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箭牌家居為中國衛(wèi)浴行業(yè)國產(chǎn)第一、國內(nèi)第三品牌，2021 年營收83.7 億/+28.8%，市占率為9.8%（第1 名科勒為20.7%、第2名TOTO 為13%，均為外資品牌）。2021 年衛(wèi)生陶瓷占總營收比為45%（其中馬桶占68%）、龍頭五金占總營收比為27%（其中花灑占50%）、浴室家具占11%、瓷磚占7.5%、浴缸浴房占6.7%等。　　衛(wèi)浴智能化趨勢下，智能馬桶、恒溫花灑等在國內(nèi)滲透率快速提升。我國智能坐便器市場存量普及度僅有4%-5%、遠低于發(fā)達國家水平（韓國約60%、日本約80%），在供給端（產(chǎn)品均價下行+功能性持續(xù)提升）和需求端（對于品質(zhì)生活追求的消費升級）共振下，智能馬桶在國內(nèi)銷量快速提升，2019、2020 年智能坐便器在國內(nèi)零售量為340 萬臺、430 萬臺，預(yù)計智能馬桶一體機銷量/智能馬桶蓋達3：1，智能馬桶一體機成為主流趨勢。當前國內(nèi)C端智能馬桶銷量滲透率預(yù)計在14-15%，未來仍有2-3 倍提升空間?；⑵奉愔校販馗鼮榫珳?、具備防燙效用的恒溫花灑占比亦快速提升。出廠價方面，公司智能坐便器、恒溫花灑平均客單價為傳統(tǒng)產(chǎn)品的2-4 倍，價格提升空間大。智能水嘴、智能浴室鏡、智能燈控等產(chǎn)品持續(xù)推動衛(wèi)浴智能化?！　钠奉惪?，智能衛(wèi)浴、浴室家具、浴房屏風(fēng)等帶動公司21 年營收高增（83.7 億/+28.8%），合計貢獻38%的營收增量。1）21 年智能產(chǎn)品營收19.5 億元/+35.4%、營收占比升至23.3%，其中：　?。?）智能坐便器營收14.0 億元/+40%、營收比重為16.8%，占坐便器數(shù)量比重22.2%，占坐便器營收比重為55.6%；（2）恒溫花灑營收5.4 億元/+23.8%、營收占比為6.4%，恒溫花灑數(shù)量比例為11%、預(yù)計占花灑營收比重48%。2）以多層板柜為核心的浴室家具收入9.2 億元/+28.3%。21 年歸母凈利潤5.77 億元/-1.93%，主要系原材料價格上漲及提計提恒大的信用減值損失1.18 億元，2021 年公司毛利率、凈利率30.1%/-1.4pct、6.9%/-2.15pct?！　那揽?，21 年直營電商及經(jīng)銷家裝渠道貢獻大。21 年各渠道收入拆分，1）2021 年經(jīng)銷零售、電商、家裝、大宗渠道營收占比42%、18%、11%、28%。2）經(jīng)銷家裝渠道營收9.6 億元/+88%，營收占比11.4%，經(jīng)銷家裝渠道貢獻24%的營收增量；3）18 年公司成立電商公司加大直營電商投入，21 年直營電商收入6.3 億元/+177.0%，營收占比7.5%，21 年直營電商貢獻21.5%的營收增量。　　2022Q1-3 公司營收52.7 億元/-6.23%，歸母凈利潤4.23 億元/+30.3%，收入下滑主要受疫情、地產(chǎn)商陷入流動性困難影響，其中智能產(chǎn)品增速個位數(shù)、傳統(tǒng)的瓷磚等業(yè)務(wù)有所下滑；業(yè)績持續(xù)增長主要系公司調(diào)價及高毛利率的智能產(chǎn)品營收占比提升帶動毛利率向上，22Q1-3 毛利率為33.98%/+5.33pct，預(yù)計智能產(chǎn)品營收占比約25%?！　∏蓝?，零售端每年新增2000 家社區(qū)店主攻存量翻新市場，大力布局電商和家裝渠道實現(xiàn)全渠道獲客。1）線下經(jīng)銷零售渠道：零售端目前已有1.21 萬家門店，其中專賣店（建材市場）6000 多家、家裝店近3000 家、社區(qū)店（社區(qū)臨街商鋪）1000 家、異業(yè)店（電器市場）100 余家、商超100 余家。