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華魯恒升是國(guó)內(nèi)煤化工龍頭，新老基地資本開(kāi)支加速，轉(zhuǎn)型兩新賽道全球能源成本高企，國(guó)內(nèi)煤化工成本穩(wěn)定性強(qiáng)，華魯恒升是國(guó)內(nèi)煤化工行業(yè)龍頭，依靠低成本戰(zhàn)略穿越周期，2020 年以來(lái)公司資本開(kāi)支提速，積極從基礎(chǔ)化工原料轉(zhuǎn)入新能源+新材料賽道?？紤]公司產(chǎn)品需求偏弱，成本端煤炭?jī)r(jià)格仍處高位，我們下調(diào)公司22-24 年產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格假設(shè)，下調(diào)公司22-24年 EPS 預(yù)測(cè)值為3.23/3.51/4.65 元（前值為3.30/3.57/5.07 元），結(jié)合可比公司估值水平（22 年Wind 一致預(yù)期平均12XPE），考慮公司產(chǎn)能擴(kuò)張加速，給予22 年估值為13 倍PE，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至41.99 元（前值為39.6 元，基于22 年12 倍PE），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。　　以低成本為茅，2010 年以來(lái)ROE 底部抬升，超額優(yōu)勢(shì)顯著煤化工行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，公司以低成本戰(zhàn)略為茅實(shí)現(xiàn)突圍。回顧 2010-2021年三輪景氣底，公司底部?jī)衾侍嵘?.3pct 至13.7%（2010VS2020），底部ROE 提升6.3pct 至11.6%（2010VS2020）。橫向?qū)Ρ?，華魯恒升2010年以來(lái)平均凈利率/ROE 分別為12.7%/14.4%，較煤化工行業(yè)均值分別高6.9/12.8pct，超額優(yōu)勢(shì)顯著。我們認(rèn)為公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)主要源于對(duì)煤化工技術(shù)和工藝的深刻理解，以持續(xù)技改和精益管理為依托，以利益共享的激勵(lì)機(jī)制為抓手，形成“企業(yè)價(jià)值最大化”的管理文化，不斷提升競(jìng)爭(zhēng)力?！　　把a(bǔ)鏈”與“轉(zhuǎn)型”并舉，大力發(fā)展化工新材料及新能源材料18 年以來(lái)，公司加速轉(zhuǎn)型化工新材料及新能源材料供應(yīng)商。新材料板塊，公司陸續(xù)投產(chǎn)包括己二酸、尼龍6-酰胺等產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品，21 年化工新材料收入/毛利占比分別超過(guò)40%/30%，后續(xù)公司有望依托己二酸成本優(yōu)勢(shì)向下延伸PBAT 及尼龍66 等新興領(lǐng)域，提升新材料業(yè)務(wù)比重。新能源板塊，21 年公司以乙二醇聯(lián)產(chǎn)DMC 為契機(jī)，介入電解液溶劑產(chǎn)業(yè)鏈，公司DMC 產(chǎn)品具有低成本+高純度優(yōu)勢(shì)，投產(chǎn)后市場(chǎng)份額快速提升。公司計(jì)劃投建EMC和EC 等高端產(chǎn)品，豐富電解液溶劑產(chǎn)品樹(shù)；此外公司計(jì)劃布局NMP、草酸等新產(chǎn)品，新能源材料布局不斷豐富。　　景氣與估值均進(jìn)入底部區(qū)域，新老基地資本開(kāi)支加速成長(zhǎng)截至22 年10 月，公司大部分產(chǎn)品單噸價(jià)差已經(jīng)回落至2016 年以來(lái)歷史中低區(qū)域，我們測(cè)算公司存量產(chǎn)能年化利潤(rùn)已低于16 年以來(lái)中樞水平，業(yè)績(jī)進(jìn)一步大幅下探空間或有限。展望未來(lái)，我們認(rèn)為目前公司已經(jīng)處于景氣和估值雙低區(qū)域，有望伴隨國(guó)內(nèi)需求恢復(fù)及公司新產(chǎn)能投產(chǎn)（新老基地?cái)M投項(xiàng)目規(guī)模超過(guò)200 億元）在未來(lái)迎來(lái)業(yè)績(jī)與估值雙擊?！　★L(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格大幅波動(dòng)；原油價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；新項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)不及預(yù)期；下游需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)?！久庳?zé)聲明】本文僅代表第三方觀點(diǎn)，不代表和訊網(wǎng)立場(chǎng)。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)請(qǐng)自擔(dān)。

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