雙雷”。

目前A股市場(chǎng)可以說(shuō)有兩只顯而易見的黑天鵝，就是過(guò)度股權(quán)質(zhì)押和債務(wù)違約潮。這兩顆雷已經(jīng)顯化，已經(jīng)不是隱性的灰犀牛了，已經(jīng)在過(guò)去幾個(gè)月?lián)涿娑鴣?lái)。截止10月12日, 市場(chǎng)質(zhì)押股數(shù)6361億股, 市場(chǎng)質(zhì)押股數(shù)占總股本接近10%, 市場(chǎng)質(zhì)押市值5萬(wàn)億元。債券違約潮可說(shuō)是目前A股的第二顆雷。三季度，債券違約潮卷土重來(lái)。自7月份以來(lái)，債券違約呈高發(fā)態(tài)勢(shì)，到9月26日，三季度單季已有22家企業(yè)的48只債券違約，涉及的債券余額約491億元。

治理過(guò)度股權(quán)質(zhì)押，治本之策是抓緊時(shí)間重新修訂股權(quán)質(zhì)押規(guī)則。其一，應(yīng)“去杠桿”，禁止高杠桿循環(huán)股權(quán)質(zhì)押。其二，給高比例股權(quán)質(zhì)押劃定紅線，將大股東、控股股東的股權(quán)質(zhì)押限制在一定幅度內(nèi)，將上市公司的整體股權(quán)質(zhì)押設(shè)定在一定限度內(nèi)，防止出現(xiàn)大股東近乎100%質(zhì)押、上市公司股權(quán)幾乎全部質(zhì)押的賭博式自殺式融資。其三，對(duì)輕資產(chǎn)高估值、無(wú)主營(yíng)忽悠式重組的公司，設(shè)定特殊的質(zhì)押率。其四，是防止大股東惡意股權(quán)質(zhì)押來(lái)變相套現(xiàn)。

化解民營(yíng)企業(yè)債務(wù)違約潮，應(yīng)找出債務(wù)違約的根源對(duì)癥下藥，出臺(tái)有針對(duì)性的政策。治理債務(wù)違約潮應(yīng)嚴(yán)格并購(gòu)重組政策，對(duì)忽悠式重組、幾十億買微信公眾號(hào)之類的高溢價(jià)并購(gòu)等嚴(yán)格監(jiān)管。鼓勵(lì)督促上市公司行并購(gòu)之正道，想方設(shè)法謀求企業(yè)戰(zhàn)略升級(jí)與產(chǎn)業(yè)鏈的整合，而不是胡亂借債、增發(fā)最終導(dǎo)致債務(wù)危機(jī)。

其四，加大保險(xiǎn)資金財(cái)務(wù)性和戰(zhàn)略性投資優(yōu)質(zhì)上市公司力度。

中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹清今天接受記者采訪時(shí)表示，充分發(fā)揮保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期穩(wěn)健投資優(yōu)勢(shì)，加大保險(xiǎn)資金財(cái)務(wù)性和戰(zhàn)略性投資優(yōu)質(zhì)上市公司力度。允許保險(xiǎn)資金設(shè)立專項(xiàng)產(chǎn)品參與化解上市公司股票質(zhì)押流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，不納入權(quán)益投資比例監(jiān)管。這被市場(chǎng)人士視為“險(xiǎn)資救市鼓勵(lì)政策出臺(tái)”。