前言：

農(nóng)產(chǎn)品的定價正初步脫離傳統(tǒng)的研究范式，農(nóng)業(yè)對各個國家發(fā)展中的“壓艙石”地位、在大國博弈中的戰(zhàn)略籌碼作用日益凸顯，基于全球視角研究農(nóng)業(yè)經(jīng)濟問題的重要性與日俱增。

有限全球化下，全球的農(nóng)業(yè)分工擱置，體現(xiàn)為進(jìn)口依賴國要求供應(yīng)韌性，資源國要求更高回報——印尼進(jìn)一步抬高棕櫚油的出口稅后，阿根廷將豆油和豆粕的出口稅率提高至33%，直至12月31日。進(jìn)口國的保供焦慮也同樣向出口國傳遞。

俄羅斯、烏克蘭、摩爾多瓦、匈牙利、印尼、阿根廷和塞爾維亞在內(nèi)的越來越多的國家限制農(nóng)產(chǎn)品(000061)出口，全球糧食貿(mào)易保護(hù)主義正在抬頭。

在下一個“10年”級別的周期中，我們將經(jīng)歷全新的農(nóng)業(yè)視角的變遷。也許這個時代越是成功的投資者，將越是難以適應(yīng)下一個時代。

豆粕：中國現(xiàn)實最緊缺的時點已至

數(shù)據(jù)來源：中信建投期貨

華北市場豆粕現(xiàn)貨已經(jīng)突破5000元每噸，這是筆者EXCEL庫里沿海豆粕現(xiàn)貨價格的新高。但產(chǎn)業(yè)的悲喜并不相通，上游種植利潤紅火，美豆2022年新季種植成本預(yù)估為470美元/英畝（來源：Breakeven yields， prices for 2022 Southern row crops，Brad Haire | Feb 18， 2022），下游生豬養(yǎng)殖步入深度虧損。關(guān)于豆粕現(xiàn)貨新高的背景：現(xiàn)實和預(yù)期都足夠強勢。

未來我們?nèi)耘f有相當(dāng)多的強預(yù)期：

1、美國氣候預(yù)測中心的氣象預(yù)報顯示，從目前到6月期間大平原大部分地區(qū)將持續(xù)干旱。

2、美豆新季種植面積被玉米和小麥擠占。

3、美豆的出口及壓榨的樂觀預(yù)期。

當(dāng)下的強現(xiàn)實：

A、3月大豆到港不足的現(xiàn)實暴露在壓榨量上，本周周度壓榨僅130萬噸，下周也僅僅預(yù)期132萬噸。過去5年的同期均值為160萬噸。

數(shù)據(jù)來源：中信建投期貨

B．南美產(chǎn)量被繼續(xù)下調(diào)，較三個月前降低3000萬噸有余

巴西（CONAB）：截至3月12日，巴西2021/22年度大豆收獲進(jìn)度達(dá)到63.1%，上年同期48.6%。AgRual預(yù)計本季大豆產(chǎn)量1.228億噸，此前USDA預(yù)估為1.27億噸。

巴拉圭油籽種植戶協(xié)會（APS）：最初預(yù)期大豆產(chǎn)量將達(dá)到1000萬噸，但是隨著收獲基本結(jié)束，大豆產(chǎn)量估計不超過300萬噸，比最初預(yù)期減少七成。

布宜諾斯艾利斯谷物交易所預(yù)估，阿根廷2021/22年度產(chǎn)量將達(dá)到4200萬噸。

C．南美9月之后喪失出口能力，全球買家擠兌大豆

數(shù)據(jù)來源：中信建投期貨

D．俄烏沖突加速推進(jìn)農(nóng)作物情緒，美豆主連升高至1759.25階段新高。

E．植物油階段性走弱，豆粕被動獲得估值提升，主力合約M2205創(chuàng)下本輪豆粕反彈的階段性新高。

數(shù)據(jù)來源：中信建投期貨

未來困擾市場的有兩大關(guān)鍵問題：1、極端基差下的期現(xiàn)回歸，2．基差由強轉(zhuǎn)弱條件下的期貨表現(xiàn)。

多頭觀點是已經(jīng)是明牌，從基本面上，我們?nèi)跃S持對豆粕的多頭看法。但價值估算上看，俄烏沖突事件對在美豆05至少有50美分的升水，在近月海運費上也有100美分升水。更值得我們關(guān)注的是未來4月之后的龐大到港，這讓當(dāng)下的現(xiàn)貨基差走弱幾乎是確定性的。

