中庚基金副總經(jīng)理兼首席投資官、中庚港股通價(jià)值18個(gè)月封閉股票基金的擬任基金經(jīng)理丘棟榮進(jìn)日開(kāi)啟線(xiàn)上直播，針對(duì)港股市場(chǎng)投資機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)、新基金的特色及后續(xù)操作思路以及低估值價(jià)值策略等問(wèn)題進(jìn)行了解讀。

以下為中庚基金官方微信公眾號(hào)整理的直播核心內(nèi)容。

港股市場(chǎng)當(dāng)前仍處于低估區(qū)間

(資料圖片)

港股市場(chǎng)其實(shí)是波動(dòng)性比較大的市場(chǎng)，過(guò)去兩年的表現(xiàn)可以說(shuō)是較為典型的熊市狀態(tài)。把時(shí)間拉到更長(zhǎng)的維度來(lái)看，2008年以來(lái)給投資者帶來(lái)的回報(bào)，相較于其他市場(chǎng)的表現(xiàn)也并不亮眼。我們認(rèn)為主要有三個(gè)方面的原因：

第一，跟基本面尤其是經(jīng)濟(jì)周期和投資周期是相關(guān)的。因?yàn)橄愀凼袌?chǎng)的大部分資產(chǎn)都是中國(guó)資產(chǎn)，或者是跟中國(guó)基本面相關(guān)度非常高的資產(chǎn)。過(guò)去兩年正好是我國(guó)地產(chǎn)和投資周期下行，在這樣的背景之下，相關(guān)產(chǎn)業(yè)和公司的基本面風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)來(lái)說(shuō)是比較高的，反映到盈利和利潤(rùn)增長(zhǎng)上也能看出來(lái)。

第二，疫情以及防控政策。由疫情和防疫所帶來(lái)的相關(guān)對(duì)經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)的負(fù)面影響，一方面反映到了基本面及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和行業(yè)的盈利水平上。另外一方面反映到了投資者的預(yù)期和估值上，尤其是海外投資者的預(yù)期和估值上。

第三，跟美聯(lián)儲(chǔ)加息相關(guān)。由于我國(guó)香港市場(chǎng)是離岸市場(chǎng)，它的定價(jià)是以美元和美元的流動(dòng)性為基礎(chǔ)，海外投資者的比例也比較高，外資的流出影響也比較大。而在過(guò)去的一年多時(shí)間里，恰好美元的流動(dòng)性處于加息周期，利率水平上升很快，對(duì)于香港市場(chǎng)，尤其是高估值股票的負(fù)面影響比較大，導(dǎo)致了香港市場(chǎng)的估值在持續(xù)下跌。

當(dāng)然不同的估值指標(biāo)結(jié)果會(huì)不一樣。但即便是經(jīng)過(guò)了過(guò)去兩個(gè)多月的反彈，現(xiàn)在的恒生指數(shù)如果以PB來(lái)算，仍然處于最低的10%的分位數(shù)；以PE來(lái)算，大概也處于最低的1/4分位數(shù)的水平，仍然是一個(gè)非常低估的狀況。

我們之所以會(huì)嘗試在兩個(gè)月之前去申報(bào)中庚港股通價(jià)值18個(gè)月封閉股票基金這只產(chǎn)品，是因?yàn)槲覀冋J(rèn)為在這樣的一個(gè)估值和定價(jià)的背景之下，長(zhǎng)期吸引力是存在的。

港股市場(chǎng)或已步入反彈右側(cè)，

市場(chǎng)配置機(jī)會(huì)顯現(xiàn)

除了港股市場(chǎng)的長(zhǎng)期吸引力，當(dāng)前更重要的是，我們所看到的很多關(guān)鍵因素都發(fā)生變化，甚至是反轉(zhuǎn)。

首先，從經(jīng)濟(jì)周期角度來(lái)看，我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)周期的下行趨勢(shì)和見(jiàn)底狀況有可能已經(jīng)發(fā)生，尤其是包括房地產(chǎn)投資在內(nèi)的投資需求，有可能在2023年有明顯回升。如地產(chǎn)周期已經(jīng)釋放了較充分風(fēng)險(xiǎn)，在積極的政策支持疊加疫情的放松，我們認(rèn)為需求或會(huì)有明顯的回升。這里面既包含了政策的力量，也包含了周期本身的力量。

其次，疫情防控政策，在過(guò)去的一兩個(gè)月之內(nèi)發(fā)生了重大的轉(zhuǎn)變。我們認(rèn)為對(duì)于經(jīng)濟(jì)的影響也會(huì)有很大的變化，之前政策所影響的消費(fèi)和大量需求，有可能會(huì)在疫情完全正?；笥忻黠@的回升和復(fù)蘇。預(yù)期政策將會(huì)更積極，對(duì)于經(jīng)濟(jì)前景應(yīng)展開(kāi)一定程度的想象。這里面既包含了消費(fèi)，也包含了跟投資相關(guān)的很多需求。尤其是基于海外經(jīng)濟(jì)體在疫情徹底開(kāi)放之后都呈現(xiàn)出了需求的明顯回升。我們對(duì)這方面的看法也很積極。

