西部證券首席宏觀分析師張靜靜認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)尚在放緩初期，盈利趨弱之下，美股反彈難以持續(xù)，后面仍將下跌。盡管美股今年難逃一劫，但明后年大概率是多頭行情。

西部證券宏觀團(tuán)隊總結(jié)，10年期美債影響因素確實比較復(fù)雜，包括并不限于：美國經(jīng)濟(jì)(前景)、美國通脹(前景)、美聯(lián)儲數(shù)量型貨幣政策工具、疫情等不確定性因素以及機(jī)構(gòu)配置行為。當(dāng)然，這些變量也會相互影響。比如，若疫情等不確定性趨弱，美國經(jīng)濟(jì)向好，貨幣政策理應(yīng)收緊;若疫情升溫，經(jīng)濟(jì)受掣肘，寬貨幣也將持續(xù)。

哪些美債的影響因素可以預(yù)測，哪些不可預(yù)測?或許因人而異。但對于多數(shù)投資者來說，疫情本身的確難以預(yù)測。

TIPS收益率有數(shù)據(jù)以來的低點出現(xiàn)在什么時候?2021年8月3日，-1.19%。理論上，去年美國經(jīng)濟(jì)顯著好于2020年，基于經(jīng)濟(jì)因素，無論TIPS如何波動也不應(yīng)比2020年低點更低，但事實如此。

站在事后，該團(tuán)隊認(rèn)為，之所以2021年7月美國實際利率再度大幅走低，并在8月初創(chuàng)出歷史新低，正是因為Delta——未知即風(fēng)險。今年4月底TIPS收益率轉(zhuǎn)正，也是因為美國防疫政策逆轉(zhuǎn)。美國衛(wèi)生部1月6日表示2月2日起不必上報新冠死亡數(shù)據(jù)。美國疾控中心(CDC)4月1日宣布結(jié)束一項防止COVID-19傳播的美墨邊境限制政策。上述政策的出臺表明美國對內(nèi)對外政策已經(jīng)基本回到疫前，而疫前10年期TIPS收益率略高于0，因此“擺脫”疫情擾動意味著TIPS收益率“可以”重返0軸上方。

通脹預(yù)期降溫了。3月CPI出爐就能大致預(yù)判美國通脹見頂，4月CPI、核心CPI、PCE、核心PCE及PPI五項通脹指標(biāo)同比全部回落進(jìn)一步確認(rèn)了這一結(jié)論。此外，當(dāng)前全球能源供需格局優(yōu)于2-3月(預(yù)期)，即便油價仍可上行，斜率也將明顯緩和。5月以來反映通脹預(yù)期的10年期美債收益率與TIPS差值就在回落，未來大概率仍會在波動中下移。

此外，實際利率驅(qū)動力或?qū)⑾蚪?jīng)濟(jì)因素切換。TIPS收益率浮出水面即表明疫情因素對美國實際利率的驅(qū)動基本落幕。我們在5月FOMC點評中指出，聯(lián)儲將縮表靴子分兩次落地，縮表提速前美債收益率極有可能會再度反彈。但，經(jīng)濟(jì)似有加速放緩跡象，實際利率的核心矛盾將由疫情約束解除、貨幣政策收緊逐步向經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)弱切換。進(jìn)而，實際利率或有波動，但難以顯著走高。

最后，中期選舉的不確定性。1980年以來19個樣本印證了中期選舉與大選前3個月10年期美債收益率中樞走低為大概率(16次走低)。今年中期選舉后拜登丟掉參議院概率不低，未來政策前景不確定性上升的預(yù)期之下，10Y美債收益率也難以大幅走高。

美股：下跌尚未完成，深V難現(xiàn)，但明后年為多頭行情

經(jīng)濟(jì)尚在放緩初期，盈利趨弱之下，美股反彈難以持續(xù)，后面仍將下跌。另外，一旦下半年美國經(jīng)濟(jì)加速放緩、明年衰退，美聯(lián)儲勢必逐步結(jié)束加息、甚至開始降息，但再度QE式擴(kuò)表概率極低，因此，2020年Q2美股深V反轉(zhuǎn)的情景難以重現(xiàn)。

不過，根據(jù)美股的政治周期規(guī)律，明后年確實也是多頭市場。如表2所示，80年代以來歷屆總統(tǒng)任內(nèi)標(biāo)普500指數(shù)年度表現(xiàn)存在一定規(guī)律：不僅漲多跌少，美股下跌的年份也集中出現(xiàn)在總統(tǒng)第一任期的前兩年。事實上，除了奧巴馬之外，所有總統(tǒng)第一任期前兩年美股勢必會有一波年度下挫，而奧巴馬的幸運也源于2008年美股的低基數(shù)。結(jié)合這一規(guī)律，盡管美股今年難逃一劫，但明后年大概率是多頭行情。

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