《一周資本市場(chǎng)觀察》是鈦媒體推出的資本市場(chǎng)要聞解讀直播欄目，每周一中午12:30-13:30，在一個(gè)小時(shí)的時(shí)間里，幫助大家一網(wǎng)打盡一周資本市場(chǎng)大事！

本期節(jié)目，《一周資本市場(chǎng)觀察》主理人雨朦特邀萬(wàn)聯(lián)證券金融產(chǎn)品部經(jīng)理李九駿，寧澤基金董事、雪球人氣用戶吳吞，《鈦度熱評(píng)》主編車(chē)銘德，分享了上周的大盤(pán)走勢(shì)，近期A股下跌的原因，新一代減肥藥的特點(diǎn)與受歡迎的原因，目前創(chuàng)新藥研發(fā)的新趨勢(shì)，“AI+創(chuàng)新藥”在實(shí)際研發(fā)中的應(yīng)用，醫(yī)藥板塊投資邏輯的新變化，視覺(jué)中國(guó)業(yè)績(jī)解讀，金蝶國(guó)際與用友網(wǎng)絡(luò)業(yè)績(jī)分析，B站業(yè)績(jī)解讀等話題。

一周資本市場(chǎng)表現(xiàn)盤(pán)點(diǎn)（08.14-08.18）

(資料圖)

上周，A股三大股指中，滬指周跌1.80%，深成指周跌3.24%，創(chuàng)業(yè)板指周跌3.11%。上周，北上資金凈流出163.74億元，環(huán)比上周多流出42.38億元；南下資金凈流入268.95億元，環(huán)比放量46.42億元。行業(yè)偏好上，北上資金增持規(guī)模前三的行業(yè)為軟件開(kāi)發(fā)行業(yè)、通訊設(shè)備行業(yè)與證券行業(yè)；南下資金增持規(guī)模前三的行業(yè)為房地產(chǎn)行業(yè)、銀行行業(yè)與保險(xiǎn)行業(yè)；北上資金上周增持個(gè)股中市值增幅排名前5的，分別是寶馨科技、鹿山新材、通潤(rùn)設(shè)備、新特電氣與紐威數(shù)控；南下資金上周增持個(gè)股中市值增幅排名前5的，分別是碧桂園服務(wù)、碧桂園、中國(guó)平安、小米集團(tuán)與小鵬汽車(chē)。

上周港股的兩大指數(shù)都是下跌的，恒生指數(shù)上周周跌5.89%，恒生科技指數(shù)上周周跌6.22%。

上周美股三大股指均錄得跌幅。道指累計(jì)下跌2.2%，是3月以來(lái)的最大單周跌幅。標(biāo)普500指數(shù)下跌2.1%，為連續(xù)第三周下跌。納指跌2.6%，是自12月以來(lái)首次錄得連續(xù)第三周下跌。

上周，滬深兩市共有8只新股上市，上市當(dāng)日漲幅最大的是8月15日上市的固高科技，漲幅466.67%；港股在上周依然沒(méi)有新股上市。

為何新一代減肥藥GLP-1多肽類藥物如此受歡迎？GLP-1多肽類藥物有哪些特點(diǎn)？

萬(wàn)聯(lián)證券金融產(chǎn)品部經(jīng)理李九駿認(rèn)為，GLP-1多肽類藥物受到歡迎的原因之一就是埃隆馬斯克的“帶貨”，馬斯克服用該類減肥藥后效果很好，作為一位影響力巨大的“超級(jí)網(wǎng)紅”，馬斯克的推薦讓新一代減肥藥的知名度進(jìn)一步提升。其次，這款新型減肥藥是由多肽類藥物與小分子藥物相結(jié)合的，人體更容易吸收，療效也更好。

此外，李九駿指出，小分子藥物的研發(fā)是存在很大壁壘的，不是所有的企業(yè)都能順利研發(fā)出小分子藥物的。因此李九駿認(rèn)為，如果可以有AI的加持，幫助醫(yī)藥企業(yè)分析和匹配大量的數(shù)據(jù)，這對(duì)于小分子藥物等新藥物的研發(fā)來(lái)說(shuō)，是非常有前景的。