第三，跟海外流動(dòng)性有關(guān)，也跟外資對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)有關(guān)。有可能在未來(lái)的一段時(shí)間里，最樂(lè)觀(guān)的情況是最悲觀(guān)的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去。

上述三個(gè)因素的解除，實(shí)際上市場(chǎng)有可能已走到了反彈的右側(cè)，我們認(rèn)為這是一個(gè)比較好的投資機(jī)會(huì)。

港股市場(chǎng)充滿(mǎn)了大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)，

重點(diǎn)關(guān)注三個(gè)方面

從產(chǎn)業(yè)以及自下而上的行業(yè)角度來(lái)看，港股市場(chǎng)其實(shí)充滿(mǎn)了大量的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，這些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)正在以非常低的價(jià)格被交易。同時(shí)，這些資產(chǎn)本身的基本面有很好的盈利彈性，或者是有不錯(cuò)的成長(zhǎng)性，而這樣的產(chǎn)業(yè)和公司是吸引我們?cè)敢膺M(jìn)入到這個(gè)市場(chǎng)最重要的原因。

我們認(rèn)為，這種機(jī)會(huì)不是結(jié)構(gòu)性的，它不只是某些低估值的行業(yè)很便宜，這種便宜和低估的狀況是廣泛存在的，既包括傳統(tǒng)的價(jià)值型行業(yè)，也包括一些成長(zhǎng)型行業(yè)，甚至包括一些創(chuàng)新型的產(chǎn)業(yè)。自下而上來(lái)看，至少有三個(gè)領(lǐng)域?qū)ξ覀儊?lái)說(shuō)是非常有吸引力的。

第一類(lèi)是代表中國(guó)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)的優(yōu)質(zhì)公司，這些公司很多在2007年之前就已經(jīng)在香港上市了，屬于是當(dāng)時(shí)中國(guó)最好的公司，既包括了傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)里的金融、地產(chǎn)、資源、煤炭、石油，也包含了像電信、移動(dòng)等優(yōu)質(zhì)運(yùn)營(yíng)商公司。這些公司尤其是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)里最中堅(jiān)的力量，它們的盈利能力、抗風(fēng)險(xiǎn)能力是很強(qiáng)的，還有成長(zhǎng)性。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的背景之下，盈利甚至還有一定的彈性。而這些公司在香港市場(chǎng)的交易價(jià)格、估值是非常便宜的，很多公司估值方面低于1倍PB，個(gè)位數(shù)的PE（甚至是5倍以下PE），以及10%以上的分紅收益率。這對(duì)我們來(lái)說(shuō)是非常有吸引力的一種高質(zhì)量、低風(fēng)險(xiǎn)、低估值、高分紅和高預(yù)期回報(bào)的資產(chǎn)。

第二類(lèi)是代表新興產(chǎn)業(yè)和新興力量的公司，包括互聯(lián)網(wǎng)、科技、醫(yī)藥、新興消費(fèi)以及部分新興創(chuàng)新型公司等，還包括近幾年在海外上市的部分中概股公司回流到香港市場(chǎng)。這些公司可能是中國(guó)經(jīng)濟(jì)體里最具活力、最具創(chuàng)造力的新興力量。這些公司在兩年之前的價(jià)格估值是很高的，而在當(dāng)前看其價(jià)格、估值跌了很多，已進(jìn)入到相當(dāng)?shù)偷乃?。這不只是相對(duì)于歷史，相對(duì)于未來(lái)的增長(zhǎng)預(yù)期，甚至相對(duì)于全球來(lái)看都是非常便宜的。而這種便宜還建立在重要基礎(chǔ)之上：這些公司在未來(lái)具有非常好的成長(zhǎng)潛力，比如其中的互聯(lián)網(wǎng)公司可能是最能夠代表中國(guó)消費(fèi)需求和消費(fèi)增長(zhǎng)的力量，而部分醫(yī)藥、科技、創(chuàng)新型的公司，它們盈利的成長(zhǎng)性也很值得去挖掘。

第三類(lèi)是A股或者說(shuō)內(nèi)地資產(chǎn)里沒(méi)有的資產(chǎn)，這些資產(chǎn)可能不是中國(guó)境內(nèi)的公司，但它們的業(yè)務(wù)本身跟中國(guó)的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)、中國(guó)的需求，甚至是中國(guó)的防疫政策是密切相關(guān)的。這類(lèi)公司的價(jià)格、估值之前也跌得比較多，也處于比較有吸引力的狀況。同時(shí)這樣的盈利特征以及產(chǎn)業(yè)特征相對(duì)于A(yíng)股來(lái)說(shuō)，具有很強(qiáng)的稀缺性和互補(bǔ)性，這對(duì)于組合來(lái)說(shuō)，也有不錯(cuò)的配置價(jià)值。

