在剛剛過(guò)去的2018年，民企融資成為了下半年政策、市場(chǎng)的焦點(diǎn)。而新年伊始，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)接連考察中國(guó)銀行、工商銀行和建設(shè)銀行普惠金融部，并在銀保監(jiān)會(huì)主持召開(kāi)座談會(huì)，強(qiáng)調(diào)要加大宏觀政策逆周期調(diào)節(jié)的力度，進(jìn)一步采取減稅降費(fèi)措施，運(yùn)用好全面降準(zhǔn)、定向降準(zhǔn)工具，支持民營(yíng)企業(yè)和小微企業(yè)融資。

政策回應(yīng)的是市場(chǎng)對(duì)資金的渴望與對(duì)發(fā)展的焦慮。而這背后是一個(gè)更大的命題：各主體應(yīng)如何適應(yīng)當(dāng)前所處的宏觀經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與增速換擋期?拋開(kāi)具體企業(yè)、機(jī)構(gòu)微觀層面的“各顯神通”，宏觀政策要面對(duì)的平衡問(wèn)題，是如何在市場(chǎng)化原則和道德風(fēng)險(xiǎn)雙重拷問(wèn)下，既解燃眉之急，又紓中長(zhǎng)期之困。

應(yīng)急之策：解決流動(dòng)性問(wèn)題

高頻次、高規(guī)格、高強(qiáng)度、多渠道，這幾個(gè)詞結(jié)合在一起，足以顯示出本輪金融支持民企政策和表態(tài)的力度以及迫切性。

以小微為代表的民企融資難、融資貴問(wèn)題一直存在，去年以來(lái)這一矛盾愈發(fā)凸顯。在結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的調(diào)整期，宏觀經(jīng)濟(jì)承受了較大的增速下行壓力，再疊加去年以來(lái)去杠桿等嚴(yán)監(jiān)管舉措，金融機(jī)構(gòu)在放貸時(shí)更趨于謹(jǐn)慎，而小微因其天然存在的高成本、高風(fēng)險(xiǎn)成為最大承壓者。央行行長(zhǎng)易綱于2018年12月13日在中國(guó)經(jīng)濟(jì)50人論壇主辦的長(zhǎng)安論壇上介紹，2018年，民企貸款同比增速偏低，債券融資、股票融資也有所減少。而且，在前8個(gè)月22家債券違約的企業(yè)中，民企占18家，涉及金額500多億元。盡管違約在可控范圍內(nèi)，但金融市場(chǎng)上出現(xiàn)了一定的“羊群效應(yīng)”，金融市場(chǎng)和部分金融機(jī)構(gòu)對(duì)民營(yíng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的偏好有所下降，一些經(jīng)營(yíng)正常的民營(yíng)企業(yè)遇到了融資困難;此外，股權(quán)質(zhì)押本是很多民營(yíng)企業(yè)的一種重要融資方式，但隨著股市調(diào)整引發(fā)了部分民企融資爆倉(cāng)，進(jìn)一步加劇了民營(yíng)企業(yè)融資難、融資貴問(wèn)題。

引入逆周期調(diào)節(jié)是宏觀政策的應(yīng)對(duì)之法。2018年年底召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出，宏觀政策要強(qiáng)化逆周期調(diào)節(jié)，繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，適時(shí)預(yù)調(diào)微調(diào)，穩(wěn)定總需求。而易綱也對(duì)此做過(guò)一個(gè)生動(dòng)的詮釋?zhuān)贺泿耪咭鶕?jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化靈活調(diào)整，特別是要加強(qiáng)逆周期調(diào)控。如果杠桿率比較高，或者資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)泡沫，最好的策略是“慢撒氣”“軟著陸”，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)調(diào)整。當(dāng)市場(chǎng)或者經(jīng)濟(jì)遇到外部沖擊時(shí)，應(yīng)當(dāng)及時(shí)出手，穩(wěn)定金融市場(chǎng)，特別是穩(wěn)定公眾的信心，這是一個(gè)比較好的調(diào)控策略。具體到當(dāng)前，在嚴(yán)監(jiān)管之下，影子銀行、表外融資，特別是信托貸款和委托貸款出現(xiàn)收縮，因此調(diào)控的方向就需要使表內(nèi)的人民幣貸款多增一些，來(lái)對(duì)沖影子銀行和表外融資的收縮。