海外GLP-1創(chuàng)新藥銷售持續(xù)超預(yù)期，帶來(lái)全球GLP-1藥物研發(fā)行情火熱，我國(guó)的GLP-1藥物研發(fā)情況如何？是否已有上市公司開(kāi)始布局此類業(yè)務(wù)？

李九駿坦言，我國(guó)醫(yī)藥企業(yè)在這類藥物的研發(fā)中與世界一線水平相比還是有一定距離的。談及是否有上市公司已經(jīng)開(kāi)始布局此類藥物，李九駿指出，一個(gè)藥品從布局到上市進(jìn)行銷售，是要經(jīng)過(guò)很長(zhǎng)的時(shí)間的，大概需要5-8年，而且這個(gè)過(guò)程基本是只有投入沒(méi)有回報(bào)的。

李九駿介紹，以前我國(guó)的藥品研發(fā)是以仿制藥為主的。因?yàn)樾》肿宇愃幬锏难邪l(fā)，需要去尋找靶點(diǎn)，而這需要在生物學(xué)和化學(xué)等學(xué)科領(lǐng)域有相當(dāng)深厚的極累與深入的發(fā)展，并且需要非常大的經(jīng)濟(jì)投入，而且這么多的投入也不一定能帶來(lái)直接結(jié)果。此外，在這個(gè)過(guò)程中，還存在著許多風(fēng)險(xiǎn)，也有不少藥物是在最后的臨床階段被發(fā)現(xiàn)不適合上市的，這樣的話，之前的長(zhǎng)期投入就都結(jié)束了。

為了應(yīng)對(duì)這些問(wèn)題，西方的藥物研發(fā)基本上是分批做的，即分階段進(jìn)行外包，比如我國(guó)在2019年到2021年有一些非?；鸨腃RO公司，這些公司主要就是負(fù)責(zé)做創(chuàng)新藥的國(guó)內(nèi)臨床實(shí)驗(yàn)的，因?yàn)橹袊?guó)有全世界最大的病患基礎(chǔ)，

美股制藥巨頭禮來(lái)和諾和諾德憑借不斷創(chuàng)新并成功上市新藥，帶動(dòng)股價(jià)屢創(chuàng)歷史新高，目前創(chuàng)新藥研發(fā)有哪些新趨勢(shì)？“AI+創(chuàng)新藥”概念，在實(shí)際研發(fā)中有哪些應(yīng)用？

李九駿指出，創(chuàng)新藥的研發(fā)新趨勢(shì)就是基因編輯技術(shù)（mRNA），以大家熟知的疫苗為例，如果用基因編輯技術(shù)制作疫苗的話，就可以不再去對(duì)病毒進(jìn)行滅活，但也可以讓人體產(chǎn)生相應(yīng)的病毒抗體，這在前沿性與創(chuàng)新性上都有更大的彈性與發(fā)展空間。

根據(jù)西方一些一流的醫(yī)學(xué)學(xué)術(shù)期刊的預(yù)測(cè)，未來(lái)，由于mRNA的普及，人類有很大概率可以解決一些癌癥性疾病。這些都是醫(yī)療領(lǐng)域的前沿。

談及“AI+創(chuàng)新藥”概念在實(shí)際研發(fā)中的應(yīng)用，李九駿表示，目前AI對(duì)于創(chuàng)新藥的加持作用主要還是體現(xiàn)在減少成本這個(gè)部分，其實(shí)在科研領(lǐng)域，這個(gè)部分并不少見(jiàn)，比如在做原子彈爆炸的時(shí)候，就需要大量的數(shù)據(jù)去推導(dǎo)，創(chuàng)新藥也一樣，大小分子或者靶點(diǎn)的尋找，也需要大量的理論與數(shù)據(jù)來(lái)推演、判斷與發(fā)掘，AI在這部分上的應(yīng)用，是可以減少大量成本的。

創(chuàng)新藥的研發(fā)和上市流程與傳統(tǒng)藥物相比有哪些不同？集采對(duì)于相關(guān)醫(yī)藥企業(yè)推進(jìn)創(chuàng)新藥上市會(huì)有哪些影響？

