圖片攝于峰會(huì)現(xiàn)場(chǎng)

(相關(guān)資料圖)

中國(guó)A股作為全球最為重要的資本市場(chǎng)之一，截至2022年11月17日，中國(guó)A股上市公司共計(jì)4992家上市公司，總市值達(dá)85.57萬億元。保持上市公司數(shù)量的穩(wěn)定增長(zhǎng)和總市值的不斷擴(kuò)大是繁榮資本市場(chǎng)和促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的重要任務(wù)。

從投資的角度看，這么多上市公司到底有沒有投資價(jià)值，金融領(lǐng)域很多人說自己是價(jià)值投資者，這兩者有什么區(qū)別？應(yīng)該怎么看待中國(guó)的上市公司以及怎么樣做好投資？

12月28日，在鈦媒體2022年中國(guó)上市公司投資價(jià)值峰會(huì)暨中國(guó)投資基金群星峰會(huì)上，中國(guó)人民大學(xué)金融信息中心主任、中國(guó)工業(yè)合作協(xié)會(huì)金融與產(chǎn)業(yè)發(fā)展專委會(huì)主任、濟(jì)安金信科技有限公司董事長(zhǎng)楊健對(duì)此分享了他的看法。他認(rèn)為，價(jià)值投資是一種觀念，投資價(jià)值則是一個(gè)確定的估值，能夠排序和證偽。中國(guó)的股票是有投資價(jià)值的，價(jià)值投資是可行的。

對(duì)此他解釋稱，價(jià)值投資是一種觀念，只投市盈率不高于多少不低于多少的股票，一條規(guī)則擺出來以后得到的是一個(gè)集合。這些股票都是符合價(jià)值觀。投資價(jià)值則不同，需要確定股票值多少錢，它能夠排序和證偽，要經(jīng)得起市場(chǎng)檢驗(yàn)。

資本市場(chǎng)定價(jià)在金融里、在經(jīng)濟(jì)學(xué)是皇冠上的明珠非常之難，還需考慮市場(chǎng)因素。楊健表示市場(chǎng)是多層級(jí)的，同樣的股票在不同的市場(chǎng)上價(jià)格則完全不同。中國(guó)上市公司行業(yè)分類是按照原材料、生產(chǎn)過程分類（國(guó)標(biāo)）。但是在西方或者國(guó)際市場(chǎng)是按產(chǎn)品和服務(wù)分類，兩種不同的分類方法會(huì)導(dǎo)致很多上市公司的價(jià)值被低估。

基于此，楊健分享了濟(jì)安金信的定價(jià)基本模型，包括內(nèi)在價(jià)值定價(jià)模型、絕對(duì)價(jià)值定價(jià)模型、相對(duì)價(jià)值定價(jià)模型、市場(chǎng)博弈定價(jià)模型和反身性定價(jià)模型。他指出，“中國(guó)股票的投資價(jià)值依舊存在，濟(jì)安金信定價(jià)模型證明價(jià)值投資在中國(guó)是可行的?！?/p>

回望過去十年，專業(yè)投資力量日益壯大，A股市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)日趨優(yōu)化。與此同時(shí)，價(jià)值投資、長(zhǎng)期投資、理性投資的理念漸成市場(chǎng)主流。楊健指出，希望中國(guó)有更多的人愿意投資上市公司，能夠耐得住寂寞和上市公司一起成長(zhǎng)。

以下為楊健的演講內(nèi)容，略經(jīng)鈦媒體編輯：

大家好，非常感謝大家能夠在這個(gè)特殊時(shí)期來到這個(gè)特殊的會(huì)場(chǎng)，我給大家講的題目是《上市公司價(jià)值投資與投資價(jià)值的分野》。其實(shí)很長(zhǎng)的時(shí)間大家都質(zhì)疑上市公司到底有沒有投資價(jià)值，金融領(lǐng)域很多人說自己是價(jià)值投資者，這兩者有什么區(qū)別？我們應(yīng)該怎么看待中國(guó)的上市公司以及怎么樣做好投資？

這次“雙峰會(huì)”就是向把實(shí)業(yè)界上市公司精英和金融行業(yè)的精英之間建立一個(gè)橋梁，讓我們彼此更多的理解。

目前，上市公司已經(jīng)高達(dá)5000家。這么多上市公司，可能讓投資者感覺到無所適從，究竟應(yīng)該投哪些公司？剛才幾位專家也講得很清楚，各花入各眼，每個(gè)人都想投自己心儀的股票。不過，大經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯曾說“上市公司沒有投資價(jià)值，這就是一個(gè)擊鼓傳花的游戲，叫搏殺。最后傳到誰手里就是最倒霉的一個(gè)。”相信在座很多上市公司不同意，覺得自己還是很有價(jià)值的。

