一

這是詭異的時(shí)代，也是劇變的時(shí)代;年中，投資者再次見證“虎年虎變”之裂度。

全球經(jīng)濟(jì)正處于十字路口，而每一種經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象的背后或結(jié)果，其實(shí)質(zhì)都是民生，包括社會(huì)、政局問題。2022年7月8日，日本前首相安倍晉三被槍殺;前一天，英國首相約翰遜宣布辭職，加之OPEC秘書長(zhǎng)巴爾金多意外離世;國際秩序悄然裂變。

這個(gè)時(shí)候，“衰退交易”與“復(fù)蘇交易”正在不同的經(jīng)濟(jì)周期中同步演繹。投資人快瘋了!經(jīng)濟(jì)學(xué)家、分析師們的預(yù)測(cè)與判斷往往被市場(chǎng)無情打臉——以為的大跌尚未破位，共識(shí)的獨(dú)立行情仍會(huì)調(diào)整波動(dòng)。

“一定程度上進(jìn)入了衰退，但并未完全進(jìn)入衰退……”就在經(jīng)濟(jì)學(xué)家們努力用“衰退交易”去解釋美國股市上半年走勢(shì)之時(shí)，由于37.2萬的美國6月新增非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)大超預(yù)期，所謂“衰退預(yù)期”似乎又可以歇歇了?

不過，美元指數(shù)依然在瘋漲，歐元跌至幾乎與美元平價(jià);俄烏沖突，衰退隱憂背景下，4月就拉響的匯市風(fēng)暴尚未平息。

所謂“衰退交易”是指：美元升值與油價(jià)下滑、美國國債收益率下降、企業(yè)信貸利差擴(kuò)大等同時(shí)發(fā)生。

7月11日(周一)盤中，美元指數(shù)升破108; 歐元兌美元報(bào)1.0043; 離岸人民幣CNH報(bào)6.7228; 美國10年期國債收益率報(bào)2.982(-3.38%)，美國2年期國債收益率報(bào)3.059(-1.79%);二者再次倒掛;衰退“鬼故事”并沒有結(jié)束;國際油價(jià)還在下跌，美原油報(bào)92.7(-0.62%)美元 /盎司，布倫特原油報(bào)106.64(-0.36%)美元 /盎司。

同時(shí)，就在分析師們集體判斷下半年的A股將持續(xù)向好，走出獨(dú)立行情，堪稱“復(fù)蘇交易”時(shí)，11日，A股三大指數(shù)均收跌，滬指、深證成指、創(chuàng)業(yè)板指分別報(bào)收3313.58(-1.27%)、12617.23(-1.87%)、2767.46(-1.78%)。

“剛發(fā)布的6月通脹數(shù)據(jù)略超2.4%的預(yù)期，加上技術(shù)性回調(diào)，股市下跌，也有對(duì)通脹抬升的憂慮，以及擔(dān)心流動(dòng)性收緊。”一位資深私募人士稱。

他分析，央行已經(jīng)連續(xù)6、7個(gè)工作日超低量30億逆回購，很多人覺得這是逐漸收緊流動(dòng)性的信號(hào)。不過，銀行間利率這幾天還在下降，流動(dòng)性寬松局面并沒有改變。但是，對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)來講，很多時(shí)候交易的是預(yù)期，感覺預(yù)期不好，會(huì)提前交易。

7月9日公布的6月份CPI、PPI環(huán)比持平，同比繼續(xù)上漲。國家統(tǒng)計(jì)局城市司高級(jí)統(tǒng)計(jì)師董莉娟解讀，從環(huán)比看，CPI由上月下降0.2%轉(zhuǎn)為持平。從同比看，CPI上漲2.5%，漲幅比上月擴(kuò)大0.4個(gè)百分點(diǎn)，主要是去年基數(shù)走低所致。PPI同比上漲6.1%。

中郵證券預(yù)計(jì)，下半年物價(jià)將繼續(xù)上行，CPI高點(diǎn)可能會(huì)突破4%，春節(jié)后有望回落，明年上半年在3.5%附近高位震蕩。此外，下半年物價(jià)上漲壓力，將對(duì)貨幣政策產(chǎn)生制約，貨幣政策全年將呈現(xiàn)“前松后緊”趨勢(shì)。

