21世紀(jì)初，以貝達(dá)藥業(yè)為首的第一代創(chuàng)新藥企開(kāi)始在中國(guó)這片土地“生根發(fā)芽”之際，一位女性創(chuàng)新藥專(zhuān)家從美國(guó)回到張江。后來(lái)，這個(gè)人對(duì)中國(guó)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生重大影響，她就是杜瑩。

回國(guó)之前，杜瑩在美國(guó)修完生物化學(xué)博士，并且在輝瑞公司工作了近10年。輝瑞時(shí)期，她從基層研究員做起，一路成長(zhǎng)為公司全球代謝類(lèi)疾病項(xiàng)目兼并收購(gòu)主管，這是杜瑩職業(yè)生涯的第一塊“勛章”。

(相關(guān)資料圖)

在人才回流的千禧年，受香港富豪李嘉誠(chéng)的邀請(qǐng)，杜瑩回國(guó)加入和記黃埔。留美歸來(lái)的杜瑩，為這家中國(guó)本土企業(yè)帶來(lái)了創(chuàng)新藥的春風(fēng)。

杜瑩主導(dǎo)之下，和黃藥業(yè)全力推進(jìn)小分子抗癌化學(xué)藥的研究。業(yè)界對(duì)杜瑩參與研發(fā)的呋喹替尼的評(píng)價(jià)是：首個(gè)獨(dú)立由中國(guó)人發(fā)明、中國(guó)醫(yī)生研究、中國(guó)企業(yè)研發(fā)的抗癌藥。

執(zhí)掌和黃藥業(yè)期間，杜瑩“捕捉”到了對(duì)中國(guó)醫(yī)藥市場(chǎng)實(shí)際狀況的認(rèn)知——?jiǎng)?chuàng)新藥剛剛起步，產(chǎn)業(yè)機(jī)會(huì)極大。于是在2012年，她就選擇離開(kāi)和黃藥業(yè)，轉(zhuǎn)投紅杉資本，主管醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)的投資，并取得了不錯(cuò)的業(yè)績(jī)回報(bào)。正是得益于這段經(jīng)驗(yàn)的積累，幫助杜瑩結(jié)識(shí)了不少投資圈的人脈與資源。

兩年之后，杜瑩再次蛻變，告別投資人身份，創(chuàng)立再鼎醫(yī)藥?；?0多年創(chuàng)新藥研發(fā)與投資經(jīng)歷，杜瑩將再鼎醫(yī)藥的價(jià)值主張定位為：License-in（授權(quán)引進(jìn)）。簡(jiǎn)單理解，就是引進(jìn)別人已經(jīng)在做的產(chǎn)品，將其在某些特定區(qū)域內(nèi)銷(xiāo)售。

轉(zhuǎn)眼之間，再鼎醫(yī)藥成立已經(jīng)接近十年，并且已經(jīng)成功孵化4款產(chǎn)品上市，但其卻依然陷于虧損漩渦之中。這不禁讓投資者產(chǎn)生疑問(wèn)，忽略自研的純“License-in”模式真的可以走得通嗎？

01 創(chuàng)新藥的搬運(yùn)工

全年虧損4.43億美金，這是再鼎醫(yī)藥2022年的最新業(yè)績(jī)。雖然較2021年7.04億美元的虧損有明顯收窄，但公司總營(yíng)收卻僅為2.15億美元，尚不及整體虧損的一半。

圖：再鼎醫(yī)藥2022年盈虧表，來(lái)源：公司財(cái)報(bào)

從財(cái)報(bào)來(lái)看，再鼎醫(yī)藥的營(yíng)收主要來(lái)自于四款已經(jīng)商業(yè)化的產(chǎn)品：PARP抑制劑尼拉帕利（則樂(lè)）、腫瘤電場(chǎng)治療（愛(ài)普盾）、治療胃腸間質(zhì)瘤的瑞派替尼（擎樂(lè)）、抗菌藥甲苯磺酸奧馬環(huán)素（紐再樂(lè)）。