李九駿指出，其實(shí)仿制藥做起來(lái)也很有難度，僅僅是一個(gè)藥品的外殼都有非常多的專利和技術(shù)存在。以緩釋片為例，有一些藥物是胃吸收的，還有一些是腸吸收的。所以這個(gè)藥物的外殼，或者說(shuō)是膠囊，就非常的重要。因?yàn)槭沁@個(gè)外殼決定了緩釋片最終是被胃吸收，還是到了腸道再溶解，而這點(diǎn)對(duì)于藥物的直接作用和效果是有非常大的影響的。

談及集采帶來(lái)的影響，李九駿表示，有一定的影響，但最終肯定是獲利于民的。首先，創(chuàng)新藥上市后是有保護(hù)期的，所以集采對(duì)于創(chuàng)新藥上市影響不大。對(duì)于仿制藥來(lái)說(shuō)，長(zhǎng)期來(lái)看，集采對(duì)于傳統(tǒng)藥企是利好的。因?yàn)榧墒∪チ肆魍ōh(huán)節(jié)中大部分的人力成本，藥企不再需要醫(yī)藥代表了，區(qū)域性集采之后，醫(yī)院直接消化這部分藥品即可，加上DRG的限制，醫(yī)生也會(huì)盡量選擇使用集采范圍以內(nèi)的藥。

對(duì)于普遍的仿制藥公司而言，集采推動(dòng)了行業(yè)快速向頭部集中的過(guò)程。在這當(dāng)中最早進(jìn)行轉(zhuǎn)型的企業(yè)，會(huì)將省下的流通環(huán)節(jié)費(fèi)用用在拿更多的集采訂單中去，雖然利潤(rùn)變薄了，但由于市場(chǎng)變大了，還是可以生存下去。但對(duì)那些沒(méi)有及時(shí)轉(zhuǎn)換思維的藥企來(lái)說(shuō)，想生存下去就非常艱難了。李九駿總結(jié)道，紛亂的仿制藥戰(zhàn)國(guó)時(shí)代即將結(jié)束，馬上會(huì)進(jìn)入到一個(gè)大一統(tǒng)的頭部藥企階段。

此外，對(duì)于創(chuàng)新藥企業(yè)而言，李九駿表示，長(zhǎng)期來(lái)看是堅(jiān)定里好的，因?yàn)楫?dāng)仿制藥的利潤(rùn)越來(lái)越薄，越來(lái)越多進(jìn)入集采之后，創(chuàng)新藥這塊業(yè)務(wù)就會(huì)成為大家不得不選的一個(gè)選擇。

近期醫(yī)藥板塊波動(dòng)較大，行業(yè)投資邏輯發(fā)生了哪些變化？判斷醫(yī)藥企業(yè)投資價(jià)值有哪些重要指標(biāo)？

李九駿指出，醫(yī)藥行業(yè)在近幾年發(fā)生了天翻地覆的變化，基礎(chǔ)邏輯變化很大。首先，在之前很長(zhǎng)一段時(shí)間里，醫(yī)藥行業(yè)中有一個(gè)頑疾，就是有一部分藥企會(huì)通過(guò)生產(chǎn)一些價(jià)格不低但療效很低的藥物來(lái)謀求利潤(rùn)，想拔除這個(gè)頑疾，是需要相當(dāng)大的魄力和能量的。

為了將醫(yī)生與醫(yī)院的藥品創(chuàng)收分割，非常著名的福建三明醫(yī)改中就提到了對(duì)醫(yī)生實(shí)行年薪制，因?yàn)獒t(yī)生的薪水其實(shí)并不高，大多數(shù)收入來(lái)自于學(xué)科費(fèi)用的支持，年薪制可以有效提升醫(yī)生薪酬。但就在距離福建很近的香港，在招聘有經(jīng)驗(yàn)的醫(yī)生時(shí)，不僅可以通過(guò)香港優(yōu)+人才計(jì)劃來(lái)吸引人才，并且還可以給出40萬(wàn)-60萬(wàn)人民幣的年薪，與這些待遇相比，我們的醫(yī)院或醫(yī)藥企業(yè)是否還有競(jìng)爭(zhēng)力？此外，由于醫(yī)療行業(yè)是一個(gè)信息非常不對(duì)稱的行業(yè)，醫(yī)生知道的要比患者多得多，一但不對(duì)稱就會(huì)有利益存在。所以，要解決以上一系列的問(wèn)題，醫(yī)療行業(yè)也在不斷的積極求索、謀求改變。

