(資料圖)

繼健帆生物之后，又一家血液凈化公司登陸科創(chuàng)板。

12月26日，重慶山外山血液凈化技術股份有限公司（以下簡稱“山外山”）在上交所科創(chuàng)板首發(fā)上市，本次發(fā)行股票數量3619萬股，發(fā)行價格32.3元/股，募集資金11.69億元。開盤股價28元，截至發(fā)稿，每股26.47元，跌超18%。

山外山成立于2001年，主要從事血液凈化設備與耗材的研發(fā)、生產和銷售，并提供連鎖血液透析醫(yī)療服務。產品廣泛應用于治療各類急慢性腎功能衰竭、尿毒癥、多臟器衰竭和中毒等多種病癥。

血液透析又稱人工腎，也有人叫腎透析或洗腎，為血液凈化技術的一種。隨著成人慢性腎臟發(fā)病率提升，血液透析日趨升溫。

山外山基于核心技術自主研發(fā)了連續(xù)性血液凈化設備（CRRT）、血液透析機以及血液灌流機，并自主研發(fā)了血液透析濃縮液、血液透析干粉等血液凈化耗材。

圖源：山外山官網

成立二十余年，該公司已成為血液透析領域的龍頭。根據醫(yī)招采今年2月發(fā)布的“血液透析機排行榜”，2021 年公司產品血液透析機、CRRT在國產同類產品中市場占有率均居前列。公司產品出口意大利、希臘、西班牙、馬來西亞、印度等全球近100個國家和地區(qū)。最近一次增資后，山外山整體估值18.60億元。

招股書顯示，山外山2019年、2020年、2021年以及2022年Q1營收分別為1.42億元、2.54億元、2.83億元以及6663.85萬元；凈利分別為-3493萬元、1833.4萬元、1814萬元以及735萬元。其中，血液凈化設備占主營收入的比例逐年攀升，從2019年度的39.48%一躍攀升至2021年度的60.39%。

從報表來看，該公司盈利主要來源于血液凈化設備、血液凈化耗材、透析醫(yī)療服務銷售收入與成本費用之間的差額。但集采已箭在弦上，多個省市已陸續(xù)開展了血液凈化耗材帶量采購，山外山的業(yè)績或難延續(xù)。

01被國外巨頭壟斷的血液透析市場

血液透析市場，歷來被寄予厚望。巨頭費森尤斯年報曾預測，2025年全球血透行業(yè)市場規(guī)模將接近1000 億歐元。

但其大多是“墻外香”，血液凈化市場70%的份額集中在美國、日本和歐洲等發(fā)達國家。由于我國血液凈化市場起步較晚，技術水平尚有差距，市場規(guī)模仍有較大開發(fā)空間。以樂觀滲透率預測，2025年中國血液透析服務行業(yè)達到接近700億元。

市場雖大，國產企業(yè)卻很難“吃大肉”。眼下血液凈化市場群雄環(huán)伺，競爭對手均為成立時間早、營收規(guī)模大且品牌影響力較高的國內外龍頭企業(yè)，如費森尤斯、貝朗、日機裝、百特、尼普洛以及健帆生物、威高血液等。

由于血液凈化設備產品研發(fā)難度大、周期長、準入門檻高、監(jiān)管嚴，需要投入大量研發(fā)、金錢資源，對企業(yè)要求極高。這也造成了中國血液透析機市場份額仍主要依賴于進口產品血透機，大多為歐美系和日系血透機。在2020年國內血液透析機銷量中，以費森尤斯貝朗、日機裝、百特以及尼普洛 5 大外資廠商占據了國內血液透析市場 80%—90%左右的市場份額。

而在山外山引以為傲的“血液透析機排行榜”中，雖貴為前十，但血液透析機市場份額僅為5.36%。連續(xù)性血液凈化設備前十大品牌中，山外山市場份額僅為5.50%。

即使該公司已在血透行業(yè)深耕二十余年，與其他國產自主品牌企業(yè)相比在技術水平、市場占有率等方面有優(yōu)勢。但面對財大氣粗、且已構筑多年品牌護城河的國際公司，仍不免氣短。如果說國外巨頭的血脈壓制是籠罩山外山發(fā)展的陰霾，那日漸激烈的境內國產品牌則成為即將醞釀的狂風暴雨。

健帆生物、寶萊特、三鑫醫(yī)療等國產公司規(guī)模更大、業(yè)務更綜合、盈利更好、研發(fā)投入更強。隨著境內國產品牌的逐步崛起，入局者增加，包括CRRT在內的血液凈化設備領域極大可能出現價格競爭的風險；在國內血液凈化類高值醫(yī)用耗材市場，進口產品占據了 70%以上的市場份額，而低值耗材國產品牌的市場占有率則相對較高，公司血液凈化耗材未來上市面臨競爭壓力大、推廣難度高的風險。