7月11日，中國央行公布的6月社融數(shù)據(jù)大超預(yù)期(創(chuàng)歷史同期最高)，如2022年6月新增人民幣貸款2.81萬億，預(yù)期2.44萬億，去年同期2.12萬億;新增社融5.17萬億，預(yù)期4.65萬億，去年同期3.7萬億;社融增速10.8%，前值10.5%;M2同比11.4%，預(yù)期10.8%，前值11.1%;M1同比5.8%，前值4.6%。

這甚至被專家視為A股回調(diào)后的一場(chǎng)“及時(shí)雨”，因?yàn)樾碌慕鹑跀?shù)據(jù)昭示經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇好于預(yù)期。

國盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊園分析，信貸社融規(guī)模大超預(yù)期，結(jié)構(gòu)也明顯改善，企業(yè)貸款、地方債多發(fā)、地產(chǎn)回暖是主貢獻(xiàn)，進(jìn)一步指向經(jīng)濟(jì)處于反彈期。往后看，信貸社融高增的持續(xù)性有待觀察，緊盯4大擾動(dòng)：核心一二線松地產(chǎn)進(jìn)展;補(bǔ)資金缺口的增量政策進(jìn)展;城投融資擴(kuò)張進(jìn)展;疫情演化。

他同時(shí)提示，央行連續(xù)30億縮量逆回購，不用過分解讀，貨幣政策未到轉(zhuǎn)向的時(shí)候，降準(zhǔn)降息仍可期。

“久違的融資結(jié)構(gòu)改善。”華西證券認(rèn)為。6月社融、信貸數(shù)據(jù)較為靚麗，不僅總量高于預(yù)期，結(jié)構(gòu)也出現(xiàn)了久違的改善?？偭康男迯?fù)以及結(jié)構(gòu)的改善，反映了前期一系列穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地生效帶動(dòng)的實(shí)體融資需求的好轉(zhuǎn)。

往后看，華西證券分析，伴隨新增專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度接近尾聲，將會(huì)導(dǎo)致政府債券對(duì)社融的拉動(dòng)作用有所減弱。但是，隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能的不斷修復(fù)，實(shí)體融資需求會(huì)增加;新的增量政策落地，包括政策性銀行加大信貸投放等，信貸將保持穩(wěn)健擴(kuò)張。全年社融增速有望在10.3%-10.5%，從與GDP增速匹配關(guān)系看，仍較為充裕。

而信貸結(jié)構(gòu)改善的同時(shí)，東吳證券認(rèn)為，也要看到，6月M2與社融同比增速差與上月持平，未見改善，資金淤積、空轉(zhuǎn)擔(dān)憂依然存在。其邏輯是：雖然本月M1與M2 剪刀差有所縮窄，但仍在5.6%的較高水平。

另據(jù)野村證券中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陸挺分析，6月信貸增長(zhǎng)的動(dòng)力來自于更好的需求和政策推動(dòng)。

具體而言，6月信貸數(shù)據(jù)較5月有明顯增長(zhǎng)，主要是受新增企業(yè)中長(zhǎng)期貸款激增的推動(dòng)，陸挺認(rèn)為，這表明國有企業(yè)和地方政府在投資方面有所推動(dòng)，而新增家庭中長(zhǎng)期貸款也增加了3120億元，與6月新房銷售的復(fù)蘇相一致。然而，由于地方政府在6月底前完成了其年度發(fā)行配額，短期貸款和地方政府銀行的凈融資激增，這也意味著實(shí)際信貸需求可能沒有那么強(qiáng)烈。

“我們還注意到，7月份的新房需求再次轉(zhuǎn)弱。而近期散點(diǎn)疫情的反彈和管控措施的回歸可能會(huì)在7月再次抑制私營(yíng)部門的信貸需求。”野村證券分析。