公司持續(xù)推行渠道下沉戰(zhàn)略，通過社區(qū)店形式不斷加大對三、四線城市及鄉(xiāng)鎮(zhèn)地區(qū)的經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)拓展力度。其中社區(qū)街邊店單店面積較小、但坪效與專賣店相當，主要挖掘社區(qū)老舊衛(wèi)浴換新需求，未來2-3 年以社區(qū)店形式每年新增2000 家店/增長15%。　　2）在精裝房、消費群體年輕化等因素作用下，家裝流量逐步碎片化，箭牌在線下經(jīng)銷零售渠道的基礎(chǔ)上推進全渠道發(fā)展，積極發(fā)展線上和家裝渠道，流量碎片化下實現(xiàn)全渠道獲客?！　￠L期來看，國產(chǎn)品牌有望借力智能馬桶等新品類，憑借價格優(yōu)勢以及設(shè)計提升來實現(xiàn)市場份額提升。目前在衛(wèi)浴品類下，科勒、TOTO 國際品牌仍占據(jù)衛(wèi)浴市場前二地位，CR2 為34%且品牌溢價明顯，價格約是國產(chǎn)品牌的2 倍以上。而國內(nèi)衛(wèi)浴制造商通過切入智能馬桶等新領(lǐng)域，目前已經(jīng)實現(xiàn)這一領(lǐng)域的國產(chǎn)份額領(lǐng)先，其中22 年前11 個月智能馬桶天貓系銷量前10 品牌中7 個為國產(chǎn)品牌。未來在衛(wèi)浴品類下，國產(chǎn)衛(wèi)浴品牌有望通過產(chǎn)品質(zhì)量提升、品牌力增強、技術(shù)工藝改進來不斷追趕外資品牌，實現(xiàn)國產(chǎn)份額進一步提升?！　∮A(yù)測：預(yù)計箭牌家居2022-2024 年營業(yè)收入分別為78.5、91.8、105.6 億元，同比-6.2%、16.9%、15.0%；歸母凈利潤分別為6.62、7.94、9.28 億元，同增14.7%、20.0%、16.8%，對應(yīng)PE 為24.2x、20.2x、17.3x，首次覆蓋，給予“買入”評級。　　風(fēng)險提示：　　1） 市場競爭加劇的風(fēng)險：隨著房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控的持續(xù)以及環(huán)保標準不斷趨嚴，市場競爭將進一步加劇，行業(yè)將迎來一輪洗牌。其中，注重品牌建設(shè)和綠色環(huán)保制造、持續(xù)加大研發(fā)投入的優(yōu)秀企業(yè)將會脫穎而出，而缺少自主品牌、渠道建設(shè)落后、技術(shù)創(chuàng)新能力薄弱的企業(yè)將面臨淘汰。未來市場競爭中，若公司不能在新產(chǎn)品研發(fā)和迭代、產(chǎn)能規(guī)模、品牌建設(shè)、渠道布局、綠色制造等方面保持現(xiàn)有競爭優(yōu)勢，將會給公司的生產(chǎn)、銷售及盈利水平帶來不利影響。　　2） 房地產(chǎn)市場波動的風(fēng)險：公司是地產(chǎn)后產(chǎn)業(yè)鏈公司，與房地產(chǎn)竣工、銷售等數(shù)據(jù)密切相關(guān)。其中大宗業(yè)務(wù)直接受到精裝房等開工影響，零售端業(yè)務(wù)受到新房購買和二手房交易影響，若房地產(chǎn)銷售持續(xù)下行，或?qū)τ谑袌鲂枨螽a(chǎn)生影響；　　3） 原材料價格波動的風(fēng)險：公司的主要原材料包括水件蓋板、泥砂、金屬材料、化工材料、木質(zhì)材料、包裝材料等，生產(chǎn)經(jīng)營過程所需能源包括水、電、天然氣等。報告期內(nèi)，原材料成本占公司生產(chǎn)成本的平均比重超過50%，水、電、天然氣等能源成本占公司生產(chǎn)成本的平均比重超過5%。若未來公司主要原材料及能源價格出現(xiàn)波動，將會給公司生產(chǎn)經(jīng)營及盈利水平帶來較大影響。【免責(zé)聲明】本文僅代表第三方觀點，不代表和訊網(wǎng)立場。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險請自擔(dān)。

關(guān)鍵詞： 智能馬桶 國產(chǎn)品牌 提升空間