目前沿海豆粕現(xiàn)貨基差650-850元每噸，盤面4250，現(xiàn)貨4800-5050，這形成了重要的沖突：多頭看強現(xiàn)實，空頭看基差反轉(zhuǎn)。我們認(rèn)為，未來困擾市場的有兩大關(guān)鍵問題：1、極端基差下的期現(xiàn)回歸，2．基差由強轉(zhuǎn)弱條件下的期貨表現(xiàn)。

5月很可能是階段性的基差拐點——4月到港有望強勁增長

結(jié)合多方數(shù)據(jù)，我們預(yù)估2月份中國大豆進(jìn)口量為440萬噸，環(huán)比減少43%，同比減少22%。3月份大豆進(jìn)口預(yù)計520萬噸。4月份中國的大豆進(jìn)口將強勁增長，迄今為止，從巴西和美國港口裝運730萬噸大豆的貨輪，并將于4月份抵達(dá)中國。

這一點已經(jīng)在現(xiàn)貨的基差報價中有所體現(xiàn)，目前華北市場現(xiàn)貨基差為830元每噸左右，而4月基差當(dāng)下的報價已經(jīng)降至500元每噸以下，6-9月基差進(jìn)一步下降至200-300元每噸。

因此我們很可能已經(jīng)比較接近國內(nèi)豆粕現(xiàn)貨基差的拐點，在現(xiàn)貨走弱的趨勢下，期貨的表現(xiàn)或者說基差的收斂形式是我們值得關(guān)注的關(guān)鍵問題。為此，我們復(fù)盤了三段基差下行的周期：

數(shù)據(jù)來源：中信建投期貨

對此我們大致有以下幾點歸納：

1、基差的盛極轉(zhuǎn)衰，同樣意味著期貨的現(xiàn)實轉(zhuǎn)弱，初期大概率伴隨著期貨的走弱。

2、期貨走弱的幅度低于現(xiàn)貨，以修復(fù)基差。

3、在基差走弱的局面下，5-9價差反共識地仍偏正套。

未來惡劣天氣的不可證偽性是播種期的重要倚仗，我們保持向上的看法，但未來1個月市場或交易對基差逐步走弱的擔(dān)憂，若有大幅回調(diào)，仍建議做多頭試倉。

附：Breakeven yields， prices for 2022Southern row crops 2022年美國南部作物盈虧平衡單產(chǎn)和價格

關(guān)于2022年美國種植季作物種植成本，美國花生研究所蘭博博士做了如下總結(jié)：

Combining data for total cost and variablecost for each crop from the two respective university budgets， Lamb（Marshall C Lamb （PhD） NationalPeanut Research Laboratory Supervisory Research Food Technologist） determined：

For non-irrigated corn， the breakeven yieldwas 99 bushel per acre average with a breakeven price of $6.88 per bushel．

For irrigated corn， the breakeven yield was198 bushel per acre average with a breakeven price of $5.88．

For non-irrigated cotton， the breakevenyield was 753 pounds per acre average with a breakeven price of $1.13 perpound．

For irrigated cotton， the breakeven yieldwas 990 pounds per acre average with breakeven price of 93 cents per pound．

For non-irrigated soybeans， the breakevenyield was 31 bushels per acre average with a breakeven price of $14.31 per bushel．

For irrigated soybeans， the breakeven yieldwas 45 bushels per acre average with a breakeven price of $10.46 per bushel．

For non-irrigated peanuts， the breakevenyield was 3，608 pounds per acre average with a breakeven price of $531 per ton．

For irrigated peanuts， the breakeven yieldwas 4，525 pounds per acre average with a breakeven price of $481 per ton．

關(guān)鍵詞： 中信建投期貨