包括部分創(chuàng)新藥企業(yè)，其實(shí)也受到了中美利差的影響，因?yàn)楹芏嗥髽I(yè)都持有美元債，這些美元債體現(xiàn)在報(bào)表里就變成了拖累，從而導(dǎo)致一些CRO、CMO企業(yè)的股價(jià)跌幅較大。

因此，整個(gè)行業(yè)的投資邏輯也隨之產(chǎn)生了變化，變得更加精細(xì)與專業(yè)。李九駿建議，大家可以多關(guān)注一些已經(jīng)進(jìn)行了自我變革的頭部藥企，關(guān)注這些企業(yè)的人員結(jié)構(gòu)變化與科技成果的轉(zhuǎn)換進(jìn)程，可能會(huì)提高在醫(yī)藥領(lǐng)域中投資的勝率。

上周大盤(pán)走勢(shì)解析

《鈦度熱評(píng)》主編車(chē)銘德介紹，最早是從8月11日開(kāi)始，一根大陰線破了長(zhǎng)中短均線，5日、10日均線迅速下穿。8月14日止跌，15日、16日回補(bǔ)缺口沒(méi)有成功，市場(chǎng)情緒不足，就存在繼續(xù)下探的動(dòng)力，8月17日下探反彈，但是沒(méi)量，更多是存量資金博弈，8月18日繼續(xù)下探。

隨后，車(chē)銘德對(duì)上周大盤(pán)走勢(shì)進(jìn)行了分析：

這輪下跌，一是7月社融、出口等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超季節(jié)性回落，導(dǎo)致投資者對(duì)復(fù)蘇進(jìn)度的擔(dān)憂；二是北上砸盤(pán)，8月11日跌的太突然，北上凈流出97.02億（凈賣(mài)出123.38億，年內(nèi)首次單日減倉(cāng)超百億），很多投資者都沒(méi)反應(yīng)過(guò)來(lái)，隨著下跌，一部分獲利盤(pán)出逃、還可能觸及了一部分量化的賣(mài)盤(pán)，剩下的被套，覺(jué)得目前處于今年的箱體底部位，加之對(duì)政策的期待，目前惜售，市場(chǎng)交投清淡。

目前核心看兩個(gè)點(diǎn)，一個(gè)是前期低點(diǎn)3150，二是能不能補(bǔ)上3180-3189的缺口，這也是目前主要的壓力位?；匮a(bǔ)缺口，一是需要超預(yù)期的政策利好，吸引增量資金進(jìn)場(chǎng)；二是要有新的板塊能接棒券商大金融。目前，萬(wàn)得券商指數(shù)已經(jīng)是2022年3月以來(lái)的高點(diǎn)了，繼續(xù)上漲的空間不大，市場(chǎng)上漲需要新旗手。上周各種板塊都在輪動(dòng)（旅游、軍工、啤酒、港口等等），但是沒(méi)有能接棒券商的大板塊，基本都是“一日游”，8月17日拉高的機(jī)器人熱度也沒(méi)有延續(xù)，而且板塊體量不夠大。

低成交量背后，投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好也兩極分化，高風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者開(kāi)始交易預(yù)期，因此中小盤(pán)和概念性主題活躍，這也是近期次新股活躍的一個(gè)原因，核心在于“高流動(dòng)性+話題性”。另外IPO有所收緊，7月份，主板、科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板均出現(xiàn)了罕見(jiàn)的零受理，北交所也僅受理了1家，導(dǎo)致新股稀缺，但這部分主要是游資在做，風(fēng)險(xiǎn)高；悲觀者則選擇退出或者流向高確定性的國(guó)企改革、具有避險(xiǎn)屬性的醫(yī)療等賽道。