過(guò)去幾個(gè)月，在決策層的高度重視、監(jiān)管層的有意引導(dǎo)下，強(qiáng)化對(duì)民企特別是小微的支持性政策正在顯現(xiàn)出威力。易綱介紹，央行設(shè)計(jì)了“三支箭”，包括通過(guò)增加再貸款和再貼現(xiàn)、調(diào)整宏觀審慎評(píng)估的參數(shù)來(lái)支持商業(yè)銀行對(duì)小微企業(yè)多投放一些貸款，設(shè)計(jì)民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具，研究設(shè)立民營(yíng)企業(yè)股權(quán)融資的支持工具，緩解股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)定和促進(jìn)民營(yíng)企業(yè)的股權(quán)融資。

已有不少企業(yè)成為受益者。其中，浙江民企奧克斯集團(tuán)受惠于債券融資支持工具，農(nóng)業(yè)銀行協(xié)同中債增信發(fā)行了首單信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋?xiě){證，相應(yīng)債券獲得了2.7倍認(rèn)購(gòu)。去年11月，民企債券發(fā)行放量，凈融資額結(jié)束了連續(xù)6個(gè)月為負(fù)的局面。債券融資支持工具提高了民營(yíng)企業(yè)的信用，緩解了市場(chǎng)對(duì)民營(yíng)企業(yè)違約的焦慮。

中期之憂(yōu)：風(fēng)險(xiǎn)仍在

為民企增信、強(qiáng)化金融機(jī)構(gòu)支持民企的政策激勵(lì)可解燃眉之急，但從根本上來(lái)看，還要追溯源頭。

中國(guó)工商銀行原行長(zhǎng)楊凱生日前表示，銀行本身從發(fā)放貸款中獲利，有動(dòng)力放貸。而之所以惜貸，或是擔(dān)心借款人因種種情況還不了錢(qián)而不敢放貸，或是受到資本充足率約束而無(wú)法放貸，或是銀行自己資金不足受到流動(dòng)性制約而無(wú)力放貸等。而目前除了銀行因擔(dān)心某些企業(yè)的貸款風(fēng)險(xiǎn)而影響貸款投放的決心之外，銀行自身的資本充足率水平和流動(dòng)性水平尚能滿(mǎn)足監(jiān)管要求，不足以影響銀行的信貸投放能力。因此企業(yè)能否滿(mǎn)足銀行的信貸標(biāo)準(zhǔn)從而能使銀行敢于放貸，在一定程度上就成了企業(yè)能不能獲得銀行融資的重要原因。

這一觀點(diǎn)是否全面有待商榷，但不可否認(rèn)的是，部分企業(yè)或因所處行業(yè)劇烈調(diào)整受到?jīng)_擊，或因自身持續(xù)經(jīng)營(yíng)不善，或此前攤子鋪得過(guò)大、急于擴(kuò)張而導(dǎo)致資金鏈斷裂，或本身就未建立完善的財(cái)務(wù)制度、經(jīng)營(yíng)機(jī)制不滿(mǎn)足放貸或發(fā)債條件，這部分風(fēng)險(xiǎn)僅靠無(wú)還本續(xù)貸或增信發(fā)債等支持性政策無(wú)法回避，甚至可能因?yàn)?ldquo;銀根放松”而擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)。