我今天就把我們多年來的研究給大家做一個(gè)簡(jiǎn)要的匯報(bào)。大家看看我身后的畫面，兩個(gè)老人家90多歲坐在那里侃侃而談，每年有這么多人從全國(guó)各地去朝圣，這就是巴菲特和芒格，這就是財(cái)富的力量，資本的力量。

巴菲特每年辦的會(huì)當(dāng)然是一個(gè)很經(jīng)典的大會(huì)，他講了很多人生的智慧，也講了上市公司的價(jià)值所在。很多人問他為什么你的投資方法這么好，但是沒有人跟著你呢？其實(shí)道理很簡(jiǎn)單，巴菲特說沒有人愿意慢慢地掙錢，所有人都想掙快錢。實(shí)業(yè)從科研-生產(chǎn)-制造-市場(chǎng)，到不斷選擇新的道路，這時(shí)候價(jià)值投資被泛化了。很多人自稱是價(jià)值投資，那么我們看看巴菲特怎么看這個(gè)問題？

巴菲特的話語中，85%的血液是流自于格雷厄姆，有15%的血液是來自于費(fèi)雪。換句話說，巴菲特自己是沒有血液的，所有都是傳承于別人。格雷厄姆認(rèn)為投資是一種通過認(rèn)真的分析，投資的時(shí)候要小心，要留有一定的安全邊界，還有一點(diǎn)是，投資時(shí)態(tài)度要正確，要耐得住寂寞。有專家也說把間接投資變成直接投資，拉長(zhǎng)投資時(shí)間，讓價(jià)值有足夠的時(shí)間和空間去成長(zhǎng)。

其實(shí)在全世界真正堅(jiān)定地認(rèn)為自己是價(jià)值投資的人已經(jīng)不是很多了，巴菲特也列了一個(gè)清單，把他認(rèn)為是價(jià)值投資者的湊在一起。換據(jù)話說別人都是盜版，這些才是被巴菲特欽點(diǎn)的，才是真正的價(jià)值投資者。

巴菲特又說幸虧他認(rèn)識(shí)了芒格，芒格和格雷厄姆區(qū)別在哪里？“我以非同尋常的速度從猩猩進(jìn)化到人類，否則我會(huì)比現(xiàn)在窮得多。這是芒格說的話”。

關(guān)于價(jià)值投資，巴菲特有一段很經(jīng)典的詮釋：“本質(zhì)上講價(jià)值投資的根本和核心就是估值和定價(jià)?！彼J(rèn)為威廉姆斯是最正確的，威廉姆斯做了一個(gè)模型按現(xiàn)金流來定股票的價(jià)值。這種方法是過時(shí)的，換句話說巴菲特很多投資理念也是過時(shí)的，因?yàn)楦呖萍祭砟詈桶l(fā)展主流并沒有很好地把握。巴菲特非常偉大，在過去的歲月里它的α其實(shí)不到1%。換句話說他贏了大盤1%，因?yàn)檫@1%就能夠一戰(zhàn)封神，這是很難的事情。

如果我們從投資的角度來講，我們不想說用投資價(jià)值觀來投資，而是是騾子是馬拉出來溜溜。這支股票值多少錢，今天定它是15塊，股價(jià)現(xiàn)在是10塊，就有5塊的投資價(jià)值，我為了5塊的投資價(jià)值愿不愿意承擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)，等待歲月流逝讓投資價(jià)值實(shí)現(xiàn)。

我們給出了四條基本假說，如果認(rèn)為有投資價(jià)值，那么此時(shí)此刻一定有利差。如果我們認(rèn)為有投資價(jià)值未來一定能夠?qū)崿F(xiàn)，不能瞬間有這個(gè)價(jià)格以后就找不到了。如果投資能夠證明理論是對(duì)的，就一定要能夠獲利?，F(xiàn)在很多人研究衍生產(chǎn)品，股票是原生，原生都研究不好去研究衍生就是霧里看花，空中樓閣。