但這些都沒(méi)法接棒大金融拉動(dòng)指數(shù)回升，目前看，比較有機(jī)會(huì)的還是人工智能和地產(chǎn)，地產(chǎn)要么出臺(tái)超預(yù)期政策，要么需要時(shí)間等市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)回升，但是有資金已經(jīng)開(kāi)始提前布局，近期摩根大通增持了碧桂園1.71億股。其實(shí)本周開(kāi)始，地產(chǎn)是有一定避險(xiǎn)屬性了（有消息說(shuō)政策會(huì)在8月末9月初出臺(tái)）；另外就是人工智能，萬(wàn)得人工智能指數(shù)接近6個(gè)月低點(diǎn)，指數(shù)觸及10月均線，處于重要的牛熊分割點(diǎn)，有異動(dòng)是好事，依舊可以重點(diǎn)關(guān)注。醫(yī)療目前處于低位，但是在下跌過(guò)程中更多呈現(xiàn)出的是防御屬性，并且上周跌破位了，下探過(guò)程中可以關(guān)注。

從5月20日開(kāi)始，上證指數(shù)呈現(xiàn)一個(gè)下降三角形的走勢(shì)，7月25日跳空主要是政治局會(huì)議超預(yù)期利好，7月28日做多情緒進(jìn)一步釋放，大金融和地產(chǎn)權(quán)重股接棒拉升，美聯(lián)儲(chǔ)加息靴子也落地了，但28日之后就后勁不足，7月31日和8月4日持續(xù)收出兩根長(zhǎng)上影線，北上資金也從8月開(kāi)始就持續(xù)賣(mài)出了，8月11日和14日的下跌是補(bǔ)了7月25日的缺口，并且在跌破缺口時(shí)幾乎沒(méi)有遇到什么阻力，所以現(xiàn)在缺口位3178.73開(kāi)始成為新的壓力位，上周五（8月18日）反彈的最高點(diǎn)也就摸到3179.12點(diǎn)，并且整個(gè)形態(tài)繼續(xù)返回到下降三角形之中，目前已經(jīng)跌破下邊線，如果繼續(xù)放量下探，下降三角形形態(tài)就可能確認(rèn)，需要看看是否有回抽以及能否突破下邊線。目前還是要關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)。

此外，車(chē)銘德提出，上周匯率出現(xiàn)下跌壓力，主要是央行“降息“，逆回購(gòu)利率從1.90%下調(diào)至1.80%，MLF從2.65%下調(diào)至2.5%，SLF（隔夜、7天、1個(gè)月）利率均下調(diào)10個(gè)基點(diǎn)。寬松貨幣仍是下半年的主基調(diào)，主要掣肘仍是中美利差帶來(lái)的匯率波動(dòng)，不過(guò)我們有美債，彈藥還夠。央行寬松貨幣，貨幣流向有三個(gè)：第一流向投資，但是投資回報(bào)率提升是中長(zhǎng)期的；二是流向房地產(chǎn)，但是房地產(chǎn)關(guān)乎民生要限制炒作，另外有房子的都是比較富裕的人，財(cái)富增加對(duì)消費(fèi)的邊際效應(yīng)遞減；三是流向股市，通過(guò)提升居民財(cái)富拉動(dòng)消費(fèi)，目前股指常年在3000點(diǎn)徘徊，仍存在上漲空間。所以股市是一個(gè)目前很好的政策著力點(diǎn)。

隨后，車(chē)銘德對(duì)本周大盤(pán)走勢(shì)進(jìn)行了簡(jiǎn)單的預(yù)測(cè)，一種是底部震蕩，企穩(wěn)后拉升，這會(huì)帶來(lái)一個(gè)新的上漲行情，其實(shí)對(duì)股民來(lái)說(shuō)更好；另一種則是向上或者向下突破，核心看量，放量之后確認(rèn)趨勢(shì)。

政策方面，短期市場(chǎng)期待降低印花稅，IPO可以適當(dāng)放緩，鼓勵(lì)回購(gòu)。中長(zhǎng)期：退市機(jī)制常態(tài)化。

