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我們預(yù)測公司22Q4 營收74.98 億元（YoY+1.5%），其中會員收入YoY+12.5%，原因系優(yōu)質(zhì)劇集上線帶來付費會員數(shù)提升；廣告收入YoY-15.0%，預(yù)計在平臺流量增長和雙十一購物節(jié)帶動下，同比跌幅進一步收窄。公司“冷靜增長”策略有望取得積極成效，我們預(yù)計公司22Q4 Non-GAAP 營業(yè)利潤6.67 億，Non-GAAP 營業(yè)利潤率8.9%（YoY+15.9pcts）。維持公司“增持”評級。　　 22Q4 業(yè)績前瞻：收入方面，我們預(yù)測公司22Q4 營收74.98 億元（YoY+1.5%），其中會員服務(wù)/在線廣告/內(nèi)容分銷/其他收入分別為46.36/14.15/6.73/7.75 億元（YoY+12.5%/-15.0%/-11.6%/-8.0%）。成本方面，我們預(yù)測公司22Q4 營業(yè)成本55.96 億元（YoY-14.0%），其中內(nèi)容成本42 億元（YoY-14.3%），毛利率25.4%（YoY+13.4pcts）。費用方面，我們預(yù)測公司22Q4 銷售、行政及一般費用率/研發(fā)費用率分別為12.4%/6.9%（YoY-2.4/-3.4pcts）。利潤方面，我們預(yù)測公司22Q4 Non-GAAP 營業(yè)利潤6.67 億元，對應(yīng)Non-GAAP 營業(yè)利潤率8.9%（YoY+15.9pcts）；預(yù)測Non-GAAP 歸母凈利潤5.26 億元，Non-GAAP歸母凈利潤率7.0%（去年同期為-13.6%）?！　?付費會員數(shù)強勁增長，廣告業(yè)務(wù)降幅收窄。會員付費方面，我們預(yù)測公司22Q4會員服務(wù)收入46.36 億元（YoY+12.5%）。我們預(yù)計平均付費人數(shù)1.09 億（YoY+12.5%），主要原因系《卿卿日?！?、《風(fēng)吹半夏》等高熱度優(yōu)質(zhì)內(nèi)容帶動；預(yù)計22Q4 ARM 達42.5 元（YoY+0.0%），維持平穩(wěn)水平。廣告收入方面，我們預(yù)計22Q4 公司廣告收入14.15 億元（YoY-15.0%），近期在流量提升和雙十一購物節(jié)帶動下，效果廣告料將實現(xiàn)較高增長；品牌廣告投放需求仍然偏弱，我們建議關(guān)注后續(xù)宏觀經(jīng)濟回暖帶來的業(yè)績修復(fù)?！　?爆款劇集上線帶動流量提升，看好后續(xù)內(nèi)容儲備。22Q4 愛奇藝上線多部爆款劇集，根據(jù)云合數(shù)據(jù)，2022 年11 月《卿卿日?！罚í毑ィ┱行Рシ帕?6.7億，居于全網(wǎng)第一；《風(fēng)吹半夏》（自制、獨播）獲得較好口碑，目前豆瓣評分8.4 分；根據(jù)金融界報道，兩部劇集在播出期間熱度值均超過10000，而愛奇藝自2018 年推出內(nèi)容熱度值至今，僅有七部作品達到這一水平。內(nèi)容儲備方面，重點項目《狂飆》、《浮圖緣》、《寧安如夢》等有望在未來繼續(xù)貢獻較高熱度?！　?優(yōu)化組織結(jié)構(gòu)與內(nèi)容采購，“冷靜增長”戰(zhàn)略下盈利好轉(zhuǎn)加速。根據(jù)云合數(shù)據(jù)，愛奇藝22Q3 上新劇集數(shù)量39 部（同比減少7 部），上新綜藝25 部（同比減少6 部），內(nèi)容供給優(yōu)化幅度較大。我們預(yù)計公司2022 年內(nèi)容成本有望降至170 億元（YoY-18.1%），占營收比重58.8%（YoY-9.1pcts）。隨著自制內(nèi)容占比提升以及內(nèi)容評估體系的完善，公司經(jīng)營效率有望加速改善。　　 風(fēng)險因素：融資困難導(dǎo)致現(xiàn)金流斷裂風(fēng)險；內(nèi)容審查、排播及表現(xiàn)不及預(yù)期風(fēng)險；人才流失風(fēng)險；藝人藝德問題造成項目上線受阻風(fēng)險；局部疫情反復(fù)超預(yù)期對公司內(nèi)容生產(chǎn)帶來的風(fēng)險?！　?投資建議：我們預(yù)計公司會員數(shù)將平穩(wěn)增長，會員價格體系有望階梯性調(diào)升?！　‰S著平臺“冷靜增長”戰(zhàn)略持續(xù)推進，內(nèi)容成本有望逐步優(yōu)化?？紤]到公司內(nèi)容精細化運營策略成效顯現(xiàn)，未來宏觀經(jīng)濟逐步回暖有望帶來業(yè)績修復(fù)，我們調(diào)整公司2022E~2024E 營收預(yù)測至289.03/310.63/326.81 億元（前預(yù)測值為289.62/300.04/309.90）億元，調(diào)整公司2022E~2024E GAAP 歸母凈利潤預(yù)測至-1.34/12.02/18.59 億元（前預(yù)測值為-4.31/7.09/10.73 億元）。估值方面，我們預(yù)計公司2023 年實現(xiàn)GAAP 歸母凈利潤扭虧，并在2025 年優(yōu)化至穩(wěn)定盈利水平。我們預(yù)測公司2025E GAAP 歸母凈利潤28.73 億元，考慮到公司債務(wù)狀況帶來一定不確定性，基于謹慎考慮，給予公司2025E PE 13x（根據(jù)彭博，Netflix　　進入平穩(wěn)階段后兩年P(guān)E~25x），對應(yīng)公司2025E 目標市值54 億美元，按12%折現(xiàn)率，對應(yīng)2023 年目標市值43 億美元，目標價5.0 美元/ADR，維持“增持”評級?！久庳?zé)聲明】本文僅代表第三方觀點，不代表和訊網(wǎng)立場。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險請自擔(dān)。

關(guān)鍵詞： 同比減少 宏觀經(jīng)濟 在線廣告