電商好比一桌人吃飯，淘寶剛起來(lái)時(shí)桌子是空的，而拼多多起來(lái)時(shí)，已經(jīng)有5個(gè)人在桌上了。桌上的人不愿意拼多多上來(lái)，桌下的人也不愿意拼多多上去。

但再擠，拼多多也要上桌吃飯。至于怎么坐上桌、以什么姿勢(shì)上桌都無(wú)所謂，只要坐上去就行。

(資料圖)

后來(lái)的故事大家都知道了，以低價(jià)作為殺手锏的拼多多，順利坐上了餐桌?，F(xiàn)在，拼多多不僅體面，還很硬氣。

連續(xù)七個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利，2022年全年?duì)I收1306億元，同比增長(zhǎng)39%，在電商行業(yè)遙遙領(lǐng)先；歸母凈利潤(rùn)315.38億元，同比大增305.96%；賬面擁有近15000億現(xiàn)金等價(jià)物和短期投資。

拼多多的故事走向已然發(fā)生了變化，不再滿足于講述單一的低價(jià)故事。

營(yíng)收和利潤(rùn)的雙“拉胯”

資本市場(chǎng)的胃口，很難滿足。

對(duì)比友商，拼多多的增長(zhǎng)不可謂不亮眼：2022年Q4營(yíng)收為398.2億元，同比增長(zhǎng)46%，阿里和京東只有2%和7%；凈利潤(rùn)94.5億元，同比增長(zhǎng)43%。

拉伸至全年的成績(jī)也不錯(cuò)，營(yíng)收1306億元，同比增長(zhǎng)39%，凈利潤(rùn)為31億元，同比增長(zhǎng)306%。

財(cái)報(bào)發(fā)布后，拼多多美股股價(jià)卻一度跌超18%，截至美股收盤(pán)仍大跌14.17%。加上被谷歌標(biāo)記為惡意軟件，拼多多市值一夜蒸發(fā)了1100億元。

營(yíng)收和利潤(rùn)的增長(zhǎng)雙雙不及預(yù)期，是資本市場(chǎng)對(duì)拼多多不滿意的主要原因。

由于過(guò)往季度拼多多表現(xiàn)持續(xù)超預(yù)期（前三季度分別高出15%、33%、15%），原本市場(chǎng)對(duì)拼多多的預(yù)期相當(dāng)飽滿美好，賣方預(yù)期其營(yíng)收增速在50%以上，買方甚至覺(jué)得可能高于50%。

2022年Q4，拼多多實(shí)際收入只有398億元，明顯低于市場(chǎng)預(yù)期的416億元，同比增速46%也低于50%的整數(shù)關(guān)口。全年?duì)I收增長(zhǎng)速度保持住了兩位數(shù)，39%的增速看似優(yōu)秀，實(shí)則創(chuàng)上市以來(lái)新低。

作為拼多多的核心業(yè)務(wù)，Q4電商廣告實(shí)現(xiàn)收入310億元，同比增速環(huán)比滑落了20%，下降至38%，遠(yuǎn)低于賣方預(yù)期的46%。

毛利方面，拼多多Q4的毛利潤(rùn)是309億元，低于市場(chǎng)預(yù)期319億元；經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)是91.2億元，同樣低于預(yù)期104億元；利潤(rùn)率甚至不及去年同期25.4%，下降至22.9%。

對(duì)于真金白銀投入的買方，遠(yuǎn)低于預(yù)期的成績(jī)單顯然讓他們失望了，大幅回調(diào)是再正常不過(guò)的反應(yīng)。

盈利和增速不及預(yù)期，一部分可以理解為是拼多多有意為之。拼多多CEO陳磊表示，盈利能力當(dāng)前并不是拼多多的首要任務(wù)，目前拼多多還處于投入期。這代表拼多多更看重長(zhǎng)期的價(jià)值而非短期的利潤(rùn)。

也不排除疫情和商家投放意愿降低的因素。疫情會(huì)導(dǎo)致履約出現(xiàn)問(wèn)題，如果拼多多難以完成交付，公司確認(rèn)的收入和實(shí)際下單的金額會(huì)有很大的差別。

消費(fèi)者的“消費(fèi)降級(jí)紅利”也已經(jīng)度過(guò)基數(shù)期，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，人們對(duì)高消費(fèi)的熱衷和追求并沒(méi)有改變，隨著疫情結(jié)束，經(jīng)濟(jì)再次進(jìn)入高速發(fā)展時(shí)期，大部分人不再被迫消費(fèi)降級(jí)，拼多多能吃到的消費(fèi)降級(jí)紅利只會(huì)越來(lái)越少。