也正是考慮到這一點(diǎn)，銀保監(jiān)會(huì)副主席王兆星提醒金融機(jī)構(gòu)，在加大對(duì)小微、民企支持力度的時(shí)候，銀行需改進(jìn)風(fēng)控模式，而非簡(jiǎn)單地放松風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)，以避免埋下風(fēng)險(xiǎn)隱患。“經(jīng)過(guò)這么多年艱難的改革探索，銀行所形成的風(fēng)險(xiǎn)管控體系、審慎穩(wěn)健的理念和精細(xì)化的管理機(jī)制，是非常可貴、需要倍加珍惜的。否則，可能會(huì)形成新的金融風(fēng)險(xiǎn)，影響國(guó)家經(jīng)濟(jì)和金融安全。”

易綱則強(qiáng)調(diào)了要靠市場(chǎng)來(lái)甄別企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。他表示，在設(shè)計(jì)政策工具時(shí)，要堅(jiān)持一個(gè)原則：管理部門(mén)不參與企業(yè)名單的選擇。例如，針對(duì)民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具，不能由監(jiān)管層指定誰(shuí)能發(fā)債，誰(shuí)不能發(fā)債。而保費(fèi)也是根據(jù)市場(chǎng)原則指定的。企業(yè)信用良好的，保費(fèi)就偏低;反之亦然。

但是，這仍非最終的解決之道。據(jù)報(bào)道，獲得政策工具“加持”的民企得到市場(chǎng)熱烈回應(yīng)，但其余的企業(yè)發(fā)債難問(wèn)題仍存。而且，前者本身就屬于資質(zhì)比較好的企業(yè)，即使沒(méi)有政策工具支持，也相對(duì)容易獲得市場(chǎng)認(rèn)可。因此，增信更多是解了部分優(yōu)質(zhì)企業(yè)的燃眉之急。更大的難題是如何甄別那些看似次優(yōu)的企業(yè)發(fā)展前景，并引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)以合理價(jià)格對(duì)其支持。

此外，更重要的落腳點(diǎn)還在于真正推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。目前，金融機(jī)構(gòu)之外，不少企業(yè)自身在繼續(xù)融資方面也有顧慮。先不論銀行敢不敢放貸，在當(dāng)前形勢(shì)下企業(yè)敢不敢貸款來(lái)擴(kuò)大發(fā)展，或者如何利用新的資金尋求發(fā)展，成為新的問(wèn)題;而且，更令企業(yè)擔(dān)憂(yōu)的是，如果未來(lái)政策一旦出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，目前獲得的貸款、發(fā)出的債券到期后終究要面對(duì)償付壓力，那時(shí)融資問(wèn)題帶來(lái)的發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)更大。

固本之方：多措并舉協(xié)同發(fā)力

在一系列政策的快速推動(dòng)下，民企融資環(huán)境正在發(fā)生明顯變化：民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具在多省份快速落地;作為給民企提供貸款的“主力軍”，商業(yè)銀行也在紛紛縮短放貸時(shí)間，降低貸款成本。企業(yè)已經(jīng)感覺(jué)到，銀行等金融機(jī)構(gòu)比之前更加積極，甚至多家銀行主動(dòng)聯(lián)系，尋求業(yè)務(wù)對(duì)接。

但是，更多業(yè)內(nèi)人士判斷，只靠銀行貸款遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。楊凱生不久前表示，解決企業(yè)融資難不能靠簡(jiǎn)單地壘加貸款，關(guān)鍵還是要解決我國(guó)企業(yè)包括國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)這些年來(lái)一直都存在的過(guò)分依賴(lài)銀行信貸的問(wèn)題。一定要建立健全企業(yè)的資本(而不是資金)補(bǔ)充機(jī)制。

“提高直接融資比重”的重要性也在中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上得到強(qiáng)調(diào)。除了在支持民企、小微融資中提到，“資本市場(chǎng)在金融運(yùn)行中具有牽一發(fā)而動(dòng)全身的作用，要通過(guò)深化改革，打造一個(gè)規(guī)范、透明、開(kāi)放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)，提高上市公司質(zhì)量，完善交易制度，引導(dǎo)更多中長(zhǎng)期資金進(jìn)入，推動(dòng)在上交所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制盡快落地”等大段表述，也強(qiáng)調(diào)了資本市場(chǎng)的重要作用。