“復(fù)蘇交易”來看，招商宏觀張靜靜團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，無論是5月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)還是資本市場(chǎng)表現(xiàn)，都預(yù)示三季度中國經(jīng)濟(jì)仍處于政策逐步見效、微觀主體兼顧防疫與發(fā)展的復(fù)蘇進(jìn)程。但接下來有三項(xiàng)沖擊不得不需要應(yīng)對(duì)：一是全球通脹持續(xù)高位，歐美同時(shí)收緊貨幣，這會(huì)對(duì)全球總需求與金融市場(chǎng)穩(wěn)定性形成沖擊。其次是下半年國內(nèi)CPI將突破3.0%，這雖然不會(huì)影響穩(wěn)增長(zhǎng)的政策方向，但可能形成政策空間受制的預(yù)期。再者是國內(nèi)政策應(yīng)出盡出，但由于疫情多點(diǎn)散發(fā)，政策時(shí)滯會(huì)有所延長(zhǎng)，尤其是房地產(chǎn)、消費(fèi)等恢復(fù)緩慢。綜合考慮當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)顯著低于潛在水平，正處于內(nèi)生的修復(fù)過程;同時(shí)政策目標(biāo)極其堅(jiān)定、力度應(yīng)出盡出、堅(jiān)持以我為主，預(yù)計(jì)沖擊并不能改變復(fù)蘇趨勢(shì)。即便艱難、分化，那也是復(fù)蘇趨勢(shì)，趨勢(shì)決定市場(chǎng)走向。

其畫外音或是，復(fù)蘇趨勢(shì)下，市場(chǎng)走向不變，值得期待。事實(shí)上，上半年彼此走出了這樣一條曲線：中國經(jīng)濟(jì)承壓下行vs美國經(jīng)濟(jì)繁榮后期(1-3?4月)—中國經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇向上vs美國或全球經(jīng)濟(jì)下滑(5?6月)。當(dāng)下，與之對(duì)應(yīng)則是：衰退交易VS復(fù)蘇交易。

二

反觀“衰退交易”，市場(chǎng)可能錯(cuò)判非農(nóng)數(shù)據(jù)之外，業(yè)界分析越來越多指標(biāo)預(yù)示美國經(jīng)濟(jì)或?qū)⑾萑胨ネ恕?/p>

美國亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)密切關(guān)注的指標(biāo)GDP即時(shí)預(yù)測(cè)顯示，美國經(jīng)濟(jì)二季度GDP將收縮2.1%，較此前的預(yù)測(cè)值-1%大幅下修。

美國商務(wù)部公布的最終數(shù)據(jù)顯示，美國一季度實(shí)際GDP年化季率下降1.6%，較此前的修正值-1.5%和初值-1.4%進(jìn)一步下調(diào)。一季度核心PCE物價(jià)指數(shù)終值被上修至5.2%，突顯通脹壓力依然巨大。與此同時(shí)，一季度個(gè)人消費(fèi)支出漲幅被大幅下調(diào)至1.8%，遠(yuǎn)低于此前市場(chǎng)預(yù)期及修正值3.1%。

7月11日，美股道指、納指、標(biāo)普500分別報(bào)收31173.84(-0.52%)、11372.60(-2.26%)、3854.43(-1.15%)。VIX恐慌指數(shù)報(bào)26.17, 漲幅6.21%。即全球高通脹、衰退陰霾，包括糧食、能源等危機(jī)交織于一體而引發(fā)的國際秩序混亂狀態(tài)下，這一交易日的A股、美股均走跌，再次同頻共振。

的確，“金融市場(chǎng)不時(shí)會(huì)有出人意料的走勢(shì)，比如美元最近幾周爆發(fā)強(qiáng)大上漲動(dòng)力，上周飆升逾2%。”FXTM富拓高級(jí)研究分析師LukmanOtunuga分析，美元漲勢(shì)如虹的主要原因在于美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)前置的加息路徑加劇了全球經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂，投資者蜂擁避險(xiǎn)，美元作為全球儲(chǔ)備貨幣受到追捧。此外，歐洲天然氣危機(jī)升級(jí)，歐元持續(xù)走弱，也提振了美元走勢(shì)。