所以，從產(chǎn)業(yè)和自下而上的角度來(lái)看，我們認(rèn)為港股的機(jī)會(huì)可能是系統(tǒng)性及戰(zhàn)略性的。

港股市場(chǎng)相比A股有自身風(fēng)險(xiǎn)，

需更高風(fēng)險(xiǎn)管理要求

與投資機(jī)會(huì)相伴而存的必然是風(fēng)險(xiǎn)，我們對(duì)于港股市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的看法，主要在三個(gè)方面。

第一，港股市場(chǎng)本身的風(fēng)險(xiǎn)和波動(dòng)性是比較大的，同時(shí)它的交易機(jī)制不像A股有漲跌停板的限制，作為一個(gè)純粹的（港股）產(chǎn)品來(lái)說(shuō)波動(dòng)性會(huì)比較大。港股市場(chǎng)由于沒(méi)有漲跌停板的限制，也沒(méi)有足夠的散戶(hù)緩沖墊，所以一旦出錯(cuò)，或者一旦踩到雷，雖然占組合的比例很小，但出現(xiàn)絕對(duì)虧損的幅度是很大的，最終有可能會(huì)歸零。

第二，在港股市場(chǎng)上想要獲得阿爾法或者超額收益的難度是比較高的。一方面港股市場(chǎng)以機(jī)構(gòu)為主，競(jìng)爭(zhēng)激烈，想要獲得超額收益的難度和挑戰(zhàn)比較高。另一方面，港股市場(chǎng)的上市公司或者上市公司的大股東和產(chǎn)業(yè)資本，以及為它們服務(wù)的投行，在定價(jià)和交易上有比較明顯的優(yōu)勢(shì)，在交易制度上有非常明顯的便利性，這些交易制度可能對(duì)于中小股東不是那么友好。另外，香港市場(chǎng)有大量的對(duì)沖基金，這些機(jī)構(gòu)不只可以做多也可以做空，所以它的定價(jià)效率是非常高的。一旦出現(xiàn)問(wèn)題和錯(cuò)誤，不只會(huì)被賣(mài)出，甚至?xí)蛔隹諜C(jī)構(gòu)做空。所以在交易對(duì)手方面不只是其他機(jī)構(gòu)，還要跟對(duì)沖基金之間做一些競(jìng)爭(zhēng)。在這樣的環(huán)境之下，想要獲得超額收益，挑戰(zhàn)和難度是非常大的。為此中庚基金投資團(tuán)隊(duì)也做了非常充足的準(zhǔn)備，但即便如此，我們也認(rèn)為要想獲得像A股這樣的超額收益難度非常大。

第三，時(shí)機(jī)上的風(fēng)險(xiǎn)。時(shí)機(jī)其實(shí)是很難抉擇的，短期內(nèi)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)是有所累積的，但即便如此，我們還是認(rèn)為目前的吸引力仍然是存在的。即便市場(chǎng)有所反轉(zhuǎn)、有所反彈、有所上漲，它可能只是從兩倍標(biāo)準(zhǔn)差以下的低估到一倍標(biāo)準(zhǔn)差以下的低估，還是處于一個(gè)低估的狀態(tài)，還是有吸引力的。同時(shí)，我們相信基本面的復(fù)蘇和回升是在持續(xù)的，我們相信有機(jī)會(huì)在春節(jié)之后以及兩會(huì)之后得到驗(yàn)證。

中庚基金在港股投資方面具備的優(yōu)勢(shì)

我們認(rèn)為對(duì)港股市場(chǎng)要充滿(mǎn)敬畏。在港股要獲得阿爾法其實(shí)是比較困難的，充滿(mǎn)挑戰(zhàn)，所以我們嘗試在兩個(gè)方面建立優(yōu)勢(shì)。

第一，作為本土投資者，我們希望利用自己對(duì)于本土資產(chǎn)基本面、風(fēng)險(xiǎn)，以及成長(zhǎng)性的深刻理解，建立起競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這是更為重要的。

第二，還是堅(jiān)持低估值的價(jià)值投資策略，從足夠的安全邊際和足夠的絕對(duì)回報(bào)這兩個(gè)角度去思考，是不是可以建立起優(yōu)勢(shì)。從過(guò)去的兩年來(lái)看，即便兩年前進(jìn)入港股市場(chǎng)時(shí)表現(xiàn)的不是特別好，但基于我們低估值的戰(zhàn)略投資思路，所涉及的領(lǐng)域，不管是資源、能源，還是互聯(lián)網(wǎng)，大部分領(lǐng)域最終還是有絕對(duì)收益的，也獲得了一些相對(duì)收益和一點(diǎn)阿爾法。當(dāng)然，這也可能跟過(guò)去兩年的市場(chǎng)風(fēng)格有關(guān)，甚至也存在運(yùn)氣的成分，所以我們希望堅(jiān)定堅(jiān)持我們的低估值價(jià)值投資策略體系，積淀并優(yōu)化我們構(gòu)筑起的優(yōu)勢(shì)。

（授權(quán)轉(zhuǎn)載 中庚基金官方微信公眾號(hào)）

關(guān)鍵詞： 超額收益 有吸引力的 自下而上 優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)