同時(shí)，商家在拼多多這一平臺(tái)取得的超額ROI在降低，投放廣告的意愿也在減少。

換言之，根本性的原因在于拼多多的低價(jià)模式正在失靈。

互聯(lián)網(wǎng)新用戶紅利在枯竭，電商已經(jīng)步入成熟期，電商平臺(tái)僅靠低價(jià)講出讓資本市場(chǎng)心動(dòng)的故事變得越來(lái)越困難，靠低價(jià)起家的拼多多也不例外。

經(jīng)過(guò)幾輪價(jià)格戰(zhàn)的洗禮，用戶不再只關(guān)注價(jià)格，對(duì)不合理的低價(jià)還會(huì)產(chǎn)生懷疑，性價(jià)比、消費(fèi)體驗(yàn)、物流服務(wù)、售后服務(wù)等都會(huì)影響用戶做出選擇。

當(dāng)然，還有拼多多跨境平臺(tái)Temu在燒錢的路上一路狂奔的影響。Temu目前處于規(guī)模加速擴(kuò)張的狀態(tài)，自去年9月上線，Temu大概以每月10億元的規(guī)模做營(yíng)銷，在AppStore購(gòu)物榜、GooglePlay購(gòu)物榜中分別霸榜了69天、114天。

由于拼多多在營(yíng)收層面比預(yù)期少了大概18個(gè)億，在費(fèi)用層面卻因?yàn)門(mén)emu的激進(jìn)擴(kuò)張導(dǎo)致?tīng)I(yíng)銷費(fèi)用膨脹，加上管理層不知出于什么想法大方地發(fā)放了12.8億元的股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用，拼多多的營(yíng)收和利潤(rùn)從賬面上來(lái)看，就是非常得不好看。

可以肯定的是，2023年在Temu上的投入還會(huì)大幅增加，而管理層沒(méi)有透露海外業(yè)務(wù)的具體指標(biāo)，所以燒錢效果暫時(shí)還無(wú)法得知，這不免讓市場(chǎng)擔(dān)心拼多多未來(lái)的盈利前景。

但好在，拼多多77.6%的毛利率超出了市場(chǎng)預(yù)期一個(gè)百分點(diǎn)，沒(méi)有出什么問(wèn)題。

打開(kāi)花錢新思路

財(cái)報(bào)并沒(méi)有什么新故事，但拼多多打開(kāi)了花錢的新思路，在研發(fā)上下苦功夫：2022年，研發(fā)費(fèi)用首次超過(guò)百億元，全年總研發(fā)費(fèi)用達(dá)103.85億元，同比增長(zhǎng)15.5%，占收入比重的8%。

實(shí)際上，拼多多對(duì)研發(fā)加大投入是有跡可尋的。過(guò)去幾年，拼多多的研發(fā)費(fèi)用增速都高于當(dāng)年的營(yíng)銷費(fèi)用增速。2020年以來(lái)，拼多多在研發(fā)投入上的增速一直保持在兩位數(shù)的高速增長(zhǎng)。

一方面，對(duì)任何企業(yè)來(lái)說(shuō)，保持長(zhǎng)久的高增長(zhǎng)是不現(xiàn)實(shí)的，拼多多需要建立自己獨(dú)特的長(zhǎng)期價(jià)值，找到長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)企業(yè)發(fā)展的目標(biāo)；

另一方面，互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)入“留量”時(shí)代，獲取新客的邊際成本越來(lái)越高，從“重營(yíng)銷”轉(zhuǎn)向“重研發(fā)”也是現(xiàn)實(shí)需求。

拼多多大刀闊斧的改革，始于2021年。

陳磊接棒黃崢出任拼多多CEO后，便將公司發(fā)展戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變?yōu)椤皽p營(yíng)銷、重研發(fā)、投身農(nóng)業(yè)”。2021年三季度財(cái)報(bào)會(huì)上，陳磊就說(shuō)過(guò)，利潤(rùn)不是團(tuán)隊(duì)內(nèi)部的KPI。甚至當(dāng)年三季度的全部利潤(rùn)，也被投入到了“百億農(nóng)研”專項(xiàng)中。

“百億農(nóng)研”專項(xiàng)，是拼多多的另一個(gè)百億活動(dòng)，項(xiàng)目由陳磊親自擔(dān)任一號(hào)位，將賺到的利潤(rùn)首先花在該專項(xiàng)上，直到100億的總額得到滿足。

拼多多最早以農(nóng)產(chǎn)品電子商務(wù)交易起家，重農(nóng)投入一直都是拼多多研發(fā)費(fèi)用的核心，現(xiàn)在力度正在變得越來(lái)越大。這次業(yè)績(jī)會(huì)上，陳磊就多次強(qiáng)調(diào)未來(lái)將在農(nóng)業(yè)和制造業(yè)領(lǐng)域持續(xù)加大投入。