整體而言，這四款產(chǎn)品，從適應(yīng)癥到技術(shù)路線，都顯得截然不同。這個(gè)組合得以成形，與再鼎醫(yī)藥早期的發(fā)展模式緊密相關(guān)：求快，求新。

求快，指的是站在國(guó)外創(chuàng)新藥企研發(fā)的肩膀上，盡快將產(chǎn)品“搬運(yùn)”向中國(guó)市場(chǎng)；求新，就是盡量找到具備第一或者唯一特點(diǎn)的產(chǎn)品，這會(huì)讓企業(yè)在融資中提升想象空間。

例如則樂(lè)是一款PARP抑制劑，于2017年在美國(guó)市場(chǎng)上市。美國(guó)上市前夕，再鼎醫(yī)藥拿到了則樂(lè)的中國(guó)市場(chǎng)商業(yè)化權(quán)益，彼時(shí)國(guó)內(nèi)的PARP抑制劑還是空白，再鼎的這款產(chǎn)品無(wú)疑具備了“國(guó)內(nèi)第一”的潛質(zhì)。

另一款產(chǎn)品愛(ài)普盾與之類(lèi)似。再鼎在2018年拿到了Novocure公司研發(fā)的穿戴式的腫瘤電場(chǎng)治療療法的大中華區(qū)權(quán)益，這種療法以對(duì)抗細(xì)胞有絲分裂、DNA修復(fù)等功能著名，和PD-1一樣，可對(duì)多種腫瘤起作用。不過(guò)直到今天，這種療法還是較為小眾。

依靠海外前沿管線的快速引進(jìn)能力，再鼎醫(yī)藥獲得資本市場(chǎng)不少的好感，紅杉資本、啟明創(chuàng)投等明星投資機(jī)構(gòu)對(duì)其長(zhǎng)線注資。License-in模式依賴(lài)于和國(guó)外創(chuàng)新藥企的友好資源關(guān)系，對(duì)于做過(guò)研發(fā)、經(jīng)營(yíng)過(guò)國(guó)內(nèi)藥企、做過(guò)投資人的杜瑩來(lái)說(shuō)，這正體現(xiàn)了她的資源優(yōu)勢(shì)。

2020年登陸港股時(shí)，再鼎醫(yī)藥與GSK、百時(shí)美施貴寶、Incyte等10多家企業(yè)建立了合作關(guān)系。港股上市當(dāng)天，再鼎醫(yī)藥股價(jià)高開(kāi)9.16%，后續(xù)市值也曾攀升至千億?？梢哉f(shuō)，再鼎醫(yī)藥的高光時(shí)刻，也是License-in模式最風(fēng)光的時(shí)候。

不過(guò)，伴隨再鼎管線的逐漸上市，市場(chǎng)猛然發(fā)現(xiàn)，這些引進(jìn)的管線并沒(méi)有誕生爆款，隨之再鼎的市值也驟然下滑，這不禁讓投資者開(kāi)始質(zhì)疑起了License-in模式。盡管再鼎醫(yī)藥開(kāi)始逐漸提升對(duì)自研管線的布局，但這個(gè)“新故事”想要順利講下去，其必須先向市場(chǎng)證明之前聚焦License-in模式是對(duì)的，必須回答好以下兩道考題。

02 第一道考題：則樂(lè)能否突圍

再鼎醫(yī)藥的License-in模式，是以犧牲自研能力而獲得的快速跟進(jìn)前沿管線的機(jī)會(huì)。目前，再鼎醫(yī)藥擁有超過(guò)50條在研管線，集中聚焦在腫瘤、自身免疫性疾病、中樞神經(jīng)系統(tǒng)疾病、感染性疾病4個(gè)領(lǐng)域?？梢哉f(shuō)再鼎并不缺少后續(xù)的管線儲(chǔ)備，如果它想讓這個(gè)模式運(yùn)轉(zhuǎn)下去，就只需要向投資者證明，之前引進(jìn)的管線是可以賺錢(qián)的。