Lukman Otunuga解讀，非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)強(qiáng)勁強(qiáng)化了市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)7月繼續(xù)大幅加息的預(yù)期。勞動(dòng)力市場(chǎng)緊俏加之通脹可能繼續(xù)沖高，為美元帶來有力支持。本周最大的焦點(diǎn)是6月CPI，能源、食品和住房全方位推升物價(jià)，市場(chǎng)預(yù)測(cè)CPI增速將從5月份的8.6%加速至8.9%，為2%目標(biāo)水平的4倍多，預(yù)計(jì)核心CPI同比降至略低于6%，環(huán)比上漲0.6%。

世界銀行預(yù)測(cè)局局長(zhǎng)兼首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家阿伊汗·高斯認(rèn)為，世界經(jīng)濟(jì)正在一片未知的水域航行，繼續(xù)面臨一系列可能引發(fā)動(dòng)蕩的沖擊。

根據(jù)世界銀行的最新預(yù)測(cè)，在從衰退過渡到初步復(fù)蘇之后，世界經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)將經(jīng)歷80多年來最大幅度的減速。全球增長(zhǎng)預(yù)計(jì)將從2021年的5.7%降至2022年的2.9%。

高斯與世界銀行預(yù)測(cè)局高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家葉卡捷琳娜·瓦沙克馬澤撰文指出，更多負(fù)面沖擊將使全球經(jīng)濟(jì)有更大可能進(jìn)入一個(gè)低增長(zhǎng)、高通脹的時(shí)期。上世紀(jì)70年代，為了走出這種“滯脹”，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的央行大幅提高利率，從而引發(fā)了全球經(jīng)濟(jì)衰退和新興市場(chǎng)及發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的一系列金融危機(jī)。“這條狹窄的復(fù)蘇之路是對(duì)全球經(jīng)濟(jì)韌性的又一次考驗(yàn)。”

往往，年中之際亦是復(fù)盤展望之時(shí)。“通脹&經(jīng)濟(jì)衰退”“美股走熊，A股回升”堪稱近期全球市場(chǎng)的關(guān)鍵詞或高頻詞。

如果說，普遍共識(shí)是上半年以“上漲”收尾，下半年又以“下跌”開局的A股依然保持向好趨勢(shì);那么，近期走勢(shì)幾乎反向的美股則是——上半年以“大跌”收尾，下半年以“收漲”開局，且充滿不確定性。

實(shí)際上，4月中下旬之后的A勢(shì)如破竹，強(qiáng)勢(shì)反彈;美股則走熊。這是因?yàn)?月至今，美股幾乎在上演同樣的故事：通脹+緊縮;但二次探底修復(fù)背景下，A股卻走出了一個(gè)“U”字，4月下旬以來，累計(jì)上漲14%，美股則累計(jì)下跌11%。

資深人士分析，美聯(lián)儲(chǔ)政策開始關(guān)注衰退之時(shí)，才是美股見底之際。美東時(shí)間7月6日公布的會(huì)議紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲(chǔ)官員承認(rèn)加息可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放慢，但認(rèn)為，要避免高通脹變得根深蒂固，加息時(shí)間可能需要持續(xù)更久。并確認(rèn)，聯(lián)儲(chǔ)將在本月的會(huì)議上討論是繼續(xù)加息75個(gè)基點(diǎn)，還是將力度放緩到50個(gè)基點(diǎn)。

接下來，本周財(cái)經(jīng)日歷上，一系列即將公布的數(shù)據(jù)/事件或?qū)_動(dòng)市場(chǎng)與投資情緒，備受關(guān)注的莫過于本周五揭曉的密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)，Lukman Otunuga預(yù)計(jì)維持在低位，股市下滑、生活成本上升挫傷消費(fèi)者信心;以及當(dāng)周最后一天，將迎來中國二季度GDP數(shù)據(jù)。

或許，當(dāng)世界經(jīng)濟(jì)駛?cè)胛粗I(lǐng)域時(shí)，不同經(jīng)濟(jì)周期中，同步發(fā)生的衰退交易或復(fù)蘇交易并不意味著誰可以真正獨(dú)善其身。

關(guān)鍵詞： 世界經(jīng)濟(jì) 復(fù)蘇交易 衰退交易 世界銀行