選擇重倉(cāng)農(nóng)業(yè)原因大概有兩點(diǎn)：一來(lái)，上市之后，電商平臺(tái)的GMV快速增長(zhǎng)加劇了競(jìng)爭(zhēng)，拼多多選擇加強(qiáng)單一品類優(yōu)勢(shì)，建立更高的門(mén)檻，筑造更深的護(hù)城河；

二來(lái)，“品類基建”可以持續(xù)提升平臺(tái)的用戶粘性，最終通過(guò)開(kāi)放獲利。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，拼多多可以根據(jù)品類的特征，逐步滲透到整個(gè)品類的所有細(xì)分行業(yè)，通過(guò)建立相應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)化的開(kāi)放平臺(tái)和工具，將產(chǎn)業(yè)內(nèi)所有角色進(jìn)行連接，從而持續(xù)產(chǎn)生效益。

同時(shí)，農(nóng)產(chǎn)品的周期性明顯。比如，Q4一般都是食用農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的上漲周期，對(duì)農(nóng)產(chǎn)品行業(yè)而言，則意味著有高庫(kù)存和低價(jià)格并存的風(fēng)險(xiǎn)，這對(duì)拼多多而言就是機(jī)會(huì)。

因?yàn)橄M(fèi)者需要提高現(xiàn)金購(gòu)買能力，農(nóng)產(chǎn)品從業(yè)者由于倉(cāng)儲(chǔ)等成本提高更加追求較高利潤(rùn)，這之間產(chǎn)生的利益錯(cuò)配，需要第三方力量介入。

拼多多的平臺(tái)規(guī)?？梢詼p輕農(nóng)產(chǎn)品從業(yè)者的壓力，規(guī)模交易也能讓消費(fèi)者以低價(jià)買到農(nóng)產(chǎn)品，解決利益沖突。

理論上，按照雙方出現(xiàn)利益矛盾—交易規(guī)模擴(kuò)大—商家積極入駐平臺(tái)—平臺(tái)農(nóng)業(yè)屬性增強(qiáng)的邏輯，拼多多在農(nóng)業(yè)的投入會(huì)逐漸得到有效、持續(xù)且強(qiáng)力的回報(bào)。

然而，搞農(nóng)產(chǎn)品畢竟是個(gè)苦活累活，投資農(nóng)產(chǎn)品注定是個(gè)持久戰(zhàn)。

之前電商企業(yè)為什么很少有觸達(dá)農(nóng)業(yè)賽道的？扶持農(nóng)產(chǎn)品需要強(qiáng)力度，如果剛開(kāi)始創(chuàng)業(yè)就下注農(nóng)產(chǎn)品，很容易陷入“創(chuàng)新者窘境”的怪圈，貽誤企業(yè)創(chuàng)新動(dòng)力，這也是拼多多后來(lái)轉(zhuǎn)戰(zhàn)其他電商品類的原因之一。

農(nóng)業(yè)不像廣告，投幾個(gè)錢就能獲得立竿見(jiàn)影的效果，投入大把錢之后，也不一定有起色，見(jiàn)效緩慢。正如即使站在了Q4農(nóng)產(chǎn)品可以大把盈利的節(jié)點(diǎn)上，拼多多也沒(méi)能賺到什么錢。

整個(gè)行業(yè)的利潤(rùn)都偏薄，農(nóng)產(chǎn)品上行毛利低，耗損大，難以標(biāo)準(zhǔn)化，線上滲透率低，拼多多選擇在該領(lǐng)域下重注，長(zhǎng)期來(lái)看優(yōu)勢(shì)是很明顯的，一旦護(hù)城河建起來(lái)，高度肯定遠(yuǎn)超傳統(tǒng)電商品類；短期來(lái)看劣勢(shì)也很明顯，拼多多必須承擔(dān)行業(yè)波動(dòng)對(duì)其經(jīng)營(yíng)質(zhì)量的影響。

這也可以解釋為什么拼多多的業(yè)績(jī)不及預(yù)期，因?yàn)槭袌?chǎng)還將其視為常態(tài)的電商平臺(tái)，對(duì)拼多多的農(nóng)業(yè)定位并不以為意，就很容易出現(xiàn)信息誤判，忽略了拼多多的投入和讓利。

貓狗拼的對(duì)壘，誰(shuí)更會(huì)賺錢？

隨著拼多多財(cái)報(bào)的公布，三家電商巨頭阿里、京東、拼多多的成績(jī)單都發(fā)出來(lái)了。

總營(yíng)收上，依然是京東拔得頭籌。2022年Q4，京東、阿里、拼多多的營(yíng)收分別為2954億元、2477.56億元、398.2億元，這是京東穩(wěn)坐營(yíng)收頭把交椅的第六個(gè)季度。

但關(guān)系到電商排名的核心數(shù)據(jù)，比如GMV、利潤(rùn)、貨幣化率，三家電商平臺(tái)的地位其實(shí)已經(jīng)悄然發(fā)生了變化。

