【資料圖】

22Q3 公司實現(xiàn)營收74.71 億元（YoY-1.6%），Non-GAAP 凈利潤1.87 億元，連續(xù)3 個季度實現(xiàn)Non-GAAP 凈利潤層面盈利。22Q3 公司會員付費略有下滑，廣告業(yè)務承壓，主要系宏觀經(jīng)濟相對偏弱、內(nèi)容排播延后等因素導致。我們認為在降本增效持續(xù)推動下，公司盈利能力有望進一步改善，建議關注后續(xù)融資進展。維持“增持”評級?！　?公司踐行“冷靜增長”戰(zhàn)略，Non-GAAP 凈利潤連續(xù)3 個季度盈利。收入及成本方面，22Q3 公司實現(xiàn)營收74.71 億元（YoY-1.6%），實現(xiàn)營業(yè)成本57.05億元（YoY-18.8%），其中內(nèi)容成本43 億元（YoY-18.9%），對應毛利率23.6%（ YoY+16.2pcts ） 。費用方面， 公司銷售、行政及一般費用率12.9%（YoY-3.5pcts），研發(fā)費用率7.4%（YoY-1.6pcts）。利潤方面，公司歸母凈利潤-3.96 億元（21Q3 為-17.30 億元）；Non-GAAP 凈利潤1.87 億元（21Q3為-13.99 億元），對應Non-GAAP 凈利率2.5%（YoY+20.9pcts），Non-GAAP凈利潤連續(xù)3 個季度盈利，兌現(xiàn)降本增效預期。融資及負債方面，截至22Q3末，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、受限制現(xiàn)金及短期投資合計余額50.5 億元，流動負債科目下一年內(nèi)需償付的可轉(zhuǎn)債余額85.2 億元，公司在債務端仍有一定壓力，關注后續(xù)融資進展情況?！　?會員付費略有下滑，廣告業(yè)務承壓，內(nèi)容分發(fā)及其他收入大幅增長。會員付費方面，22Q3 愛奇藝實現(xiàn)會員收入42.11 億元（YoY-1.8%，QoQ-1.7%），會員付費業(yè)務下滑的原因系內(nèi)容上線延期、5~7 月局部疫情反復導致付費意愿下降、營銷獲客活動同比收縮；日均付費用戶數(shù)1.01 億（同比減少370 萬，環(huán)比增加270 萬）；月均單用戶收入ARM 13.9 元（YoY+1.8%，QoQ-4.3%），ARM 環(huán)比回落主要系暑期促銷所致。在線廣告方面，22Q3 實現(xiàn)收入12.47 億元（YoY-24.9%，QoQ+4.5%），同比下滑主要系宏觀經(jīng)濟和消費偏弱導致廣告主投放意愿下降。內(nèi)容分發(fā)方面，22Q3 公司實現(xiàn)收入7.30 億元（YoY+16.4%，QoQ+52.3%），三季度優(yōu)質(zhì)內(nèi)容上線帶動內(nèi)容分發(fā)業(yè)務提升。其他業(yè)務方面，22Q3 實現(xiàn)營收12.84 億元（YoY+26.7%，QoQ+83.8%），主要系第三方合作取得一定進展，未來IP 衍生品業(yè)務有望繼續(xù)增長?！　?頭部劇集逐步上線，看好后續(xù)內(nèi)容儲備。從劇集播放來看，22Q3 愛奇藝上線頭部劇集項目《蒼蘭訣》（獨播）、《罪罰》（獨播）、《玫瑰之戰(zhàn)（2022）》　?。ㄆ床ィ┑取８鶕?jù)云合數(shù)據(jù)，22Q3 愛奇藝劇集正片有效播放量279 億次（YoY-2%，QoQ+8%），播放量居視頻平臺首位。Top10 劇集播放量項目中，愛奇藝占5 席（含拼播）。從綜藝播放來看，22Q3 愛奇藝頭部綜藝包括《中國說唱巔峰對決》、《萌探探探案第2 季》等。根據(jù)云合數(shù)據(jù)，22Q3 愛奇藝綜藝正片播放量22 億次（YoY-22%），下滑較為明顯。從內(nèi)容儲備來看，《唐朝詭事錄》、《請君》等10 月播放成績優(yōu)秀，《風吹半夏》、《浮圖緣》等重磅劇集有望于Q4 開播。我們看好愛奇藝以垂類頭部內(nèi)容打造平臺調(diào)性的運營策略。　　 優(yōu)化組織結構與內(nèi)容采購，降本增效策略下盈利加速好轉(zhuǎn)。根據(jù)云合數(shù)據(jù)，愛奇藝22Q3 上新劇集數(shù)量39 部（同比減少7 部），上新綜藝25 部（同比減少6 部），內(nèi)容供給優(yōu)化幅度較大。我們預計公司2022 年內(nèi)容成本有望降至175億元（YoY-15.7%），占營收比重60.4%（YoY-7.5pcts）。隨著自制內(nèi)容占比提升以及內(nèi)容評估體系的完善，公司經(jīng)營效率改善有望加速兌現(xiàn)。　　 風險因素：融資困難導致現(xiàn)金流斷裂風險；內(nèi)容審查、排播及表現(xiàn)不及預期風險；人才流失風險；藝人藝德問題造成項目上線受阻風險；局部疫情反復超預期對公司內(nèi)容生產(chǎn)帶來的風險。　　 投資建議：我們預計公司會員數(shù)維持平穩(wěn)增長，會員價格體系有望階梯性調(diào)升。　　隨著平臺持續(xù)推動降本增效策略，內(nèi)容成本有望逐步優(yōu)化。我們調(diào)整2022~24EGAAP 凈利潤預測至-4.31/7.09/10.73 億元（前預測值為0.30/6.52/10.26 億元），主要反映22Q3 公允價值變動、匯兌損益等非經(jīng)營費用對2022 年GAAP 凈利潤的影響。估值方面，我們預計公司2023 年實現(xiàn)GAAP 凈利潤扭虧，并在2025年優(yōu)化至穩(wěn)定盈利能力水平。我們預測公司2025E GAAP 凈利潤16.70 億元，考慮到公司債務狀況帶來一定不確定性，基于謹慎考慮，給予公司2025E PE17x（根據(jù)彭博一致預期，Netflix 進入平穩(wěn)階段后兩年PE~25x），對應2025E目標市值40 億美元，按12%折現(xiàn)率對應2023 年目標市值32 億美元，目標價3.7 美元/ADR，維持“增持”評級?！久庳熉暶鳌勘疚膬H代表第三方觀點，不代表和訊網(wǎng)立場。投資者據(jù)此操作，風險請自擔。

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