證監(jiān)會(huì)有關(guān)負(fù)責(zé)人在8月18日就活躍資本市場(chǎng)、提振投資者信心答記者問(wèn)。目前核心第一是信心，第二才是交易活躍度，有信心了自然就有量了，所以從提振信息的角度來(lái)看，可以關(guān)注以下幾點(diǎn)：

1、降成本方面：降低印花稅，降低證券交易經(jīng)手費(fèi)，實(shí)施融資融券逆周期調(diào)節(jié)，在杠桿風(fēng)險(xiǎn)總體可控的前提下，研究適度降低場(chǎng)內(nèi)融資業(yè)務(wù)保證金比率。

2、保護(hù)中小投資者權(quán)益方面：研究對(duì)于破發(fā)或破凈的上市公司和行業(yè)，適當(dāng)限制其融資活動(dòng)，合理把握IPO、再融資節(jié)奏，完善一、二級(jí)市場(chǎng)逆周期調(diào)節(jié)（要求融資的ROI要能覆蓋發(fā)行價(jià)與凈資產(chǎn)之間的價(jià)差）。

3、提升信心方面：修訂股份回購(gòu)制度規(guī)則，放寬相關(guān)回購(gòu)條件，支持上市公司開(kāi)展股份回購(gòu)。上周有一些集中回購(gòu)，但是體量都不大。

視覺(jué)中國(guó)業(yè)績(jī)解讀

寧澤基金董事、雪球人氣用戶吳吞介紹，視覺(jué)中國(guó)半年報(bào)顯示，版權(quán)保護(hù)收入僅為467.46萬(wàn)元，占比1.26%，這說(shuō)明其實(shí)視覺(jué)中國(guó)也沒(méi)有靠維權(quán)掙很多錢(qián)，而且這些收入基本都來(lái)源于一些小企業(yè)或個(gè)人。對(duì)于中大型企業(yè)，視覺(jué)中國(guó)也不會(huì)徹底撕破臉皮，而是通過(guò)這種形式來(lái)逼迫企業(yè)購(gòu)買(mǎi)圖片庫(kù)，所以視覺(jué)內(nèi)容與服務(wù)業(yè)務(wù)是公司的主要營(yíng)收來(lái)源，占比為99.83%。

今年上半年，視覺(jué)中國(guó)歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)65.72%，看似業(yè)績(jī)很好，然而扣非后凈利潤(rùn)其實(shí)是下滑近20%的。這是由于今年3月視覺(jué)中國(guó)增持了光廠創(chuàng)意，持股比例從30%增至61.6%，半年報(bào)時(shí)并表增加了非經(jīng)常性收益。實(shí)際上這幾年視覺(jué)中國(guó)的毛利率是不斷下降的，2019年毛利率63.1%，今年上半年毛利率只有51.5%。

談及近期視覺(jué)中國(guó)與一位攝影師之間的糾紛，吳吞指出，這個(gè)事可以說(shuō)是“李鬼遇見(jiàn)李逵”了。事情起因是攝影師戴建峰8月15日發(fā)布微博稱，“視覺(jué)中國(guó)”告知其侵權(quán)使用了173張照片，需賠償8萬(wàn)余元。但該攝影師表示，所有照片都是其本人拍攝，并且這些作品從未和視覺(jué)中國(guó)進(jìn)行合作，據(jù)說(shuō)后來(lái)該攝影師還受到了很?chē)?yán)重的威脅。

吳吞介紹，事件發(fā)展的鏈條是：戴建峰將圖片授權(quán)給Stocktrek Images進(jìn)行銷售，Stocktrek Images又將相關(guān)圖片授權(quán)給Getty Images銷售，而視覺(jué)中國(guó)是Getty Images在中國(guó)大陸地區(qū)的獨(dú)家合作伙伴，所以視覺(jué)中國(guó)就間接獲得了其他圖片社的授權(quán)，最終反過(guò)頭來(lái)告攝影師侵權(quán)。