阿里的老大哥的地位暫時(shí)無(wú)法撼動(dòng)，拼多多的營(yíng)收和京東雖然不在一個(gè)量級(jí)上，但有了掰一掰手腕的力量。

拼多多在增速方面一騎絕塵，與京東的電商業(yè)務(wù)差距進(jìn)一步縮小。

京東商品收入是京東的營(yíng)收大頭，2022年Q4同比增加1.2%至2375.99億元；服務(wù)收入是本季度京東營(yíng)收增長(zhǎng)的主力，同比增加40.3%至578.47億元。

對(duì)比之下，拼多多主營(yíng)業(yè)務(wù)可以分為三大塊：核心營(yíng)收廣告的在線營(yíng)銷服務(wù)收入為309.7億元，同比增長(zhǎng)38.1%；交易傭金的交易服務(wù)收入為88億元，同比增長(zhǎng)86.4%；自營(yíng)業(yè)務(wù)的商品銷售收入為5820萬(wàn)元，同比下降29%。

由于拼多多的自營(yíng)業(yè)務(wù)向來(lái)不是發(fā)展重點(diǎn)，而且逐漸有被放棄的趨勢(shì)，自營(yíng)業(yè)務(wù)的業(yè)績(jī)基本可以忽略不計(jì)，那么拼多多在其他兩大業(yè)務(wù)上的追趕速度，勢(shì)必會(huì)給到京東壓力。

京東的憂慮不止于此。

由于GMV和傭金收入的比例相對(duì)固定，2021年，拼多多的GMV為2.44萬(wàn)億，傭金收入為141億元，根據(jù)拼多多傭金增長(zhǎng)率估算，結(jié)合2022年拼多多的傭金收入為276億元，那么推算出，拼多多2022年的GMV大概在4.76萬(wàn)億。

如果與實(shí)際偏差不大，拼多多在GMV上已經(jīng)超過(guò)了京東的3.47萬(wàn)億，排位上可以坐上第二的位置，成為全國(guó)第二大電商平臺(tái)。

京東在三月初火急火燎地開(kāi)啟“百億補(bǔ)貼”活動(dòng)，不是沒(méi)有原因的。要知道，就在2021年，京東的GMV還超過(guò)拼多多將近一半，現(xiàn)在卻被大幅反超。

京東重新拾起低價(jià)利器，試圖用魔法打敗魔法，緩解流量和增長(zhǎng)的焦慮。目前，京東已經(jīng)把低價(jià)作為核心要素，放在電商業(yè)務(wù)最重要的位置上。

劉強(qiáng)東強(qiáng)調(diào)，低價(jià)是京東成功最重要的武器，以后也是唯一基礎(chǔ)性武器。

面對(duì)京東的來(lái)勢(shì)洶洶，拼多多自然無(wú)法置身事外，而卷入價(jià)格戰(zhàn)最直接的方法就是持續(xù)加大補(bǔ)貼力度，那么未來(lái)拼多多在銷售和營(yíng)銷費(fèi)用上應(yīng)該會(huì)繼續(xù)上漲。

體量的對(duì)比是在比較規(guī)模，看誰(shuí)的電商盤(pán)子更大，貨幣化率則是在比較誰(shuí)更會(huì)賺錢。

通常來(lái)講，電商平臺(tái)的廣告收入都是占比最大的，比較三家的廣告貨幣化率后，發(fā)現(xiàn)拼多多墊底。按照貨幣化率=營(yíng)收/GMV，阿里、京東和拼多多的貨幣化率為3.8%、2.36%和2.17%。

這幾年，拼多多為了提高貨幣化率，沒(méi)少做努力。

為了提升傭金貨幣化率，在主站傭金上，抽傭類目不僅少，而且抽傭比例相對(duì)天貓更低，在農(nóng)產(chǎn)品上更是堅(jiān)持零傭金政策。在提升廣告貨幣化率上，提升全站推廣產(chǎn)品的滲透率，從而帶動(dòng)免費(fèi)和付費(fèi)全部流量的收費(fèi)提升。

不過(guò)，貨幣化率低的反面，是更有優(yōu)勢(shì)爭(zhēng)奪商家。

對(duì)于平臺(tái)的商家而言，貨幣化率意味著生存壓力，想要在平臺(tái)上活下去，就要付出對(duì)應(yīng)的廣告費(fèi)用、傭金費(fèi)用。

因此，誰(shuí)家貨幣化率最大，壓力也最大。拼多多在商家端的優(yōu)勢(shì)還是比較明顯的，這也為拼多多反超京東提供了潛在的機(jī)會(huì)。

目前為止，拼多多的低價(jià)依然是王牌，至于低價(jià)故事能講到什么時(shí)候，留給拼多多的時(shí)間都不會(huì)太久。拼多多努力地改變故事的走向，即使走得艱難，倒未必是件壞事。

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