對(duì)此，再鼎在年報(bào)中表示，預(yù)計(jì)公司在2023年實(shí)現(xiàn)商業(yè)化盈利，2025年實(shí)現(xiàn)整體盈利?？梢?jiàn)2023年將會(huì)是再鼎的關(guān)鍵一年，它是再鼎醫(yī)藥首次向市場(chǎng)證明License-in模式的可信性。之所以杜瑩將寶全部壓在2023年，是因?yàn)閯t樂(lè)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)越來(lái)越不明顯，今年或?qū)⑹撬詈蟮臉I(yè)績(jī)爆發(fā)機(jī)會(huì)。

一方面行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)越發(fā)激烈，再鼎醫(yī)藥之外，阿斯利康、恒瑞醫(yī)藥和百濟(jì)神州的PARP抑制劑，也開(kāi)始爭(zhēng)奪中國(guó)市場(chǎng)，同時(shí)君實(shí)生物、輝瑞的同類(lèi)產(chǎn)品也處于即將上市的時(shí)點(diǎn)；另一方面PARP抑制劑的原研品種奧拉帕利化合物將于2024年3月到期，制劑專(zhuān)利在2029年10月到期，國(guó)內(nèi)齊魯制藥、科倫制藥、石藥歐意等企業(yè)均已遞交仿制藥申請(qǐng)，來(lái)勢(shì)洶洶。

可眼下，再鼎醫(yī)藥的業(yè)績(jī)營(yíng)收卻依賴(lài)則樂(lè)，在2022年2.15億美元的總營(yíng)收中，則樂(lè)一款藥物就占到了67%。盡管愛(ài)普盾緊隨則樂(lè)之后上市，但商業(yè)化緩慢。除了治療方式比較小眾、沒(méi)能進(jìn)入醫(yī)保外，一年50萬(wàn)左右的費(fèi)用讓不少患者望而卻步。

圖：再鼎醫(yī)藥2022年產(chǎn)品營(yíng)收，來(lái)源：錦緞研究院

兩款新藥物擎樂(lè)和紐再樂(lè)雖然均已被納入最新的醫(yī)保目錄，但能帶來(lái)怎樣的增量卻并不好說(shuō)。不同于進(jìn)入集采后的大包大攬，產(chǎn)品被納入醫(yī)保目錄僅意味著在支付層面會(huì)有醫(yī)保體系做兜底，但藥物究竟銷(xiāo)量如何，仍舊依賴(lài)于醫(yī)生的判斷。

醫(yī)生的判斷一方面依賴(lài)于產(chǎn)品的數(shù)據(jù)，另一方面來(lái)自于同類(lèi)患者的用藥效果反饋。從實(shí)際層面考慮，后者對(duì)醫(yī)生的影響會(huì)更大。同類(lèi)患者的用藥反饋，多來(lái)自于地區(qū)醫(yī)院的業(yè)內(nèi)交流，以及醫(yī)院內(nèi)部藥事會(huì)等探討，地方醫(yī)院的很多療法更迭也多依賴(lài)于這種交流來(lái)完成。不過(guò)在3年疫情嚴(yán)控下，這種交流幾乎已經(jīng)斷掉，隨之而來(lái)是醫(yī)保產(chǎn)品難以在應(yīng)用上落實(shí)的難題。

進(jìn)了醫(yī)保，但難以放量。這成為眾多新進(jìn)醫(yī)保產(chǎn)品的難題。而再鼎醫(yī)藥的擎樂(lè)和紐再樂(lè)，與此前獲批的核心產(chǎn)品則樂(lè)適應(yīng)癥相關(guān)性不大，這意味著再鼎需要建設(shè)能覆蓋新品應(yīng)用科室的營(yíng)銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)，增加了兩款藥物的不確定性。

盡管在新藥物方面，再鼎還將會(huì)在2023年努力推動(dòng)用于治療免疫性疾病的艾加莫德，以及用于治療非小細(xì)胞肺癌的repotrectinib上市，同時(shí)針對(duì)宮頸癌的ADC品種Tisotumab vedotin和針對(duì)HER2陽(yáng)性乳腺癌的馬吉妥昔單抗也獲得了較快的臨床進(jìn)度。不過(guò)，這些管線顯然不會(huì)在短期內(nèi)改變公司的業(yè)績(jī)。