如果山外山不能保持在細分產品領域的技術和性價比優(yōu)勢，不能及時推出在功能、性能、可靠性等方面更為契合市場需求的產品，則會在客戶開發(fā)過程中面臨更為激烈的競爭。

此外，該公司沿著產業(yè)價值鏈延伸，發(fā)掘企業(yè)新的價值增長點——透析中心。在從事血液凈化設備、血液凈化耗材產品生產和銷售的同時，山外山還設立自己的透析中心為患者提供透析服務。

從2014年起，政府開始鼓勵社會資本進入血液透析中心領域，血液透析中心向連鎖化、集團化發(fā)展，為民營資本進入血透領域提供了政策契機。同年，山外山下屬第一家獨立血液透析中心成立（試點）。

耗材帶量采購、透析中心普遍虧損、CRRT設備均價大幅下滑，這些因素或是導致山外山增收不增利的重要因素。8年過去，透析中心的表現并不盡如人意。9家連鎖血液透析中心多為虧損，報告期內空置率近半。

招股書顯示，2021年，山外山實現營收2.83億元，其中血液透析機占營收比為46.97%，血液凈化耗材占比21.54%，連鎖血液透析中心占比17.29%。

作為一項重資產業(yè)務，遲遲未見明確效果的血液透析中心未來該往何處駛去仍有待觀察。

02抗風險能力待加

當虧損成為大多醫(yī)療器械企業(yè)魔咒之時，山外山則打破了這一掣肘。

2019年、2020年、2021年，該公司的凈利潤分別為-3493.33萬元、1833.41萬元、1814.09萬元。在報告期內，實現了扭虧為盈。

這一轉變，不免有運氣加成。2020年后，山外山的設備營業(yè)收入顯著提高，CRRT銷售收入增幅明顯，從2019年的202.04萬元猛增至4872.73萬元。究其緣由，公司連續(xù)性血液凈化設備 SWS-3000 及 SWS-5000 型系列產品于2020年被列入“治療‘新型冠狀病毒感染肺炎’危重癥患者的應急醫(yī)療設備”，由此收獲了北京九三王選關懷基金會和中華慈善總會的大額訂單。當期實現不含稅收入1946.90萬元，貢獻毛利和利潤總額1654.2萬元。

但新冠疫情具有偶發(fā)性，如果盈利與其綁定，則不免讓人追問還能持續(xù)多久？在2021年的CRRT銷售收入增長就已顯得頗為乏力，售后服務費用更是高達1300.24萬元。據不完全統(tǒng)計，公司在國家醫(yī)療器械不良事件監(jiān)測信息系統(tǒng)中記錄為可疑醫(yī)療器械不良事件報告（不含錯報誤報報告19項）共有240 項。如果產品安全性、穩(wěn)定性仍有待驗證，山外山脆弱的盈利太易碎。

產品是立身之本，研發(fā)則是醫(yī)療器械企業(yè)奠基的工程。該公司在報告期內，研發(fā)投入分別為1651.44萬元、1975.18萬元、2803.41萬元，占營業(yè)收入的比例分別為11.60%、7.76%、9.90%。歷經多年研發(fā)投入積累，山外山已取得137項專利證書和7項Ⅲ類醫(yī)療器械注冊證書，均屬于行業(yè)前列。

目前公司血液透析器（低通）、透析液過濾器、血液透析器（高通）已取得注冊受理通知書，一次性使用體外循環(huán)管路正在等待提交注冊階段，一次性使用血液灌流器已提交注冊，這些產品如獲批注冊，或為公司多元化發(fā)展注入動力。截至招股書簽署之日，山外山的血液凈化設備已在國內外累計實現裝機10000余臺，累計在全國1000余家醫(yī)院實現了終端裝機。

值得注意的是，報告期內，公司參與起草了3項國家標準和5項行業(yè)標準，擁有國家級企業(yè)技術中心、國家地方聯合工程研究中心、國家博士后科研工作站等科技創(chuàng)新平臺。不過，部分核心材料仍擺脫不了進口依賴等困境。

令企業(yè)聞之色變的集采，正在“磨刀霍霍”向耗材。山外山經銷產品血液透析管路、血液灌流器等，主要在黑龍江、遼寧、安徽、江蘇、山東、山西、重慶、貴州、河南、湖南等省份開展了集中帶量采購。

該公司2021 年被納入采購范圍的耗材產品價格降幅主要集中在3%-22%的區(qū)間內，面臨一定的降價壓力。隨著血液凈化耗材帶量采購實施地區(qū)不斷增加，公司血液凈化耗材經銷業(yè)務的收入和利潤存在下滑的可能。所涉中標產品，后續(xù)在該等區(qū)域進行相關耗材的經銷存在較大難度。

以上種種可見，山外山在產業(yè)鏈中的上下游端仍處于較為弱勢的地位。其能否在國外巨頭沖擊，國內企業(yè)夾擊的環(huán)境下，走出一條康莊大道，仍有待時間回答。

關鍵詞： crrt