之所以大家反應(yīng)這么大，主要是因?yàn)橐曈X(jué)中國(guó)“吃相太難看了”，維權(quán)之前甚至都沒(méi)有去查一下圖片的原作者是誰(shuí)。視覺(jué)中國(guó)有類似爭(zhēng)議已經(jīng)不是一次兩次了，之前視覺(jué)中國(guó)還曾將國(guó)旗、國(guó)徽的圖片當(dāng)做自己的版權(quán)進(jìn)行售賣(mài)，也引起了市場(chǎng)熱議。

金蝶國(guó)際與用友網(wǎng)絡(luò)業(yè)績(jī)分析

吳吞指出，金蝶國(guó)際上半年的業(yè)績(jī)比用友好，用友比較“慘”，扣非歸母凈利潤(rùn)凈虧損9.4億元，去年同期虧損2億元。這主要有兩個(gè)原因：

一個(gè)是毛利率的下降，今年上半年用友的毛利率是49%，去年同期是57%。另一個(gè)是銷售費(fèi)用持續(xù)增長(zhǎng)，但是總收入沒(méi)漲，這其實(shí)是傳統(tǒng)軟件公司轉(zhuǎn)型SAAS的正常過(guò)程，獲客成本一般呈現(xiàn)一個(gè)波峰式的發(fā)展，因?yàn)橐婚_(kāi)始是把原有傳統(tǒng)客戶直接轉(zhuǎn)化，獲客成本不會(huì)特別高，拓新客之后成本就會(huì)很高，等形成口碑效應(yīng)以及可復(fù)制的模式之后獲客成本又會(huì)有所下降。

吳吞認(rèn)為，毛利率降低主要和客群有關(guān)系。金蝶、用友以及用友旗下的暢捷通，是國(guó)內(nèi)財(cái)務(wù)SAAS的三個(gè)典型性代表。金蝶的中型客群做得好，用友的大型客群做得好，暢捷通則專注中小微企業(yè)客群。

吳吞提到，過(guò)去自己常說(shuō)只做小微企業(yè)客群的SAAS大概率是沒(méi)前途的，因?yàn)镾AAS是長(zhǎng)期主義，往往需要數(shù)年才能實(shí)現(xiàn)回本，然后才開(kāi)始盈利，而國(guó)內(nèi)小微企業(yè)存活率是很低的，很多企業(yè)活不過(guò)三年，所以小微企業(yè)客群在單客戶模型上是跑不通的。但也不是說(shuō)小微企業(yè)就沒(méi)有做的價(jià)值，要看企業(yè)怎么來(lái)定位這類客群，這里不同的行業(yè)是不一樣的?？赡苡械男袠I(yè)和風(fēng)投一樣，少數(shù)小微企業(yè)成長(zhǎng)起來(lái)以后就能創(chuàng)造大量營(yíng)收。也有可能企業(yè)本身就沒(méi)指望小微企業(yè)客戶掙錢(qián)，但小微企業(yè)的存在對(duì)其生態(tài)有巨大貢獻(xiàn)，比如招聘行業(yè)就有明顯的雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，BOSS直聘此前因網(wǎng)絡(luò)安全審查暫停了一年用戶的新增，但因?yàn)楸雀?jìng)爭(zhēng)對(duì)手多了很多小微企業(yè)客戶，所以在這一年間，用戶數(shù)據(jù)依然明顯領(lǐng)先對(duì)手。

吳吞指出，結(jié)合這次用友毛利率的下降，大家也可以看出，大客戶其實(shí)也弊端，就是大客戶更有議價(jià)權(quán)，會(huì)拉低企業(yè)的毛利率。所以僅從客群上看，過(guò)于專注大型客戶或者小微客戶都不是太好。

B站業(yè)績(jī)解讀

吳吞表示，今年年初B站就已經(jīng)明確2023年的財(cái)務(wù)目標(biāo)是“增毛利，減虧損”，如今來(lái)看已經(jīng)頗有成效。2季度，B站毛利潤(rùn)同比增長(zhǎng)66%，毛利率連續(xù)四個(gè)季度持續(xù)提升，從15%提升至23.1%。23Q2凈虧損為9.64億元，較2022年同期收窄51%，一年時(shí)間減虧一半。