再鼎藥業(yè)要想向市場(chǎng)證明License-in模式可以跑通，則樂(lè)仍將是最好的案例，而今年也將是最佳機(jī)會(huì)。

03 第二道考題：如何建立營(yíng)銷(xiāo)護(hù)城河

創(chuàng)新藥研發(fā)，共需要兩種能力，一種是研發(fā)能力，一種是開(kāi)發(fā)能力。

所謂研發(fā)，指的是創(chuàng)新藥企將在研管線推進(jìn)上市的能力，而開(kāi)發(fā)能力則是指創(chuàng)新藥企應(yīng)該將資源投入到哪些領(lǐng)域和管線之中。

對(duì)于再鼎醫(yī)藥而言，能夠?qū)⒍嗫钜M(jìn)的藥物孵化上市，它的研發(fā)能力毋庸置疑，但已經(jīng)上市的4個(gè)管線間卻并沒(méi)有太多關(guān)聯(lián)，顯然在開(kāi)發(fā)層面再鼎并未做太多的戰(zhàn)略考量。

這種單純圖“快”的License-in模式雖然雜亂，可也并非毫無(wú)勝算，只不過(guò)它需要企業(yè)具備超凡的營(yíng)銷(xiāo)渠道能力。只有能夠?qū)⒁M(jìn)的管線熱賣(mài)，它才能賺到錢(qián)，才能吸引更多的原研企業(yè)與其合作。

顯而易見(jiàn)，目前的再鼎醫(yī)藥還并未建立超強(qiáng)的營(yíng)銷(xiāo)壁壘。創(chuàng)始人杜瑩搞過(guò)研發(fā)、搞過(guò)投資，但就是沒(méi)有搞過(guò)銷(xiāo)售，而醫(yī)藥賽道又是那種極為垂直、閉塞的封閉式銷(xiāo)售，想要順利快速切入難度極高

之前，為了順利推進(jìn)則樂(lè)的國(guó)內(nèi)商業(yè)化，再鼎醫(yī)藥引進(jìn)了時(shí)任阿斯利康負(fù)責(zé)腫瘤事業(yè)部的中國(guó)區(qū)副總裁梁怡加盟助陣，杜瑩在接受采訪時(shí)，直言梁怡就是她要找的首席商務(wù)官。在梁怡的努力下，作為中國(guó)市場(chǎng)第二款PARP抑制劑，則樂(lè)取得了1.45億美元的營(yíng)收，這一成績(jī)幾乎與先一步上市的奧拉帕利相差無(wú)幾。

盡管梁怡在則樂(lè)上取得了不錯(cuò)的成績(jī)，但對(duì)于后續(xù)上市的繁多其他產(chǎn)品，依然需要從頭開(kāi)始搭建商業(yè)化團(tuán)隊(duì)，可謂任重道遠(yuǎn)。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2019-2022年銷(xiāo)售、一般及行政費(fèi)用持續(xù)走高，可見(jiàn)擴(kuò)大團(tuán)隊(duì)的工資及相關(guān)開(kāi)支不斷增加。

圖：再鼎醫(yī)藥銷(xiāo)售、一般及行政費(fèi)用，來(lái)源：錦緞研究院

與之對(duì)比，再鼎此前一直上漲的研發(fā)支出在2022年卻僅為2.86億美元，同比縮減100.35%，這意味著花在引進(jìn)品種上的支出大幅減少。一增一減之間，可以看出，當(dāng)前的再鼎醫(yī)藥顯然對(duì)于商業(yè)化成果頗為在意，無(wú)形之中增加了商業(yè)化渠道建設(shè)的壓力。

整體而言，股價(jià)遭遇連續(xù)重創(chuàng)的再鼎醫(yī)藥想要獲得投資者的認(rèn)可，就必須回答好這“一短一長(zhǎng)”兩道考題：短期考題是則樂(lè)能否在關(guān)鍵的2023年成為爆款，從而證明License-in模式模式是可行的；長(zhǎng)期考題則是盈利壓力之下，梁怡如何處理建立起一條穩(wěn)固的商業(yè)化護(hù)城河。

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