交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平此前強(qiáng)調(diào)了保險(xiǎn)、基金和協(xié)同監(jiān)管的力量。他提出，當(dāng)前強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)對(duì)民營(yíng)企業(yè)金融服務(wù)的工作方向完全正確，但在實(shí)施中暴露了不少問(wèn)題。例如，行政手段運(yùn)用范圍過(guò)大、力度過(guò)重，對(duì)于商業(yè)性機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)行為非市場(chǎng)化手段管理;應(yīng)急化傾向明顯，缺乏長(zhǎng)效機(jī)制的安排;違背市場(chǎng)規(guī)律，出現(xiàn)政策推行波動(dòng)較大等問(wèn)題，亟待建立綜合的、長(zhǎng)效的政策和制度框架。

“除了健全和完善銀行業(yè)服務(wù)民營(yíng)企業(yè)體系外，還要提高民營(yíng)經(jīng)濟(jì)保險(xiǎn)參與度、建立健全服務(wù)民營(yíng)企業(yè)的融資擔(dān)保體系。在完善政策性擔(dān)保體系、加強(qiáng)對(duì)民營(yíng)企業(yè)特別是中小微企業(yè)支持的同時(shí)，發(fā)展和健全支持民營(yíng)企業(yè)的國(guó)家基金體系、構(gòu)建政策統(tǒng)籌協(xié)調(diào)機(jī)制、完善相應(yīng)法制基礎(chǔ)都是金融支持民企制度框架中不可缺少的部分。”連平表示。

在聚焦眼前矛盾的同時(shí)，業(yè)內(nèi)人士也關(guān)心退出機(jī)制。連平提出，民營(yíng)企業(yè)的不良資產(chǎn)有其特點(diǎn)，要在現(xiàn)有處置平臺(tái)的基礎(chǔ)上形成有針對(duì)性的不良資產(chǎn)處置體系，包括搭建民營(yíng)不良資產(chǎn)處置平臺(tái)，提供市場(chǎng)化交易場(chǎng)所;培育各類(lèi)交易主體。同時(shí)，可在政策上給予一定的優(yōu)惠和保障，為活躍市場(chǎng)提供良好的軟環(huán)境。

這種處置需求并不遙遠(yuǎn)。特別是在當(dāng)前支持民企發(fā)債的政策環(huán)境里，未雨綢繆，完善處置機(jī)制，從而合理引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，也是重中之重。從目前來(lái)看，2018年債券違約的總量大幅度增長(zhǎng)，且違約品種更加多樣化、全面化，民企占比大幅度上升，從非上市企業(yè)向上市公司蔓延，地區(qū)分布泛化，但與此同時(shí)，債券違約處置機(jī)制滯后，這影響了市場(chǎng)的健康發(fā)展。

“我們現(xiàn)在非常遺憾地看到，違約是有了，但違約之后的處置機(jī)制沒(méi)跟上，處置進(jìn)展緩慢、回收率低，所以，目前違約的消極作用明顯。當(dāng)前，首要問(wèn)題表現(xiàn)為兌付金額較少，一旦違約就等于項(xiàng)目‘全爛了’，這是不好的。此外，違約后的處置問(wèn)題缺乏主體約束，尤其對(duì)債務(wù)人缺乏有效約束。目前違約處置過(guò)程中地方政府干預(yù)太多，還存在地方保護(hù)主義，這個(gè)問(wèn)題也是我國(guó)經(jīng)濟(jì)、金融的老問(wèn)題。” 國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室理事長(zhǎng)、中國(guó)社會(huì)科學(xué)院學(xué)部委員李揚(yáng)此前強(qiáng)調(diào)。因此，完善債券違約處置機(jī)制也十分重要。