B站的大幅減虧一方面源于毛利的增長(zhǎng)，另一方面和降本增效息息相關(guān)。2季度，B站總運(yùn)營(yíng)費(fèi)用同比下降14%，其中特別值得一提的是營(yíng)銷費(fèi)用同比下降22%，營(yíng)銷費(fèi)用已經(jīng)連續(xù)五個(gè)季度實(shí)現(xiàn)同比下降。營(yíng)銷費(fèi)用率17.31%，與Q1的17.36%持平，相比2022年各季度22%+的水平大幅下降。

再來(lái)看用戶數(shù)據(jù)，第二季度，Ｂ站DAU同比增長(zhǎng)15%，ＤAU/MAU達(dá)到29.8%，僅次于2019年Q2的30.2%，創(chuàng)近年新高，日均用戶時(shí)長(zhǎng)94分鐘，也是2季度歷史最高水平。在營(yíng)銷費(fèi)用連續(xù)五個(gè)季度顯著同比下滑的背景下，用戶活躍度不降反升，這充分展現(xiàn)出了Ｂ站強(qiáng)大的自我造血能力及用戶粘性。

從幾個(gè)季度前，Ｂ站就開(kāi)始希望大家將更多的注意力放在DAU而不是MAU上，個(gè)人認(rèn)為這是因?yàn)椋抡具^(guò)去的關(guān)鍵詞是“規(guī)?！保缃竦年P(guān)鍵詞是“利潤(rùn)”。

當(dāng)用戶規(guī)模達(dá)到一定程度后，企業(yè)的獲客成本必定會(huì)越來(lái)越高，營(yíng)銷投放ROI必定是越來(lái)越低的。舉個(gè)例子，假設(shè)一家公司的目標(biāo)客群是女大學(xué)生，那么在女子學(xué)院、空乘專業(yè)或藝術(shù)專業(yè)，就可以非常容易的獲客。但把這些容易的客都獲取完之后，還要把規(guī)模做大應(yīng)該怎么辦？這時(shí)就只能【破圈】了，因此適度破圈很有必要，因?yàn)橐?guī)模決定著未來(lái)營(yíng)收、盈利的上限。

Ｂ站現(xiàn)在就屬于適度破圈，當(dāng)前更重要的是在這個(gè)基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)商業(yè)價(jià)值的轉(zhuǎn)化，而不是為了４億MAU的目標(biāo)，硬著頭皮去獲客。DAU相比MAU更貼近忠實(shí)用戶這一標(biāo)簽，也更具商業(yè)價(jià)值，所以Ｂ站如今才對(duì)其如此重視。

最后，吳吞談到了B站的廣告業(yè)務(wù)。廣告業(yè)務(wù)具備高毛利的特點(diǎn)，是B站接下來(lái)減虧的關(guān)鍵，盡管游戲業(yè)務(wù)毛利也很高，但是經(jīng)歷過(guò)很長(zhǎng)一段時(shí)間的青黃不接還有版號(hào)限制，最近又發(fā)行延期（這也是B站本次調(diào)低全年指引的原因之一），所以游戲業(yè)務(wù)還需要更多時(shí)間。廣告業(yè)務(wù)是當(dāng)前重點(diǎn)。

第二季度，B站廣告收入同比增長(zhǎng)36%，超過(guò)行業(yè)增速，主要有以下幾個(gè)原因：

1、618戰(zhàn)績(jī)帶動(dòng)。Ｂ站今年首次參與“618”，“618”期間電商行業(yè)（包括交易）的廣告收入同比增長(zhǎng)超過(guò)200%。

2、Ｂ站堅(jiān)持做大開(kāi)環(huán)生態(tài)。閉環(huán)電商（內(nèi)容平臺(tái)做自己的電商）和電商平臺(tái)合作時(shí)很難把自營(yíng)電商和合作電商一碗水端平，而B(niǎo)站和淘寶、京東等電商平臺(tái)只有合作關(guān)系，沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。

3、廣告基建完善，“一橫一縱”。

4、視頻帶貨產(chǎn)品引入社區(qū)，“藍(lán)鏈”。

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