【資料圖】

盡管美國戰(zhàn)略石油儲備已經(jīng)停止釋放，商業(yè)原油庫存的累庫勢頭仍然十分強勁，截至2月17日原油商業(yè)庫存已經(jīng)連續(xù)九周超季節(jié)性累庫。

今年以來，原油庫存上漲主要發(fā)生在交割地庫欣地區(qū)以及需求地墨西哥灣，反映出美國煉廠環(huán)節(jié)投入下滑，市場整體供需偏寬松，交割意愿不強。

上半年，繼續(xù)關(guān)注汽油表需季節(jié)性回升拉動煉廠開工，減緩原油庫存上行節(jié)奏。下半年，原油供應端增長受限，需求復蘇將可能產(chǎn)生供需缺口，庫存壓力有望緩解。

美國商業(yè)原油庫存具有明顯的季節(jié)性特征，通過分析當前庫存與歷史庫存的變化趨勢是否一致或者背離，反饋基本面的變動情況。通常氣溫偏高或者偏低，以及節(jié)假日出行都會推高燃油需求，而燃油消費旺季往往會帶動煉廠的開工率走高，煉廠的檢修季也會選擇在燃油消費的淡季來進行，因此美國商業(yè)原油庫存變動的季節(jié)性規(guī)律是，1-4月累庫，5-9月去庫，10-11月累庫，12-1月中旬去庫。

目前來看，盡管美國戰(zhàn)略石油儲備已經(jīng)停止釋放，商業(yè)原油庫存的累庫勢頭仍然十分強勁，截至2月17日原油商業(yè)庫存已經(jīng)連續(xù)九周超季節(jié)性累庫，超出歷史區(qū)間最高水平，顯示出供需寬松跡象。

原油庫存的變化與WTI油價呈現(xiàn)明顯的負相關(guān)性，庫存趨勢提前于油價變化，在當前庫存高于5年歷史均值時，反映供需過剩，油價承壓下行。目前美國商業(yè)原油庫存持續(xù)地超季節(jié)性上漲，基本面對油價支撐向下。

美國政府將美國劃分為五個防區(qū)石油管理局 (PADD)， 便于石油及燃料資源的管理。這些是在第二次世界大戰(zhàn)期間創(chuàng)建的，并沿用至今。

原油在各區(qū)之間的流動路徑，主要分為兩條路徑：

南油北上：海路進口原油運至墨西哥灣（PADD3），通過管道北上運至庫欣地區(qū)（位于PADD2），一部分用于該區(qū)域的煉化生產(chǎn)，另一部分再通過庫欣中心分配至落基山地區(qū)（PADD4）和西海岸（PADD5）；

北油南下：各區(qū)域的頁巖油匯聚于庫欣地區(qū)，再用管道運至墨西哥灣，分配給煉廠或者海運出口，墨西哥灣是美國的煉化中心。

通過關(guān)注各地區(qū)庫存變動，分析美國原油的邊際流轉(zhuǎn)情況。今年以來，原油庫存上漲主要發(fā)生在交割地庫欣（位于PADD2）以及需求地墨西哥灣PADD3區(qū)域，截至2月17日當周，PADD2庫存增長2160萬桶，PADD3累庫3400萬桶。這兩個區(qū)域的累庫反映原油煉廠環(huán)節(jié)投入下滑，市場整體供需偏寬松，交割意愿不強。

三

月差從高位回落，庫欣地區(qū)逆季節(jié)性累庫

WTI合約的交割地位于美國俄克拉荷馬州的庫欣地區(qū)，合約到期以后通過管道、儲罐網(wǎng)絡系統(tǒng)進行交割。

2022年俄烏戰(zhàn)爭爆發(fā)以來，市場擔憂原油供應短缺風險，歐美原油庫存持續(xù)走低，WTI M1-M5月差一度升高至17美元/桶水平，庫欣地區(qū)原油庫存也一直處于歷史區(qū)間下沿水平。之后隨著能源危機逐步消散，WTI M1-M5月差走弱，結(jié)束長達2年的正值，轉(zhuǎn)入負值區(qū)間。原油遠期合約升水，從生產(chǎn)到貿(mào)易各環(huán)節(jié)，都傾向于累庫。

庫欣作為交割中心，當期貨市場結(jié)構(gòu)有利于儲油套利時，月差能夠覆蓋倉儲和資金成本，庫存持有者獲得無風險套利機會，庫欣吸引的原油就會比其他地方更多。今年以來，月差從高位回落，庫欣地區(qū)商業(yè)原油庫存逆季節(jié)性上漲，截至2月17日當周庫欣地區(qū)已累庫約1500萬桶。

四

煉廠投產(chǎn)下滑，凈進口提升，推高美灣原油庫存

今年以來墨西哥灣庫存處于高位，有繼續(xù)上行趨勢。墨西哥灣作為美國的煉化中心，以及原油進出口的集散地，該地區(qū)的原油庫存高企，通常由于煉化加工活動低迷，或者凈進口量升高導致。

煉廠環(huán)節(jié)來看，今年以來原油加工量整體不及去年同期水平，每日加工均值同比下滑40萬桶，接近歷史區(qū)間下沿水平。主要由于下游燃油需求低迷，裂解價差從高位回落，壓制煉廠的開工意愿。另外，第一季度是主要煉廠的檢修季，開工率季節(jié)性下滑。

自俄烏沖突爆發(fā)以來，歐洲為了減少俄石油進口依賴，美國成為最佳的替代來源，Brent-WTI跨區(qū)價差一直處于高位震蕩，去年12月跨大西洋(600558)價差小幅回落后又上漲，目前價差處于7美元/桶的水平，美油出口套利空間仍然充裕，但是隨著布油近遠月價差走弱，反映非美市場供應緊張程度有所緩解，因此美油出口有下滑趨勢，凈進口量升高。今年以來凈進口量約300萬桶/天，相較于去年第三、四季度日均凈進口量210/260萬桶明顯抬升。

五

庫存壓力有望在下半年真正緩解

上半年，EIA上調(diào)了各區(qū)頁巖油3月的產(chǎn)量預測，第一季度煉廠和終端需求難尋利好支撐，汽油表需相對較好，但也僅在中等水平，繼續(xù)關(guān)注汽油表需季節(jié)性回升帶動煉廠開工，減緩原油庫存上行節(jié)奏。

下半年，供應端增長受限，需求復蘇將可能產(chǎn)生供需缺口，原油庫存壓力有望真正緩解。供應方面，EIA預計2023年美國原油產(chǎn)量將增加59萬桶/日，但頁巖油上游投資受限，通過消耗庫存井來維持產(chǎn)量增長，以及釋放戰(zhàn)略石油儲備增加供應，都具有不可持續(xù)性。需求方面，今年全球需求增長的亮點在于中國，在后疫情時代中國開展大規(guī)模刺激經(jīng)濟的措施，這一地區(qū)的需求增長將抵消歐美溫和衰退帶來的石油需求下降，如果美國能避免經(jīng)濟衰退實現(xiàn)軟著陸，將更加利好需求端。

關(guān)鍵詞： 墨西哥灣 今年以來 第一季度