左右兩邊非常清楚地講了什么是價(jià)值投資，什么是投資價(jià)值？?jī)r(jià)值投資是一種觀念，只投市盈率不高于多少不低于多少的股票，你把一條規(guī)則擺出來以后得到的是一個(gè)集合。這些股票都是符合你價(jià)值觀，但是你不能回答我到底喜歡哪一個(gè)，相當(dāng)于你后宮佳麗三千只給了標(biāo)準(zhǔn)，沒有排序。

投資標(biāo)準(zhǔn)則不同，需要你準(zhǔn)確地講清楚到底股票值多少錢，它能夠排序和證偽，經(jīng)得起市場(chǎng)檢驗(yàn)。資本市場(chǎng)定價(jià)在金融里在經(jīng)濟(jì)學(xué)是皇冠上的明珠非常之難。

正是因?yàn)槿绱耍坏┌阉忠爸笠欢ㄒ非蠊善钡膬r(jià)值，一個(gè)上市公司的股票是不是真的有投資價(jià)值，你要能夠說服投資者也要能夠說服自己，這樣上市公司才能縮短我們和金融的差距。

關(guān)于股票的定價(jià)我們也做了很多年，在這里簡(jiǎn)單給大家匯報(bào)一下。任何一個(gè)模型和算法一定要有假說，如果你的假說不能夠被大家認(rèn)同，那么你的假說和理論可能就是錯(cuò)的，因此價(jià)值實(shí)現(xiàn)是最重要的，如果定了值10塊錢，漲不到10塊錢，我就要為我的話負(fù)責(zé)。

在定價(jià)時(shí)，很多高科技比如說核聚變，很多很偉大的設(shè)想承載著人類的希望，像仰望星空的人，但是不一定所有企業(yè)都能夠仰望星空，我們還是要考慮市場(chǎng)。

市場(chǎng)是多層級(jí)的，同樣的股票在不同的市場(chǎng)上市價(jià)格是完全不一樣的，市場(chǎng)分行業(yè)、分板塊。很多上市公司特別吃虧，中國(guó)上市公司行業(yè)分類是按照原材料、生產(chǎn)過程分類（國(guó)標(biāo)）。但是在西方或者國(guó)際市場(chǎng)是按產(chǎn)品和服務(wù)分類，兩種不同的分類方法會(huì)導(dǎo)致很多上市公司的價(jià)值被低估了，就有很多隱含的價(jià)值在里面。這時(shí)候就更需要我們考慮怎么樣來準(zhǔn)確地定價(jià)。

金融理論很多，我們主要是把基礎(chǔ)分析和投資組合，放到里面來構(gòu)建我們有的模型，有內(nèi)在價(jià)值模型、絕對(duì)價(jià)值模型、相對(duì)價(jià)值模型、博弈等。博弈是很重要的，很多上市公司很優(yōu)秀但是沒有考慮到在投資過程中不能只是買方定價(jià)，還要賣方思考問題，未來能不能退出以及股票有沒有流動(dòng)性等等。

十年前我們做了一個(gè)指數(shù)，這個(gè)指數(shù)是公開發(fā)行的叫000847，這個(gè)指數(shù)在過去十年里跑贏了中國(guó)所有的市場(chǎng)指數(shù)。換句話說我們來證明我們的定價(jià)是對(duì)的是很難的事情。更有趣的是跑贏了全球的主要市場(chǎng)指數(shù)，我們從理論上證明了我們定價(jià)體系是對(duì)的。

我們今天這個(gè)會(huì)是中國(guó)上市公司投資價(jià)值峰會(huì)，也是希望大家的價(jià)值能夠在市場(chǎng)被實(shí)現(xiàn)。如果我們能夠跑贏全球甚至跑贏巴菲特，我們的α大概和滬深300比應(yīng)該是每年以6%--7%的復(fù)利增加，我們也希望用價(jià)值投資這種思想來證明我們的投資理念是對(duì)的。

我們從理論上用了十年的時(shí)間向整個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)界、向金融界證明了件事，中國(guó)的股票是有投資價(jià)值的，價(jià)值投資是能夠賺到錢的。最后大家可以看看滬深300。雖然賺錢賺得慢，但是價(jià)值投資還是可行的。而且在中國(guó)股市輸給了美國(guó)市場(chǎng)的情況下，我們得到的絕對(duì)收益超過巴菲特的收益。我們沒有認(rèn)為我們自己就是巴菲特，我們的做法是向巴菲特致敬，希望中國(guó)有更多的人愿意投資上市公司，能夠耐得住寂寞和上市公司一起成長(zhǎng)。（本文首發(fā)于鈦媒體APP，作者｜夏峰琳）

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